編者按：2025年開年以來，美元持續(xù)低迷，甚至創(chuàng)下自1973年以來上半年同期的最大跌幅。對(duì)此， 前倫敦經(jīng)濟(jì)與商業(yè)政策署署長(zhǎng)、人大重陽高級(jí)研究員羅思義在發(fā)表評(píng)論文章，分析美元低迷背后折射出的美國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)狀況，及對(duì)中國(guó)乃至全球經(jīng)濟(jì)的影響?，F(xiàn)將全文發(fā)布如下： （全文約18000字，預(yù)計(jì)閱讀時(shí)間35分鐘）

當(dāng)4月特朗普發(fā)起新一輪關(guān)稅戰(zhàn)時(shí)，眾多分析師預(yù)測(cè)美國(guó)市場(chǎng)和美國(guó)經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)強(qiáng)烈負(fù)面波動(dòng)。但正如筆者此前分析與預(yù)測(cè)的那樣，這些情況并未發(fā)生——市場(chǎng)反應(yīng)迅速但幅度有限，且多數(shù)情況下很快得到克服；美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的確有所放緩，但仍然屬于正常經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)范圍。

這導(dǎo)致部分人士，尤其是部分美國(guó)人，改變立場(chǎng)，認(rèn)為特朗普政策不會(huì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響——對(duì)于此類結(jié)論，筆者曾在《》一文中進(jìn)行過分析。

此類分析的錯(cuò)誤在于，它們將關(guān)注點(diǎn)放在了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的即時(shí)反應(yīng)，而非政治層面。但特朗普想要實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)更加雄心勃勃，遠(yuǎn)超過這些分析所能涵蓋的范圍。

眾所周知，特朗普正在顛覆美國(guó)延續(xù)80年之久的貿(mào)易政策——放棄美國(guó)對(duì)貿(mào)易自由化的支持。但是這場(chǎng)貿(mào)易/經(jīng)濟(jì)政策的革命，需要扭轉(zhuǎn)美國(guó)自上世紀(jì)80年代初里根執(zhí)政以來四十余年的政治格局。

里根開創(chuàng)的這項(xiàng)政策，在20世紀(jì)70年代的動(dòng)蕩之后，直至近期都維持著美國(guó)的政治穩(wěn)定。因此，特朗普政策能否成功提高美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的關(guān)鍵在于，能否在不破壞美國(guó)政治穩(wěn)定的情況下，顛覆自里根執(zhí)政以來的四十年間美國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系？也就是說，特朗普政策能否成功的關(guān)鍵在于政治因素，而非純粹的經(jīng)濟(jì)因素。

因此，下文將對(duì)特朗普新政策中經(jīng)濟(jì)與政治之間的關(guān)系進(jìn)行分析，并將其與過去40年美國(guó)經(jīng)濟(jì)與政治關(guān)系模式進(jìn)行對(duì)比。

引言

對(duì)特朗普宣布加征關(guān)稅以來美國(guó)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)的評(píng)估

4月2日，所謂的“美國(guó)解放日”，特朗普宣布加征關(guān)稅，當(dāng)時(shí)對(duì)特朗普此舉的影響有兩種分析。

第一種分析——這在美國(guó)金融市場(chǎng)的快速波動(dòng)以及部分中美媒體的討論中有所體現(xiàn)——認(rèn)為此舉將引發(fā)美國(guó)經(jīng)濟(jì)某種重大動(dòng)蕩或危機(jī)。首先看市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，4月1日至4月8日期間，標(biāo)普500指數(shù)下跌11.5%；4月1日至4月11日，美國(guó)國(guó)債收益率從4.16%急劇攀升至4.49%；4月1日至4月21日，衡量美元匯率最常用的貿(mào)易加權(quán)指數(shù)——美元指數(shù)（DXY）下跌5.7%。

關(guān)于金融市場(chǎng)正面臨嚴(yán)重危機(jī)的論斷，在媒體報(bào)道標(biāo)題中尤為明顯。例如，《華爾街日?qǐng)?bào)》4月4日在題為《關(guān)稅致道指暴跌1600點(diǎn)，美元指數(shù)重挫》的文章中悲觀地宣稱：“由于擔(dān)心特朗普總統(tǒng)的新關(guān)稅計(jì)劃將引發(fā)全球貿(mào)易戰(zhàn)并將美國(guó)經(jīng)濟(jì)拖入衰退，美國(guó)市場(chǎng)遭受了自2020年以來最嚴(yán)重的下跌……此次下跌使金融市場(chǎng)陷入近年來最為危險(xiǎn)的時(shí)期之一?！?/p>

第二種分析，正如筆者和其他學(xué)者認(rèn)為，美國(guó)經(jīng)濟(jì)并未受到特殊影響，美國(guó)金融市場(chǎng)反應(yīng)迅速但范圍有限，美國(guó)經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)變化僅僅是正常的經(jīng)濟(jì)周期調(diào)整。

這兩種截然不同的分析對(duì)中國(guó)具有重大意義，因?yàn)楸M管中美經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)果從根本上取決于中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，但當(dāng)然也受到美國(guó)發(fā)展態(tài)勢(shì)的影響。如果特朗普政府的關(guān)稅政策及其他政策對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)造成影響，或者美國(guó)經(jīng)濟(jì)存在某些嚴(yán)重的失衡或危機(jī)，因美國(guó)存在的這些問題，中國(guó)或許有望在相對(duì)較短的時(shí)間框架內(nèi)贏得與美國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)。

相反，如果美國(guó)僅僅是在經(jīng)歷正常的經(jīng)濟(jì)周期減速，且關(guān)稅政策及特朗普的其他政策并未在美國(guó)經(jīng)濟(jì)中引發(fā)任何重大危機(jī)，那么中美競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果將取決于影響兩國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的決定性因素。

特朗普關(guān)稅政策實(shí)施以來的三個(gè)月，總體上清楚地印證了上述第二種分析的正確性。截至2025年7月18日，標(biāo)普500指數(shù)較4月1日水平上漲11.8%，并創(chuàng)下歷史新高。美國(guó)10年期國(guó)債收益率已從5月21日的近期峰值4.61%降至7月18日的4.42%，遠(yuǎn)低于2025年1月的峰值4.79%。雖有跡象顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正在放緩，但如下文所示，這種放緩?fù)耆险５慕?jīng)濟(jì)周期減速規(guī)律。

也就是說，正如下文所示，雖然美國(guó)關(guān)稅政策及美元匯率下跌足以使美國(guó)的貿(mào)易格局發(fā)生重大變化，但這不應(yīng)與它們對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生的深遠(yuǎn)影響相混淆。

唯一持續(xù)存在爭(zhēng)議的領(lǐng)域在于美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否出現(xiàn)異常發(fā)展——確切地說，是美元是否持續(xù)貶值。

由于美元匯率不僅是反映美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的重要指標(biāo)，更直接影響美國(guó)社會(huì)政治穩(wěn)定；加之美元作為全球主導(dǎo)貨幣對(duì)世界經(jīng)濟(jì)具有廣泛影響，進(jìn)而對(duì)中國(guó)產(chǎn)生直接或間接的連鎖反應(yīng)，該議題值得密切關(guān)注。為此，本文將對(duì)近期美元匯率走勢(shì)展開詳細(xì)分析，尤其注重從歷史視角進(jìn)行分析，并評(píng)估其潛在影響。

為此，下文將分為四個(gè)部分探討五個(gè)相互關(guān)聯(lián)的重要問題。

首先，特朗普為何要推動(dòng)美元貶值？

其次，美元匯率下跌對(duì)世界貿(mào)易有何影響？

第三，美元貶值多少與美國(guó)總統(tǒng)的任期

第四，特朗普的政策能否成功？

第五，對(duì)中國(guó)的影響

下文所得出的結(jié)論十分明確：特朗普確實(shí)在試圖顛覆美國(guó)延續(xù)四十余年的經(jīng)濟(jì)政策——確切地說，是自20世紀(jì)80年代初美國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)關(guān)系發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變以來所確立的政策框架。如下文所述，在這一過程中，美元匯率扮演著關(guān)鍵角色。但正因其涉及如此根本性的變革，最終結(jié)果將取決于美國(guó)內(nèi)政，而非純粹的經(jīng)濟(jì)因素。

01

特朗普為何要推動(dòng)美元貶值？

1.1 特朗普支持美元貶值

特朗普就美國(guó)經(jīng)濟(jì)及其經(jīng)濟(jì)政策發(fā)表了諸多不實(shí)言論——下文將對(duì)此進(jìn)行探討。但唯獨(dú)在支持美元貶值這一問題上，特朗普的言行完全一致。

正如西方財(cái)經(jīng)媒體大肆報(bào)道的那樣，特朗普新政府上臺(tái)后，美元匯率確實(shí)出現(xiàn)了自1973年以來，即半個(gè)多世紀(jì)以來的最快跌幅——典型標(biāo)題如《紐約時(shí)報(bào)》“美元迎來1973年以來最糟糕的開局”，《金融時(shí)報(bào)》“美元遭遇1973年以來最差局面”。

