在近日召開的2025沙利文新投資大會(huì)上，沙利文聯(lián)合頭豹正式發(fā)布《2025年中國(guó)PE/VC基金行業(yè)CFO白皮書》（以下簡(jiǎn)稱《白皮書》）?！栋灼凤@示，今年上半年，中國(guó)PE/VC市場(chǎng)投資數(shù)量5074起，同比增長(zhǎng)28%；投資規(guī)模5748億元，同比增長(zhǎng)18%，市場(chǎng)整體呈現(xiàn)回暖態(tài)勢(shì)。

在《白皮書》看來，這主要受到政策紅利及產(chǎn)業(yè)需求升級(jí)的驅(qū)動(dòng)。比如，“并購(gòu)六條”等新政拓寬退出通道，并購(gòu)基金活躍度提升。同時(shí)，半導(dǎo)體、人工智能、硬科技等領(lǐng)域持續(xù)獲得資金青睞。

A輪交易規(guī)模顯著下滑

從一級(jí)市場(chǎng)融資交易規(guī)模量級(jí)來看，《白皮書》顯示，2025年上半年，千萬元級(jí)別交易占比38%，1億—5億元占比23.8%，而超過10億元的大額交易僅占比3%。

“整體來看，市場(chǎng)以中端交易為主，表明市場(chǎng)更聚焦成長(zhǎng)性明確的中小項(xiàng)目，整體呈現(xiàn)‘投早投小’與產(chǎn)業(yè)深度綁定的特征?！薄栋灼分赋?。

從一級(jí)市場(chǎng)細(xì)分融資輪次來看，2025年上半年，早期投資交易數(shù)量占比27%，規(guī)模占比9%；A輪交易數(shù)量占比47%，規(guī)模占比39%；B輪交易數(shù)量占比13%，規(guī)模占比21%。與2024年上半年相比，2025年上半年A輪交易規(guī)模出現(xiàn)較大下滑，其余輪次在數(shù)量和規(guī)模上無顯著變化。

《白皮書》指出，這一現(xiàn)象的原因?yàn)楦酃蒊PO市場(chǎng)在2025年上半年爆發(fā)式增長(zhǎng)，科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)重啟未盈利企業(yè)上市，港股18A政策放寬，這些因素均為中后期項(xiàng)目提供了更通暢的退出渠道，導(dǎo)致投資者更傾向于押注接近上市階段的B輪及以后項(xiàng)目。這種“資本后移”趨勢(shì)使得A輪作為成長(zhǎng)期關(guān)鍵階段的融資規(guī)模被擠壓。

“‘資本后移’與‘投早投小’是同一市場(chǎng)下的共生現(xiàn)象，前者是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和退出導(dǎo)向的結(jié)果，后者是政策驅(qū)動(dòng)和價(jià)值發(fā)現(xiàn)的體現(xiàn)?！薄栋灼氛f。

此外，部分高熱度行業(yè)在A輪階段面臨技術(shù)驗(yàn)證瓶頸或市場(chǎng)需求不確定性，導(dǎo)致投資者謹(jǐn)慎。比如，生物醫(yī)藥領(lǐng)域雖然BD交易活躍，但一級(jí)市場(chǎng)融資額持續(xù)收縮，A輪及以前交易占比上升但單筆規(guī)模下降，反映出資本更傾向于“投早投小”而非大額注資成長(zhǎng)期項(xiàng)目。此外，人形機(jī)器人等新興賽道雖融資數(shù)量激增，但A輪后估值面臨下調(diào)壓力，資本更聚焦核心部件國(guó)產(chǎn)化和頭部企業(yè)，中小A輪項(xiàng)目融資難度加大。

人工智能成為全球風(fēng)投焦點(diǎn)

根據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)，約55%的受