但實(shí)際情況正如后文將揭示的那樣，此次美元貶值對(duì)美國(guó)進(jìn)口造成的外部上行沖擊遠(yuǎn)大于1973年——因其與關(guān)稅措施的同步實(shí)施形成疊加效應(yīng)。鑒于這一沖擊對(duì)世界經(jīng)濟(jì)及美國(guó)經(jīng)濟(jì)的規(guī)模影響，一個(gè)關(guān)鍵問題是：美元貶值幅度將達(dá)到何種程度，以及它將對(duì)美國(guó)、中國(guó)及世界經(jīng)濟(jì)和政治產(chǎn)生何種影響？

▲2025年上半年美元指數(shù)下跌超過10%，美元面臨1973年以來最糟糕的局面

早在第二次就職前，特朗普便于2024年6月25日接受《彭博商業(yè)周刊》采訪時(shí)宣稱：“如你所知，我們正面臨嚴(yán)重的貨幣問題……強(qiáng)勢(shì)美元與弱勢(shì)日元、弱勢(shì)人民幣的格局，這對(duì)那些試圖向海外銷售產(chǎn)品的美國(guó)企業(yè)構(gòu)成了巨大負(fù)擔(dān)。這負(fù)擔(dān)實(shí)在太重……我與制造商們交流過，他們表示，由于價(jià)格過高，根本無人愿意購(gòu)買我們的產(chǎn)品……美元與日元、美元與人民幣之間的匯率差異令人難以置信。美元走高，而它們（日元和人民幣）走低?！?/p>

支持美元貶值同樣是特朗普長(zhǎng)期以來的主張。2017年4月，在其首屆總統(tǒng)任期內(nèi)他曾表示：“我認(rèn)為我們的美元太強(qiáng)了……這正在造成傷害——最終必將造成傷害……當(dāng)美元保持強(qiáng)勢(shì)而其他國(guó)家卻在讓本幣貶值時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)非常非常困難?！?/p>

如前所述，在特朗普第二屆總統(tǒng)任期內(nèi)，美元匯率確實(shí)出現(xiàn)了快速下跌。截至本文截稿時(shí)，美元指數(shù)較2025年1月13日的高點(diǎn)已下跌10.3%。

此次美元貶值的總體效應(yīng)與特朗普迄今為止實(shí)施的關(guān)稅的影響基本相當(dāng)。美元貶值與關(guān)稅措施的疊加效應(yīng)，意味著美國(guó)進(jìn)口商品的價(jià)格大幅上漲/美國(guó)對(duì)進(jìn)口商品的保護(hù)主義加劇。特朗普正準(zhǔn)備對(duì)美國(guó)進(jìn)口商品征收的15%全面關(guān)稅，加上10.4%的貨幣貶值，粗略估算，這意味著美國(guó)進(jìn)口商品的平均價(jià)格在短短六個(gè)月內(nèi)上漲逾25%。

這一價(jià)格變動(dòng)幅度已完全足以引發(fā)美國(guó)貿(mào)易模式的重大變化，并對(duì)美國(guó)進(jìn)口產(chǎn)生顯著影響。此外，這還是在特朗普政府承諾實(shí)施的雙邊關(guān)稅最終確定之前——目前這些關(guān)稅定于8月1日開始實(shí)施，因此對(duì)包括中國(guó)在內(nèi)的許多國(guó)家而言，其向美國(guó)出口的障礙將進(jìn)一步增加。

但必須明確區(qū)分兩個(gè)問題：一是美國(guó)貿(mào)易地理格局發(fā)生重大變化的可能性極高，二是貿(mào)易在美國(guó)經(jīng)濟(jì)中的地位可能下降——這兩者均與可能顯著減緩美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)程存在本質(zhì)區(qū)別。正如上文所示，后者是由完全不同的經(jīng)濟(jì)力量所決定。

1.2 為何美元貶值在中國(guó)并未引發(fā)廣泛討論？

特朗普?qǐng)?zhí)政期間美元的快速貶值已成為西方金融市場(chǎng)關(guān)注的重大問題，也是西方財(cái)經(jīng)媒體的頭條話題。但中國(guó)對(duì)此關(guān)注較少，原因在于與其他主要貨幣不同，人民幣匯率兌其他主要貨幣的跌幅幾乎與美元相當(dāng)（下文將予以說明）。也就是說，人民幣匯率始終緊跟美元對(duì)其他主要貨幣的貶值步伐，其跌幅僅略小于美元本身。

由于中國(guó)媒體更關(guān)注人民幣兌美元的匯率變動(dòng)，在美國(guó)下跌的同時(shí)，人民幣兌美元僅小幅升值，變化很小，這解釋了為何美元匯率下跌及其影響在中國(guó)國(guó)內(nèi)的受關(guān)注度比較低。但是，就其對(duì)世界經(jīng)濟(jì)和中國(guó)的影響而言，關(guān)鍵在于美元的整體匯率，而不僅僅是美元兌人民幣的匯率。特別是，美元匯率下跌，而人民幣兌美元匯率相對(duì)穩(wěn)定，同時(shí)人民幣兌歐元和日元等其他主要貨幣也在貶值，這意味著世界經(jīng)濟(jì)正在分裂為兩大貨幣陣營(yíng)。

1）首先是美元和人民幣貶值。

2）其次是日元升值，尤其是歐元迅速升值。

世界經(jīng)濟(jì)分裂為兩大陣營(yíng)，必然會(huì)產(chǎn)生重大的國(guó)際影響，包括對(duì)中國(guó)貿(mào)易乃至整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響。此外，正如下文所述，這也會(huì)對(duì)美國(guó)在世界經(jīng)濟(jì)中的整體地位產(chǎn)生重大影響。

鑒于美元貶值的重要性，因此有必要對(duì)以下方面進(jìn)行評(píng)估：

首先，要對(duì)關(guān)于近期主要貨幣匯率走勢(shì)的實(shí)證數(shù)據(jù)進(jìn)行評(píng)估；

其次，對(duì)這些趨勢(shì)的意義進(jìn)行評(píng)估；

第三，要就它們對(duì)中美關(guān)系和世界經(jīng)濟(jì)的影響進(jìn)行評(píng)估。

1.3 特朗普與鮑威爾的爭(zhēng)論

首先，就事實(shí)層面而言，在西方媒體報(bào)道中，近期關(guān)于美元匯率下跌最具轟動(dòng)效應(yīng)的事件，是特朗普持續(xù)公開抨擊美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾的利率政策——特朗普要求立即大幅降息，而鮑威爾并未照此執(zhí)行。

特朗普在6月底的北約峰會(huì)上公開侮辱鮑威爾，稱他智力非常平庸，“就其工作表現(xiàn)而言，我認(rèn)為他能力低下，就其職責(zé)履行而言智商堪憂。”隨后，《華爾街日?qǐng)?bào)》發(fā)表了一篇標(biāo)題不言自明的文章《特朗普考慮提前任命下任美聯(lián)儲(chǔ)主席以制衡鮑威爾》。英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》分析指出：“美元走弱……由于對(duì)降息進(jìn)度不滿，美國(guó)總統(tǒng)考慮提前任命下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席。美元兌英鎊、歐元等一攬子貨幣匯率應(yīng)聲下跌?！?/p>

特朗普在7月繼續(xù)公開抨擊鮑威爾，要求美聯(lián)儲(chǔ)將利率降低3%——截至本文截稿時(shí)，有效聯(lián)邦基金利率為4.33%。毫無疑問，從4.33%到3%如此大幅度的降息可能引發(fā)美元匯率暴跌——盡管特朗普要求的精確數(shù)字更多反映其施壓意圖而非實(shí)際政策目標(biāo)，因?yàn)橛欣碛蓱岩扇魏蚊缆?lián)儲(chǔ)主席（即便是特朗普提名的）都不會(huì)執(zhí)行如此極端的降息措施。

但比總統(tǒng)與美國(guó)央行公開爭(zhēng)執(zhí)引發(fā)的短期匯率下跌更為重要的是，美元匯率在今年持續(xù)走低。以衡量美元綜合匯率水平的最廣泛指標(biāo)——美元指數(shù)（DXY）為例，該指數(shù)于2025年1月13日觸及110.0的峰值 ，而截至本文截稿時(shí)已跌至98.5，即在六個(gè)多月時(shí)間內(nèi)累計(jì)下跌10.4%（見圖1）。

▲圖1

1.4 美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，是經(jīng)濟(jì)周期正常運(yùn)行結(jié)果

特朗普之所以如此強(qiáng)烈地要求降低美國(guó)利率，是因?yàn)榕c他宣稱的“美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)極佳”相反，事實(shí)上美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正在顯著放緩——這并非源于重大危機(jī)，而是美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期正常運(yùn)行的結(jié)果。

為說明這一點(diǎn)，圖2呈現(xiàn)的是2022年第一季度至2025年第一季度美國(guó)GDP增速比較。數(shù)據(jù)清楚地表明，美國(guó)GDP長(zhǎng)期年均增速略高于2%。美國(guó)經(jīng)濟(jì)近期表現(xiàn)不過是圍繞這一均值上下波動(dòng)，符合正常的經(jīng)濟(jì)周期變化規(guī)律。

如圖2所示，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)從新冠疫情引發(fā)的衰退中復(fù)蘇，2022年第一季度GDP同比增速為4.0%，遠(yuǎn)高于其長(zhǎng)期年均增速。隨后美國(guó)經(jīng)濟(jì)急劇放緩，2022年第四季度同比增速降至1.3%，顯著低于其長(zhǎng)期年均增速。此后經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，2023年第三季度GDP同比增速回升至3.2%——大幅高于其長(zhǎng)期年均增速。接著經(jīng)濟(jì)再度放緩，2025年第一季度同比增速回落至2.0%——幾乎與其長(zhǎng)期年均增速一致。但美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速仍呈下行趨勢(shì)。總體而言，并未出現(xiàn)異常經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，所見僅為正常的經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)。

但對(duì)特朗普而言，這種經(jīng)濟(jì)周期放緩是個(gè)重大問題。鑒于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速已連續(xù)近兩年高于約2%的長(zhǎng)期年均增速，而當(dāng)前又呈現(xiàn)放緩態(tài)勢(shì)，未來美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速極有可能跌破2%的長(zhǎng)期年均增速。這將戳破特朗普所宣揚(yáng)的“他領(lǐng)導(dǎo)下的美國(guó)取得驚人經(jīng)濟(jì)成就”的謊言。除了直接的經(jīng)濟(jì)影響外，其后果還可能重創(chuàng)特朗普的國(guó)內(nèi)政治支持率。因此特朗普正極力要求降息以試圖阻止美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩，全然不顧此舉可能引發(fā)的通脹后果——而控制通脹恰恰是美聯(lián)儲(chǔ)（亦即鮑威爾）的核心職責(zé)之一。

▲圖2

1.5 中國(guó)對(duì)美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大

與中國(guó)進(jìn)行對(duì)比來看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩意味著2025年中國(guó)對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步擴(kuò)大。如圖3所示，在美國(guó)近期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)峰值期（2023年第三季度），美國(guó)3.2%的增速僅比中國(guó)5.0%的增速低1.8個(gè)百分點(diǎn)。但隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)放緩，到2025年第一季度，中國(guó)的增長(zhǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)幾乎翻了一番，達(dá)到3.4%——美國(guó)同比增長(zhǎng)2.0%，中國(guó)則達(dá)到5.4%。

因此到2025年第一季度，中國(guó)GDP增速已是美國(guó)的2倍有余。正如筆者在一文中所預(yù)測(cè)的，2025年中國(guó)對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢(shì)之所以進(jìn)一步擴(kuò)大，正是源于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)放緩。

由于特朗普的具體目標(biāo)是削減，甚至抹平中國(guó)對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢(shì)，因此中國(guó)對(duì)美增速優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大對(duì)其政府而言是一個(gè)嚴(yán)重問題?；趪?guó)內(nèi)外雙重考量，特朗普迫切希望通過降息來阻止美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩。但是美聯(lián)儲(chǔ)數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)6月消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)同比上漲2.7%，高于其2.0%的通脹目標(biāo)，且特朗普加征關(guān)稅可能帶來短期通脹上行壓力。若無法控制通脹將在中長(zhǎng)期內(nèi)嚴(yán)重?fù)p害美國(guó)經(jīng)濟(jì)，因此美聯(lián)儲(chǔ)拒絕降息。特朗普由此面臨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)放緩的困境——這也解釋了他為何對(duì)鮑威爾激烈抨擊并不斷要求降息。

▲圖3

再來看最近一段時(shí)間的情況。2025年3月之后的美國(guó)GDP數(shù)據(jù)尚未出爐，但此后可獲取的零散數(shù)據(jù)仍顯示出美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的趨勢(shì)。以美國(guó)PMI為例，其中最全面的是由標(biāo)普公司編制的標(biāo)普美國(guó)綜合PMI（制造業(yè)PMI和非制造業(yè)PMI的加權(quán)平均）。

如圖4所示，該P(yáng)MI從2024年12月的55.4降至2025年6月的52.9。由于該數(shù)值高于50，表明6月美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在繼續(xù)擴(kuò)張，但漲幅較2024年底有所放緩。

▲圖4

美國(guó)其他行業(yè)的PMI更為負(fù)面。例如，截至2025年6月，美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）發(fā)布的ISM制造業(yè)PMI已降至49.0——該數(shù)值低于50表明制造業(yè)處于收縮狀態(tài)（見圖5）。

▲圖5

截至2025年6月， ISM服務(wù)業(yè)PMI已降至50.8，較2024年11月的55.8顯著放緩（見圖6）。

▲圖6

有必要指出的是，這些數(shù)據(jù)均未顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)短期或嚴(yán)重危機(jī)。它們均表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于正常的經(jīng)濟(jì)周期下行階段——但這一增速?gòu)拿绹?guó)經(jīng)濟(jì)角度而言不盡如人意，在國(guó)內(nèi)政治影響方面亦不理想，同時(shí)表明中國(guó)對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢(shì)持續(xù)擴(kuò)大。

這些數(shù)據(jù)與分析結(jié)果一致，即中美之間的經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)并非取決于美國(guó)任何短期危機(jī)，而是取決于影響兩國(guó)長(zhǎng)期增速的決定性因素——筆者在《"躁郁癥式"分析不可?。菏裁词菦Q定中美競(jìng)爭(zhēng)勝負(fù)的關(guān)鍵？》一文中分析了其中的原因。

1.6 美元匯率與人民幣匯率均呈現(xiàn)下跌態(tài)勢(shì)

如前所述，美元匯率下跌在中國(guó)并未像在中國(guó)以外那樣成為頭條新聞，因?yàn)槿嗣駧挪幌駳W元和日元等其他主要貨幣那樣，基本上是跟隨美元匯率浮動(dòng)的——或者確切地說，自2025年1月13日美元指數(shù)達(dá)到近期最高峰值下跌以來，人民幣相對(duì)于美元的升值幅度遠(yuǎn)低于其他主要貨幣。如圖7所示，自1月13日以來，在美元貿(mào)易加權(quán)指數(shù)大幅下跌的背景下，人民幣兌美元僅升值2.3%。相比之下，同期日元兌美元升值5.8%，歐元兌美元升值13.4%。

▲圖7

這些匯率變動(dòng)導(dǎo)致人民幣對(duì)歐元和日元大幅貶值。如圖8所示，自1月13日以來，人民幣對(duì)美元升值2.3%，但對(duì)日元貶值3.5%，對(duì)歐元貶值11.1%。人民幣對(duì)其他主要貨幣，尤其是歐元的大幅貶值，將為中國(guó)對(duì)歐元區(qū)的出口帶來顯著優(yōu)勢(shì)，因?yàn)闅W元區(qū)是中國(guó)最大的出口市場(chǎng)之一。

▲圖8

02

美元匯率下跌對(duì)世界貿(mào)易的影響

2.1 美元下跌，美國(guó)進(jìn)口貿(mào)易將大幅下降

再來看上述問題在全球?qū)用娴膹V泛影響。在特朗普第二任期內(nèi)，作為全球主導(dǎo)貨幣和世界最大經(jīng)濟(jì)體本幣的美元匯率問題顯然十分重要，原因眾多，下文將對(duì)此進(jìn)行部分分析。這一點(diǎn)尤其重要，因?yàn)楸娝苤?，特朗普在美元匯率下跌的同時(shí)明確表示，他希望徹底重組世界貿(mào)易體系——用美國(guó)單方面主導(dǎo)的雙邊貿(mào)易關(guān)系體系取代通過世界貿(mào)易組織進(jìn)行的多邊貿(mào)易談判體系。

毫無疑問，關(guān)稅措施與美元貶值的疊加效應(yīng)，已導(dǎo)致美國(guó)進(jìn)口商品平均價(jià)格上漲超過20%且后續(xù)漲幅還將擴(kuò)大，這樣的疊加效應(yīng)足以引發(fā)美國(guó)自身貿(mào)易格局的重大變化。可以預(yù)見，美國(guó)從包括中國(guó)在內(nèi)的眾多國(guó)家的進(jìn)口將大幅下降。但這種價(jià)格沖擊是否足以按照特朗普期望的方式重組世界貿(mào)易體系？

要評(píng)估這一點(diǎn)，必須審視全球貿(mào)易的整體格局，以及作為兩大貿(mào)易國(guó)的美國(guó)和中國(guó)在其中所處的地位。

因此，圖9呈現(xiàn)的是自二戰(zhàn)結(jié)束后至2024年底期間，美國(guó)和中國(guó)占世界商品貿(mào)易份額變化比較。可以看出，21世紀(jì)以來，美國(guó)占世界商品貿(mào)易份額急劇下降——自2000年以來，美國(guó)占世界商品貿(mào)易份額已從15.6%降至11.0%。這一11.0%的份額（僅略高于世界貿(mào)易總額的十分之一）顯然過小，不足以讓美國(guó)控制世界貿(mào)易體系，除非其他國(guó)家屈從于其要求。

相比之下，中國(guó)占世界商品貿(mào)易份額在2013年超過了美國(guó)。眾所周知，中國(guó)現(xiàn)在是世界上最大的商品貿(mào)易國(guó)——2024年，中國(guó)占世界商品貿(mào)易份額為12.5%，而美國(guó)為11.0%。這意味著，如果美國(guó)通過加征關(guān)稅持續(xù)脫離世界貿(mào)易體系，那么中國(guó)與其他國(guó)家（這些國(guó)家合計(jì)占據(jù)近90%的世界貿(mào)易份額）客觀上具備構(gòu)建替代美國(guó)的世界貿(mào)易框架核心的潛力。

▲圖9

2.2 美國(guó)最大進(jìn)口國(guó)戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)將有所減弱

但是，若更細(xì)致地觀察中美兩國(guó)的貿(mào)易模式，就會(huì)發(fā)現(xiàn)有一個(gè)領(lǐng)域美國(guó)仍比中國(guó)具有優(yōu)勢(shì)。如圖10所示，2024年中國(guó)占世界商品出口份額為14.6%，遠(yuǎn)高于美國(guó)的8.5%。

▲圖10

但是，對(duì)許多國(guó)家而言，最重要的是向包括美國(guó)和中國(guó)在內(nèi)的其他國(guó)家出口商品的能力。如圖11所示，就進(jìn)口而言，美國(guó)仍領(lǐng)先于中國(guó)。2024年，美國(guó)占世界商品進(jìn)口份額為13.6%，而中國(guó)為10.5%。

這使得美國(guó)在與各國(guó)建立關(guān)系方面相較于中國(guó)具有一定優(yōu)勢(shì)——不過，若特朗普推行的關(guān)稅與美元貶值組合政策如預(yù)期般減少美國(guó)進(jìn)口，這一戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)將會(huì)有所減弱。此外，由于中國(guó)擁有巨額貿(mào)易順差，從這個(gè)角度來看，中國(guó)可以采取主動(dòng)措施擴(kuò)大進(jìn)口。例如，當(dāng)美國(guó)加征關(guān)稅之際，中國(guó)近期取消了來自53個(gè)非洲國(guó)家所有進(jìn)口商品的關(guān)稅。當(dāng)然，如果中國(guó)取代美國(guó)成為世界最大的進(jìn)口中心，那么這將顯著增強(qiáng)中國(guó)的國(guó)際地位。

但目前，美國(guó)正依靠其進(jìn)口規(guī)模大于中國(guó)這一事實(shí)，同時(shí)輔以威懾手段，試圖促使各國(guó)采取反華政策。這一點(diǎn)在美國(guó)對(duì)越南和歐盟的策略中表現(xiàn)得尤為明顯。

▲圖11

03

美元貶值與美國(guó)總統(tǒng)的任期

但是，除了在美國(guó)貿(mào)易中的作用外，美元作為當(dāng)前全球大部分經(jīng)濟(jì)體的國(guó)際價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)，還具有更為廣泛的影響力。因此，除了對(duì)貿(mào)易的影響外，有必要從更廣泛的視角審視美元匯率變動(dòng)帶來的影響，并評(píng)估其貶值程度。

這是因?yàn)?，正如美?guó)政客新聞網(wǎng)(Politico)總結(jié)的那樣：“美元和美國(guó)債券是全球市場(chǎng)的紅細(xì)胞，經(jīng)濟(jì)學(xué)家警告稱，其吸引力稍有下降都可能動(dòng)搖華爾街和家庭財(cái)務(wù)的基礎(chǔ)。借貸成本和進(jìn)口價(jià)格將會(huì)上升，支撐退休儲(chǔ)蓄賬戶的投資資產(chǎn)價(jià)值將會(huì)下跌，而政府通過巨額赤字為醫(yī)療保險(xiǎn)、國(guó)防預(yù)算等各部門提供資金的能力也可能被削弱?！?/p>

在評(píng)估這些更廣泛的影響時(shí)，特朗普第二個(gè)任期內(nèi)美元匯率的下跌確實(shí)是半個(gè)多世紀(jì)以來同期中最快的一次。但要判斷其影響，還需要評(píng)估其總體波動(dòng)幅度有多大。為此，有必要分析美元匯率的長(zhǎng)期走勢(shì)。

如圖12所示，從長(zhǎng)期來看，自二戰(zhàn)后布雷頓森林匯率體系崩潰以來，美元匯率總體上呈長(zhǎng)期下降趨勢(shì)，但期間伴隨著巨大的中期波動(dòng)。

▲圖12

回到當(dāng)前形勢(shì)，在這一歷史趨勢(shì)下，美元匯率近期的整體走勢(shì)是在2022年初新冠疫情明確結(jié)束后確立的。如圖13所示，從2022年1月至2025年7月，美元指數(shù)始終在以約96.5為底部的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)。因此，現(xiàn)在的問題是美元是否會(huì)突破這個(gè)區(qū)間？正如下文所示，這將取決于特朗普能否實(shí)現(xiàn)其宣揚(yáng)的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。后文將闡明，這主要取決于美國(guó)的政治因素，而非純粹的經(jīng)濟(jì)進(jìn)程。

▲圖13

3.1 特朗普的顧問并不都支持美元貶值

在分析特朗普想要實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)時(shí)，特朗普政府中顯然有一些重要人物主張美元大幅貶值。特朗普經(jīng)濟(jì)顧問委員會(huì)主席斯蒂芬·米蘭在一篇長(zhǎng)達(dá)41頁的詳細(xì)報(bào)告中，就當(dāng)前美元匯率的經(jīng)濟(jì)和政治影響直言不諱地指出：

“經(jīng)濟(jì)失衡的根源在于美元持續(xù)高估，這阻礙了國(guó)際貿(mào)易的平衡……從貿(mào)易的角度看，美元長(zhǎng)期高估的現(xiàn)象依然存在，這在很大程度上是因?yàn)槊涝Y產(chǎn)充當(dāng)了全球儲(chǔ)備貨幣的角色。這種高估嚴(yán)重影響了美國(guó)制造業(yè)，而以金融化為導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)部門則以一種有利于美國(guó)富人的方式獲益……這種高估使得美國(guó)出口競(jìng)爭(zhēng)力下降、進(jìn)口價(jià)格低廉，從而制約了美國(guó)制造業(yè)的發(fā)展。隨著工廠關(guān)閉，制造業(yè)就業(yè)機(jī)會(huì)減少，許多地方經(jīng)濟(jì)走向衰退，許多工薪家庭難以自給自足，陷入對(duì)政府救濟(jì)或鴉片類藥物的依賴，或不得不遷徙到更為繁榮的地區(qū)?；A(chǔ)設(shè)施因政府無法提供服務(wù)而日漸惡化，住房和工廠也被遺棄，社區(qū)陷入‘凋敝’?！?/p>

米蘭的這一觀點(diǎn)顯然與前文提到的特朗普認(rèn)為美元匯率過高的觀點(diǎn)一致。

不過，米蘭比特朗普更為有條理——他呼吁美元大幅貶值，認(rèn)為這應(yīng)該成為特朗普政府的核心政策，并充分認(rèn)識(shí)到這與美國(guó)近幾十年來的經(jīng)濟(jì)政策相比代表著根本性轉(zhuǎn)變。米蘭指出：“我們可能正站在國(guó)際貿(mào)易與金融體系代際變革的邊緣...... 全面征收關(guān)稅和放棄強(qiáng)勢(shì)美元政策，可能成為數(shù)十年來影響最為深遠(yuǎn)的政策之一，將從根本上重塑全球貿(mào)易和金融體系。”

但是，特朗普政府其他成員，例如財(cái)政部長(zhǎng)貝森特，并不認(rèn)同這一分析——就在6月25日，貝森特仍公開表示："我們的強(qiáng)勢(shì)美元政策體現(xiàn)了我們對(duì)穩(wěn)定可預(yù)測(cè)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境的承諾。"但顯然，米蘭的立場(chǎng)表明，特朗普政府內(nèi)部確實(shí)存在主張大幅貶值美元的聲音。

不過，后文將會(huì)闡明，由于相關(guān)經(jīng)濟(jì)抉擇涉及規(guī)模之龐大、影響之深遠(yuǎn)，這場(chǎng)政策立場(chǎng)的交鋒不會(huì)通過顧問或經(jīng)濟(jì)學(xué)家之間的溫和討論來決定，而只會(huì)來源于經(jīng)濟(jì)力量的激烈碰撞——這種碰撞將產(chǎn)生根本性的社會(huì)與政治影響。決定特朗普行動(dòng)框架的，正是這種政治力量的角力，而非經(jīng)濟(jì)理論的探討。

3.2 匯率低迷與美國(guó)總統(tǒng)的成敗

這一根本性現(xiàn)實(shí)的存在，是因?yàn)槊滋m正確地指出：大幅貶值美元的政策意味著推翻美國(guó)數(shù)十年來（確切地說，是自1980年代初里根執(zhí)政以來）所奉行的整個(gè)經(jīng)濟(jì)政策體系。但后文將會(huì)闡明，米蘭本人未能充分認(rèn)識(shí)到美元匯率變動(dòng)對(duì)美國(guó)內(nèi)政和政治層面產(chǎn)生的影響。

為便于大家更清晰地了解其中涉及的歷史問題，圖14呈現(xiàn)的是1971-1985年美元指數(shù)走勢(shì)。1971年8月，美國(guó)在國(guó)際收支狀況持續(xù)惡化的壓力下，通過取消美元兌換黃金的承諾，終結(jié)了二戰(zhàn)后建立的布雷頓森林貨幣體系。雖這一決定眾所周知，但人們普遍不了解的是，此后美元匯率經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)十年的持續(xù)下跌，并給美國(guó)帶來了深遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和政治影響。

與1971年8月13日決定終止美元與黃金兌換前的最后一個(gè)交易日相比，美元指數(shù)在1978年10月跌至低點(diǎn)，跌幅達(dá)30.4%。到1981年1月20日里根就職時(shí)，美元指數(shù)仍比布雷頓森林體系崩潰時(shí)的匯率低22.7%。也就是說，在布雷頓森林體系崩潰后的十年里，美元指數(shù)一直處于低位。

美元疲軟的這段時(shí)期，美國(guó)深陷近十年的經(jīng)濟(jì)和政治動(dòng)蕩。在經(jīng)濟(jì)上，美國(guó)經(jīng)歷了和平時(shí)期經(jīng)濟(jì)史上最嚴(yán)重的通貨膨脹；在政治上，這一時(shí)期的所有總統(tǒng)都極不受歡迎。

經(jīng)濟(jì)上，1980年3月美國(guó)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)飆升至14.8%——這是美國(guó)歷史上除戰(zhàn)爭(zhēng)影響外達(dá)到的最高水平；政治上，在這十年間沒有一位總統(tǒng)能夠完成兩屆任期——尼克松因彈劾案而被迫下臺(tái)，福特在1976年首個(gè)任期結(jié)束后競(jìng)選連任失敗，卡特也是在1980年首個(gè)任期結(jié)束后競(jìng)選連任失敗。

總的來說，美元匯率低迷時(shí)期，美國(guó)無論經(jīng)濟(jì)還是政治上都是徹底的失敗。

3.3 里根為美國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)的關(guān)系構(gòu)建了一個(gè)新框架

但如圖14所示，在里根執(zhí)政期間，這一低美元匯率政策發(fā)生了決定性的逆轉(zhuǎn)。從1981年1月21日里根就職到1985年2月25日美元指數(shù)達(dá)到峰值，美元指數(shù)驚人地上漲81%！這意味著美元指數(shù)比1971年布雷頓森林體系解體時(shí)的水平高出40%。

▲圖14

就美國(guó)內(nèi)政而言，里根的新政策取得了巨大成功。與20世紀(jì)70年代的政治動(dòng)蕩形成鮮明對(duì)比的是，從1980年里根執(zhí)政到2016年特朗普當(dāng)選的近四十年間，五位美國(guó)總統(tǒng)中有四位成功連任——里根、克林頓、小布什和奧巴馬。經(jīng)濟(jì)上，美國(guó)通脹率快速下跌——從里根上臺(tái)前的14.8%降至1986年12月的1.1%（見圖15）。此后四十年，美國(guó)通脹率始終保持低位（直到拜登為應(yīng)對(duì)新冠疫情引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退推出以消費(fèi)為導(dǎo)向的刺激計(jì)劃，通脹率才再度飆升至9.1%）。

▲圖15

美元匯率、美國(guó)通脹率與美國(guó)總統(tǒng)政治支持率之間相互關(guān)聯(lián)的原因顯而易見。

低匯率（如20世紀(jì)70年代的情況）會(huì)推高進(jìn)口商品價(jià)格，從而對(duì)通脹形成上行壓力——因此低美元匯率導(dǎo)致美國(guó)通脹高企，而高通脹又使總統(tǒng)們極不受歡迎。相反，高匯率會(huì)降低以美元計(jì)價(jià)的進(jìn)口商品價(jià)格，從而對(duì)通脹形成下行壓力，而通脹率持續(xù)走低則有助于維持總統(tǒng)的民意支持率。

客觀而言，美元匯率高企會(huì)提升美元在美國(guó)國(guó)內(nèi)的購(gòu)買力，包括美國(guó)消費(fèi)者的國(guó)際購(gòu)買力，這有助于提高民眾生活品質(zhì)，并確?？偨y(tǒng)在政治上受歡迎。2024年拜登支持率低迷及民主黨敗選，充分印證了美國(guó)民眾對(duì)高通脹的強(qiáng)烈抵觸——盡管此輪高通脹并非由于美元貶值導(dǎo)致，而是拜應(yīng)對(duì)新冠而推行的刺激計(jì)劃所賜。

3.4 里根使美國(guó)從資本輸出國(guó)轉(zhuǎn)變?yōu)榫揞~資本輸入國(guó)

里根執(zhí)政時(shí)期美元匯率大幅升值帶來的巨大沖擊，使美國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)的關(guān)系發(fā)生了真正具有歷史意義的轉(zhuǎn)變——顛覆了美國(guó)與全球經(jīng)濟(jì)之間長(zhǎng)達(dá)80年的關(guān)系模式，并開啟了一個(gè)迄今已持續(xù)45年的新時(shí)期。

圖16所呈現(xiàn)的數(shù)據(jù)有助于大家了解這一根變性的變化：在整個(gè)20世紀(jì)直至1981年，除少數(shù)例外情況外，美國(guó)國(guó)際收支每年都處于順差狀態(tài)。但是，一國(guó)經(jīng)常賬戶差額必然對(duì)應(yīng)該國(guó)資本賬戶差額,兩者呈反向關(guān)系。也就是說,國(guó)際收支逆差對(duì)應(yīng)一國(guó)資本凈流入，國(guó)際收支順差對(duì)應(yīng)一國(guó)資本凈流出。也就是說，一直到1981，美國(guó)一直是資本凈輸出國(guó)——美國(guó)創(chuàng)造的資本不僅足以滿足國(guó)內(nèi)投資需求，還能向其他國(guó)家輸出資本。

1981年后這一模式徹底逆轉(zhuǎn)，美國(guó)開始出現(xiàn)持續(xù)且巨額的國(guó)際收支逆差——2006年國(guó)際金融危機(jī)前夕，美國(guó)國(guó)際收支逆差占GNP比重達(dá)到5.9%的峰值，即便到2024年也仍維持3.7%的水平。

因此，里根使美國(guó)從資本輸出國(guó)轉(zhuǎn)變?yōu)榫揞~資本輸入國(guó)。美國(guó)從一個(gè)不僅能滿足本國(guó)全部投資需求、還能為其他國(guó)家提供投資資本的國(guó)家，變成了迄今為止全球最大的資本輸入國(guó)。也就是說，美國(guó)開始依賴其他國(guó)家資本來維持其國(guó)內(nèi)投資水平。

▲圖16

3.5 美國(guó)貿(mào)易逆差持續(xù)擴(kuò)大，制造業(yè)停滯

在美國(guó)國(guó)際收支構(gòu)成中，商品貿(mào)易占據(jù)最大比重。美國(guó)國(guó)際收支狀況持續(xù)惡化，主要源于其自1980年起陷入巨額商品貿(mào)易逆差——2005年美國(guó)商品貿(mào)易逆差占GNP比重達(dá)到6.5%的峰值，即便到2025年第一季度仍維持在5.2%的水平（見圖17）。

美國(guó)商品進(jìn)口規(guī)模遠(yuǎn)超出口這一事實(shí)，反過來對(duì)美國(guó)制造業(yè)生產(chǎn)帶來下行壓力，由此形成了米蘭所指出的那個(gè)臭名昭著的“鐵銹地帶”。

▲圖17

2007年后，受國(guó)際金融危機(jī)的影響，美國(guó)制造業(yè)生產(chǎn)狀況進(jìn)一步惡化，甚至陷入停滯狀態(tài)。如圖18所示，美國(guó)目前的制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)低于17年前的水平——截至2025年6月，其指數(shù)比2007年12月的峰值低7.6%。針對(duì)這一狀況，特朗普誓言要通過關(guān)稅措施與美元貶值的組合拳來試圖扭轉(zhuǎn)這一局面。眾所周知，特朗普宣稱的目標(biāo)是消除或至少大幅減少美國(guó)的商品貿(mào)易逆差，從而通過減少國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，為美國(guó)國(guó)內(nèi)制造業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)創(chuàng)造更大空間。

▲圖18

3.6 里根“浮士德式交易”的后果

總結(jié)里根所創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)與政治之間的這種相互關(guān)系，可用西方語境下的“浮士德式交易”概念來描述——這一概念源自歐洲古老神話中的浮士德，他為了即時(shí)達(dá)成目標(biāo)而將靈魂出賣給魔鬼，最終換來靈魂永墮地獄的長(zhǎng)期代價(jià)。

換言之，里根在政治上取得了驚人成功：他在20世紀(jì)70年代的政治動(dòng)蕩后，重新確立了美國(guó)近四十年的政治穩(wěn)定——得益于戈?duì)柊蛦谭虻恼?，這種穩(wěn)定最終使美國(guó)贏得了對(duì)蘇聯(lián)的冷戰(zhàn)勝利。但長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)代價(jià)則是摧毀了美國(guó)制造業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

這一長(zhǎng)期代價(jià)最終變得難以承受——國(guó)際金融危機(jī)后，美國(guó)制造業(yè)擴(kuò)張停滯使其在經(jīng)濟(jì)上難以為繼；“鐵銹地帶”的急劇擴(kuò)張與美國(guó)工人階級(jí)對(duì)傳統(tǒng)政治的日益疏離，又使美國(guó)總統(tǒng)在社會(huì)和政治層面難以為繼——自2016年以來，這種難以為繼的局面體現(xiàn)在美國(guó)總統(tǒng)無法連任的歷史模式再度回歸。

因此，特朗普周圍的力量得出的結(jié)論是：必須重振美國(guó)制造業(yè)。但為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，必須扭轉(zhuǎn)自里根以來歷任美國(guó)總統(tǒng)所接受的巨額貿(mào)易/國(guó)際收支逆差局面——于是便有了關(guān)稅措施與美元貶值政策。

因此，特朗普試圖扭轉(zhuǎn)里根政策后果的根本挑戰(zhàn)在于：能否在保持里根重塑的政治穩(wěn)定性的前提下，逆轉(zhuǎn)自里根時(shí)代以來所依賴的那些經(jīng)濟(jì)力量？換言之，特朗普政策能否實(shí)施的關(guān)鍵在于政治因素，而非純粹的經(jīng)濟(jì)因素。由此可見，必須重點(diǎn)分析特朗普政策中經(jīng)濟(jì)與政治的相互關(guān)系。

04

特朗普的政策能否成功？

4.1 特朗普政策的內(nèi)在矛盾

了解美國(guó)經(jīng)濟(jì)與政治間的這種精確關(guān)系，就能清晰揭示特朗普計(jì)劃的內(nèi)在矛盾，明確決定其成敗的經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和政治因素，同時(shí)也能看出這對(duì)美元貶值造成的限制——因?yàn)檎缦挛乃觯?strong>美元匯率在這一經(jīng)濟(jì)/政治進(jìn)程中發(fā)揮著關(guān)鍵作用。

首先從當(dāng)前形勢(shì)來看，就特朗普實(shí)現(xiàn)削減美國(guó)國(guó)際收支逆差的目標(biāo)而言，美國(guó)近期的經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)極為不利，即美國(guó)國(guó)際收支逆差近期再度擴(kuò)大（見圖19）。從季度數(shù)據(jù)看，2025年第一季度美國(guó)國(guó)際收支逆差占GNP比重已升至4.8%；若以經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)的逆差擴(kuò)大幅度衡量，這一比重僅次于2006年第三季度創(chuàng)下的6.3%的峰值。

因此，這意味著2025年第一季度美國(guó)資本凈流入占GNP的4.8%。對(duì)特朗普的目標(biāo)而言，關(guān)鍵問題在于：能否在既不導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩，又不引發(fā)政治阻力阻礙政策實(shí)施的情況下（或避免這兩者同時(shí)發(fā)生），大幅削減這4.8%的GDP占比——即從根本上減少國(guó)際收支赤字？

▲圖19

4.2 美國(guó)增長(zhǎng)過于依賴資本流入，削減美國(guó)貿(mào)易逆差會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)減速

為了解這種情況對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，我們不妨假設(shè)，特朗普的關(guān)稅和美元貶值組合拳是成功的，美國(guó)國(guó)際收支逆差得以消除。這對(duì)美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)意味著什么？

鑒于國(guó)際收支經(jīng)常賬戶與資本賬戶差額呈反向關(guān)系，這意味著美國(guó)資本凈流入將減少相當(dāng)于GNP的4.8%的規(guī)模。因此，若其他條件保持不變，美國(guó)可用于投資的資本將減少GNP的4.8%。圖20呈現(xiàn)的2025年第一季度美國(guó)固定資本形成凈額占GNP的5.2%這一數(shù)據(jù)，也許有助于大家了解美國(guó)資本凈流入減少GNP的4.8%所帶來的巨大的影響。

鑒于美國(guó)資本凈流入占美國(guó)GNP的4.8%，而固定資本形成凈額占GNP的5.2%，這顯然意味著美國(guó)固定資本形成凈額中僅有極小部分是由國(guó)內(nèi)資本提供融資的。因此，若消減美國(guó)國(guó)際收支逆差，迄今為止美國(guó)固定資本形成凈額最主要的融資來源將被特朗普徹底切斷。

▲圖20

為詳細(xì)分析這一點(diǎn)，圖21呈現(xiàn)的是美國(guó)投資融資來源占GNP比重比較，該數(shù)據(jù)反映了美國(guó)當(dāng)前對(duì)其他國(guó)家所創(chuàng)造資本的依賴，即美國(guó)對(duì)資本流入/巨額國(guó)際收支逆差的依賴。

要準(zhǔn)確了解這些數(shù)字，就有必要指出，從國(guó)民賬戶的角度看，總投資既包括固定資本形成，也包括存貨變動(dòng)。但實(shí)際數(shù)據(jù)顯示這一數(shù)值幾乎完全由固定資本形成主導(dǎo)——2025年第一季度，美國(guó)固定資本形成占GNP比重為21.7%，而存貨增加僅占0.7%。

圖21呈現(xiàn)的是美國(guó)總投資的最大融資來源——美國(guó)國(guó)內(nèi)資本形成/儲(chǔ)蓄占GNP比重（17.4%）數(shù)據(jù)，有助于大家對(duì)此有直觀的認(rèn)識(shí)。但幾乎所有這些美國(guó)資本形成/儲(chǔ)蓄都被用于美國(guó)固定資本折舊/消耗，后者占GNP的16.6%。因此，美國(guó)自身創(chuàng)造的固定資本形成凈額僅占GNP的0.8%，接近于零。

相比之下，美國(guó)資本流入占GNP的4.8%。也就是說，美國(guó)自身創(chuàng)造的固定資本形成凈額/儲(chǔ)蓄占GNP的0.8%，加上資本流入占GNP的4.8%，創(chuàng)造了GNP的5.6%來為美國(guó)投資提供融資——但其中86%的資本來自美國(guó)境外創(chuàng)造的資本，只有14%的資本源自美國(guó)境內(nèi)創(chuàng)造。因此，美國(guó)的固定資本形成凈額絕大部分依賴于其他國(guó)家創(chuàng)造的資本。（用爭(zhēng)議性的語言來說，美國(guó)已成為世界最大的經(jīng)濟(jì)寄生蟲?。?/p>

▲圖21

這種情況對(duì)特朗普治下的美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速產(chǎn)生的后果顯而易見。假設(shè)特朗普成功削減美國(guó)國(guó)際收支逆差，若無其他變化發(fā)生，美國(guó)總投資的融資來源將驟降至僅占GNP的0.8%——而美國(guó)固定資本形成凈額勢(shì)必跌至接近零的水平。

但是，正如筆者所著的諸多文章（例如《"躁郁癥式"分析不可?。菏裁词菦Q定中美競(jìng)爭(zhēng)勝負(fù)的關(guān)鍵？》）詳細(xì)分析的那樣，美國(guó)固定資本形成凈額占GDP比重與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率之間存在極高的相關(guān)性，為0.87 （見圖22）。鑒于此，若特朗普導(dǎo)致美國(guó)固定資本形成凈額占比急劇下降，美國(guó)長(zhǎng)期/中期經(jīng)濟(jì)增速必將大幅放緩。

也就是說，特朗普雖能借此削減美國(guó)國(guó)際收支逆差，卻要付出美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速急劇下滑的代價(jià)——這樣的經(jīng)濟(jì)政策顯然只能導(dǎo)致失敗。

▲圖22

鑒于固定資本形成凈額占GDP比重與GDP增長(zhǎng)率之間存在如此高度的相關(guān)性，若特朗普成功削減美國(guó)資本流入（美國(guó)國(guó)際收支逆差），同時(shí)又要確保美國(guó)長(zhǎng)期GDP增速不下降，唯一的途徑就是將增加等額的美國(guó)國(guó)內(nèi)資本形成/儲(chǔ)蓄。也就是說，要抵消失去的相當(dāng)于GNP的4.8%的國(guó)際收支逆差，就必須增加等額的美國(guó)國(guó)內(nèi)資本形成/儲(chǔ)蓄%。但這種經(jīng)濟(jì)變化將給美國(guó)內(nèi)政帶來巨大影響。

4.3 特朗普唯一能做的，可能是降低美國(guó)居民消費(fèi)和社會(huì)保障支出占比，但會(huì)引發(fā)政治動(dòng)蕩

要了解其中的緣由，需要明白資本形成/儲(chǔ)蓄與消費(fèi)加起來必然占國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的100%。因此，若要將美國(guó)國(guó)內(nèi)資本形成提高GNP的4.8%，就必須相應(yīng)削減相應(yīng)的消費(fèi)支出。但特朗普拒絕采取任何會(huì)降低消費(fèi)占比的措施——前提是不降低美國(guó)居民消費(fèi)或政府社會(huì)保障支出占比。

最具代表性的此類措施（特朗普明確反對(duì)的）包括削減美國(guó)軍費(fèi)支出，或徹底改革其昂貴低效的醫(yī)療體系——這兩項(xiàng)在經(jīng)濟(jì)范疇內(nèi)都屬于消費(fèi)支出，詳細(xì)分析請(qǐng)見《特朗普選擇先摧毀美國(guó)人民生活再"擊敗"中國(guó)，但結(jié)局很可能是……》。

由此可見，在特朗普既有政策框架下，若要彌補(bǔ)因削減資本流入（國(guó)際收支逆差）導(dǎo)致的投資融資缺口，同時(shí)避免美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，唯一途徑就是降低美國(guó)居民消費(fèi)和社會(huì)保障支出占比。鑒于美國(guó)經(jīng)濟(jì)已呈現(xiàn)緩慢增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)——如其長(zhǎng)期年均增速僅略高于2%——降低居民消費(fèi)和社會(huì)保障支出占比的做法，必將導(dǎo)致美國(guó)民眾生活水平增速放緩，從而不可避免地引發(fā)對(duì)特朗普政府的政治不滿。

因此，其結(jié)果是，如果特朗普通過關(guān)稅和美元貶值的組合拳成功削減美國(guó)國(guó)際收支逆差，那么只要他不打算減緩美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速，就必然會(huì)給美國(guó)家庭收入和社會(huì)保障占比帶來下行壓力。而當(dāng)年里根之所以放棄維持國(guó)際收支平衡的嘗試，正是因?yàn)橐苊膺@種壓力及其可能引發(fā)的政治動(dòng)蕩。

從里根到特朗普2.0時(shí)期的美國(guó)總統(tǒng)們，都選擇利用他國(guó)創(chuàng)造的資本（資本流入）來替代通過削減消費(fèi)占比來增加美國(guó)投資的做法。其結(jié)果是，自里根以來的美國(guó)總統(tǒng)任期內(nèi)，消費(fèi)占美國(guó)GDP比重持續(xù)飆升——從1980年（里根上臺(tái)前最后一年）的77.1%升至2009年的85.1%的峰值。

政治上，如前所述，自里根執(zhí)政以來，消費(fèi)占GDP比重急劇上升，這一結(jié)果在短期內(nèi)取得了巨大成功——成功扭轉(zhuǎn)了20世紀(jì)70年代動(dòng)蕩局面，恢復(fù)了美國(guó)政治穩(wěn)定。但經(jīng)濟(jì)層面的后果也同樣顯而易見：美國(guó)越來越依賴?yán)闷渌麌?guó)家創(chuàng)造的資本（即資本流入）來為其投資融資。因此，如果特朗普成功削減美國(guó)國(guó)際收支逆差，即減少使用其他國(guó)家創(chuàng)造的資本/資本流入， 那么在他希望維持美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的前提下，就不得不降低美國(guó)民消費(fèi)占比——無論是直接削減還是通過減少政府社會(huì)保障支出實(shí)現(xiàn)。

這一現(xiàn)實(shí)狀況將形成決定特朗普能否推行其政策的關(guān)鍵政治壓力。同時(shí)也揭示了美元匯率在此過程中發(fā)揮的核心作用。美元匯率與關(guān)稅政策的組合拳，成為特朗普通過抬高進(jìn)口商品價(jià)格來減少美國(guó)進(jìn)口的最有力工具。倘若特朗普為削減美國(guó)貿(mào)易/國(guó)際收支逆差，采取與里根時(shí)期高美元匯率政策截然相反的做法——放任美元匯率大幅貶值——就將重新引發(fā)上世紀(jì)70年代里根執(zhí)政前那種導(dǎo)致美國(guó)政治動(dòng)蕩的壓力。

4.4 里根時(shí)期匯率上升的對(duì)沖：日本成了犧牲品

因此，我們能夠清晰辨識(shí)決定特朗普政策成敗的各項(xiàng)變量，同時(shí)也能看出作用于美元匯率的相互矛盾因素。

要了解這一點(diǎn)，就需要回顧特朗普?qǐng)?zhí)政前四十年美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的歷史起點(diǎn)。里根政府初期美元匯率的急劇上升已在上文的圖14中有所體現(xiàn)。但是，這一時(shí)期除了開啟美國(guó)國(guó)內(nèi)穩(wěn)定的新篇章外，還引發(fā)了一個(gè)進(jìn)程，即美國(guó)對(duì)其國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手——尤其是當(dāng)時(shí)世界第二大經(jīng)濟(jì)體、美國(guó)最重要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手日本——造成了毀滅性打擊。

里根政府初期形成的極高美元匯率，必然損害了美國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力——美國(guó)由此從20世紀(jì)歷史上長(zhǎng)期保持的國(guó)際收支順差地位急劇轉(zhuǎn)向國(guó)際收支逆差，前文已指出這一現(xiàn)象。因此，里根最終決定通過迫使其他主要西方經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行央行干預(yù)，并采取促使其本幣對(duì)美元升值的政策，來遏制美國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力的損失。1985年9月22日，美國(guó)與日本、西德、法國(guó)和英國(guó)達(dá)成的《廣場(chǎng)協(xié)議》將這一政策正式化。

《廣場(chǎng)協(xié)議》的直接后果是導(dǎo)致當(dāng)時(shí)美國(guó)主要經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的貨幣匯率出現(xiàn)毀滅性升值。1985年9月20日（《廣場(chǎng)協(xié)議》簽署前最后一個(gè)交易日）至1987年底，短短15個(gè)月內(nèi)日元匯率驚人地上漲了98%（見圖23）。隨后，在1987年10月華爾街股市崩盤的影響下——美聯(lián)儲(chǔ)通過大規(guī)模貨幣注資應(yīng)對(duì)危機(jī)，導(dǎo)致美國(guó)出現(xiàn)嚴(yán)重的貨幣寬松——日元匯率進(jìn)一步飆升，到1995年4月已較《廣場(chǎng)協(xié)議》前水平暴漲193%。

為應(yīng)對(duì)日元匯率大幅升值所造成的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力喪失及其引發(fā)的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)衰退傾向，日本央行采取了超低利率政策，最終催生了日本上世紀(jì)80年代末臭名昭著的“泡沫經(jīng)濟(jì)”。而從1991年底開始，泡沫破裂反過來摧毀了日本企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，導(dǎo)致日本經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)達(dá)三十多年的停滯——1990至2024年間，日本GDP年均增速僅為0.8%。

總之，《廣場(chǎng)協(xié)議》及其后續(xù)影響給日本經(jīng)濟(jì)帶來一個(gè)至今未能恢復(fù)的沉重打擊。而美國(guó)成功迫使自己最大的經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手承擔(dān)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)部產(chǎn)生的壓力——此舉徹底摧毀了日本經(jīng)濟(jì)。

▲圖23

4.5 《廣場(chǎng)協(xié)議》簽署四十年后的美元走勢(shì)

在《廣場(chǎng)協(xié)議》對(duì)美國(guó)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手造成毀滅性打擊之后及隨后一段時(shí)間內(nèi)，美元長(zhǎng)期匯率走勢(shì)在接下來近40年里基本保持平穩(wěn)，即沒有出現(xiàn)長(zhǎng)期向上或向下的趨勢(shì)，盡管存在顯著的短期波動(dòng)（這對(duì)貨幣投機(jī)者獲利非常有利?。?。也就是說，在這近40年間，雖然出現(xiàn)了大量短期波動(dòng)，但與20世紀(jì)70年代美元貶值時(shí)期或里根執(zhí)政時(shí)期美元匯率的大幅漲跌相比，美元匯率的波動(dòng)幅度相對(duì)有限（見圖24）。

回到當(dāng)下，自新冠疫情爆發(fā)以來，美元一直保持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，盡管在交易區(qū)間內(nèi)有所波動(dòng)。如上文的圖13所示，美元指數(shù)從2022年1月31日的96.5升至2025年7月18日的98.5。因此，盡管特朗普上任以來美元匯率下跌速度非常迅速，但并未使美元突破其近40年來形成的正常交易區(qū)間。

總體而言，在這40年時(shí)間里，美元匯率保持相對(duì)長(zhǎng)期穩(wěn)定，僅出現(xiàn)短期波動(dòng)，這使得美國(guó)國(guó)際收支逆差持續(xù)攀升至巨額水平。因此，對(duì)米蘭等人而言，結(jié)論顯而易見，而特朗普也面臨抉擇：是否應(yīng)當(dāng)通過美元貶值來嘗試大幅消減或消除美國(guó)國(guó)際收支逆差？

▲圖24

05

特朗普的抉擇及對(duì)中國(guó)的影響

5.1 特朗普能否推行其政策將主要取決于政治因素

最后，上述過程清楚地表明，特朗普能否推行其政策將主要取決于政治因素，而非純粹的經(jīng)濟(jì)因素。

從純經(jīng)濟(jì)角度來看，如何推行政策以大幅削減或消除美國(guó)國(guó)際收支逆差并無奧秘可言。這確實(shí)可以通過關(guān)稅手段與美元貶值的組合拳來實(shí)現(xiàn)——后者可通過“常規(guī)”手段達(dá)成，例如降息；若此舉仍不足夠，且特朗普政府決心實(shí)現(xiàn)美元貶值，則可采用米蘭提出的更激進(jìn)措施，如對(duì)外國(guó)購(gòu)買美國(guó)國(guó)債征稅，或以關(guān)稅威脅為手段，以廣場(chǎng)協(xié)議為模板，達(dá)成“海湖莊園協(xié)議”，試圖迫使其他國(guó)家采取提高本幣對(duì)美元匯率的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策。

倘若特朗普真能成功大幅削減美國(guó)的貿(mào)易/收支逆差，這將構(gòu)成一場(chǎng)真正的“里根逆轉(zhuǎn)”——即顛覆美國(guó)延續(xù)四十余年的經(jīng)濟(jì)政策路線。特朗普將實(shí)現(xiàn)美國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)關(guān)系的歷史性轉(zhuǎn)變。

但如前所述，若要在不導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速嚴(yán)重下滑的情況下實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，就必須通過將美國(guó)資源從消費(fèi)大幅轉(zhuǎn)向投資來實(shí)現(xiàn)——具體表現(xiàn)為大幅降低美國(guó)居民消費(fèi)占經(jīng)濟(jì)比重。鑒于美國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，這將意味著會(huì)對(duì)美國(guó)民眾生活水平造成直接沖擊。

5.2 特朗普支持率已下滑，他是否愿意冒重返1970年政治動(dòng)蕩的風(fēng)險(xiǎn)

因此，特朗普成功與否不是單純的經(jīng)濟(jì)問題，而是特朗普能否在不徹底顛覆里根所締造的政局穩(wěn)定的前提下，實(shí)施經(jīng)濟(jì)上的“里根逆轉(zhuǎn)”政策，又或者特朗普實(shí)施關(guān)稅和美元貶值政策，并愿意冒美國(guó)重返1970年代政治動(dòng)蕩的風(fēng)險(xiǎn)。

因此，判斷特朗普政策能否成功的關(guān)鍵指標(biāo)，并非迄今仍受控的短期市場(chǎng)波動(dòng)，而是同時(shí)影響美國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的決定性因素——美國(guó)固定資本形成凈額占GDP比重，以及特朗普試圖通過降低居民消費(fèi)占GDP比重來增加投資的可能帶來的政治后果。

鑒于關(guān)稅與美元貶值政策本質(zhì)上均構(gòu)成對(duì)美國(guó)家庭收入的沖擊，因此特朗普上任以來支持率持續(xù)下滑并不令人意外——截至7月12日的民調(diào)追蹤數(shù)據(jù)顯示，其不支持率已超出支持率12個(gè)百分點(diǎn)（54%反對(duì)，42%支持）。截至本文截稿時(shí)，YouGov發(fā)布的最新民意調(diào)查顯示，特朗普政策凈不支持率達(dá)16%（56%反對(duì)，40%支持）。

而美國(guó)有線電視新聞網(wǎng)（CNN）就特朗普的經(jīng)濟(jì)政策，特別是“對(duì)特朗普政策和預(yù)算法案的感受”進(jìn)行的一項(xiàng)民意調(diào)查發(fā)現(xiàn)，凈反對(duì)率為22%（39%支持，61%反對(duì)）。這些數(shù)據(jù)也為近期特朗普支持者陣營(yíng)在其他議題上的分裂提供了經(jīng)濟(jì)背景：包括特朗普與馬斯克的分道揚(yáng)鑣，以及公眾就是否公開美國(guó)戀童癖億萬富翁、前特朗普友人杰弗里·愛潑斯坦的文件而產(chǎn)生的爭(zhēng)執(zhí)。

因此，關(guān)鍵問題在于，特朗普的支持率是否會(huì)繼續(xù)下跌，最終導(dǎo)致其政策無功而返——例如導(dǎo)致2026年中期國(guó)會(huì)選舉慘敗，使民主黨取得決定性勝利，和/或共和黨國(guó)會(huì)議員為保住席位而開始拒絕支持特朗普的政策。

5.3 對(duì)中國(guó)的影響

綜上所述，特朗普面臨的經(jīng)濟(jì)制約因素因此顯而易見，且每項(xiàng)因素都會(huì)對(duì)中國(guó)產(chǎn)生影響。

1）唯一能避免沖擊美國(guó)家庭收入占比的情況是：盡管實(shí)施特朗普關(guān)稅政策和美元貶值，且考慮到其他政策，美國(guó)貿(mào)易差額/國(guó)際收支逆差仍未下降，即美國(guó)資本流入的規(guī)模相對(duì)于GNP保持不變。但這將意味著特朗普削減美國(guó)貿(mào)易逆差的政策宣告失敗。

在此情形下，若其他條件不變，美國(guó)固定資本形成凈額占GDP比重將保持相對(duì)穩(wěn)定，美國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增速也將維持在略高于2%的水平。但這也意味著，除非中國(guó)出現(xiàn)重大失誤導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)放緩，否則中國(guó)將在經(jīng)濟(jì)增速方面繼續(xù)保持對(duì)美國(guó)的顯著領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

在此情況下，鑒于特朗普設(shè)定的目標(biāo)，他的第二個(gè)總統(tǒng)任期將只是美國(guó)總統(tǒng)任期中的一次普通失敗。

2）鑒于美國(guó)固定資本形成凈額占GDP比重與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率之間存在極為緊密的相關(guān)性，同時(shí)考慮到特朗普既拒絕削減美國(guó)軍費(fèi)支出，也拒絕改革美國(guó)醫(yī)療體系，若要在不降低美國(guó)居民消費(fèi)占GDP比重的情況下提高美國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增速（這需要提高美國(guó)固定資本形成凈額占GDP比重），特朗普唯一可能采取的辦法就是允許美國(guó)國(guó)際收支逆差擴(kuò)大。

但這種做法極不可能實(shí)施，原因有二：其一，這將意味著特朗普宣稱的削減美國(guó)貿(mào)易逆差政策的徹底失??；其二，此舉將嚴(yán)重破壞世界經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定——國(guó)際金融危機(jī)前美國(guó)巨額的國(guó)際收支逆差正是引發(fā)危機(jī)的因素之一。因此，通過大幅擴(kuò)大美國(guó)國(guó)際收支逆差來增加美國(guó)投資水平并以此提高美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的可能性微乎其微，相應(yīng)地，借此縮小中國(guó)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)的可能性也同樣是極其微小的。

3）因此，特朗普面臨的基本問題從純經(jīng)濟(jì)角度來看非常簡(jiǎn)單，但卻具有巨大的政治影響。美國(guó)固定資本形成凈額占GDP比重與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率之間存在極為密切的相關(guān)性。因此，即便只是將美國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速維持在略高于2%的水平，特朗普也必須將美國(guó)固定資本形成凈額占GDP比重保持在當(dāng)前略高于5%的水平。但目前美國(guó)固定資本形成凈額的融資來源中有86%來自國(guó)外創(chuàng)造的資本/資本流入。

特朗普削減美國(guó)國(guó)際收支逆差，就必然會(huì)等額的減少美國(guó)資本流入。在這種情況下，要維持美國(guó)固定資本形成凈額的融資水平至少達(dá)到當(dāng)前水平——從而維持美國(guó)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)有增速——唯一的途徑就是提高美國(guó)固定資本形成凈額/儲(chǔ)蓄占GDP比重。而這又必然意味著要降低美國(guó)消費(fèi)占GDP比重。因此，如果特朗普希望同時(shí)削減美國(guó)國(guó)際收支逆差，并至少維持美國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速，那么他唯一的選擇就是：“應(yīng)該削減哪類消費(fèi)？”

從純經(jīng)濟(jì)角度而言，美國(guó)可以削減軍費(fèi)支出，并改革效率極其低下的醫(yī)療體系——因?yàn)檫@兩者都屬于消費(fèi)范疇。若采取這些措施，就可在不降低居民消費(fèi)占比的情況下降低消費(fèi)占比。但特朗普拒絕削減軍費(fèi)，因?yàn)檫@與其激進(jìn)的外交政策相悖；他也拒絕改革美國(guó)醫(yī)療體系——因?yàn)檫@需要向更國(guó)家化/公共化的醫(yī)療體系轉(zhuǎn)型，而基于政治原因他反對(duì)這種轉(zhuǎn)變。

鑒于這些政策選擇，如果特朗普既希望削減美國(guó)國(guó)際收支/貿(mào)易逆差，又想維持美國(guó)固定資本形成凈額水平，進(jìn)而維持GDP增速，那么他別無選擇，只能降低美國(guó)居民消費(fèi)占比——考慮到美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，這將意味著降低美國(guó)生活水平增速，進(jìn)而引發(fā)美國(guó)國(guó)內(nèi)的政治不滿和政治抵制。

因此，美國(guó)這場(chǎng)政治博弈的結(jié)果對(duì)中國(guó)具有重大影響。基于前文所提到的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，特朗普若要同時(shí)實(shí)現(xiàn)增加軍費(fèi)支出及其他極端強(qiáng)硬外交政策的目標(biāo)，并試圖縮小中國(guó)對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢(shì)，那么削減美國(guó)居民消費(fèi)占GDP比重實(shí)際上是他唯一可行的途徑。與此同時(shí)，如果美國(guó)民眾能夠成功抵制這種對(duì)其生活水平的攻擊，特朗普就更難推行其同時(shí)對(duì)中國(guó)施加軍事壓力和經(jīng)濟(jì)壓力（通過縮小中國(guó)對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢(shì)）的政策。

正是這些關(guān)鍵政治因素——而非市場(chǎng)短期波動(dòng)——將決定特朗普政策的成?。核芊駥?shí)現(xiàn)“里根逆轉(zhuǎn)”式的轉(zhuǎn)變，即在不破壞里根四十年來締造的美國(guó)國(guó)內(nèi)政治穩(wěn)定的前提下，成功顛覆里根的經(jīng)濟(jì)政策。也就是說，經(jīng)濟(jì)問題的最終解決將取決于政治領(lǐng)域的較量。

中國(guó)一貫堅(jiān)持不干涉他國(guó)內(nèi)政的原則，也缺乏實(shí)際能力去干預(yù)美國(guó)內(nèi)政。但特朗普在美國(guó)國(guó)內(nèi)發(fā)起的政治沖突的結(jié)果，將對(duì)中國(guó)產(chǎn)生重大影響。美國(guó)民眾若能成功抵制這場(chǎng)針對(duì)其生活水平的沖擊，特朗普對(duì)華施壓的難度就會(huì)隨之增大。因此，評(píng)估特朗普政策成敗時(shí)，最需要關(guān)注的關(guān)鍵指標(biāo)并非經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，而是美國(guó)的政治動(dòng)向。

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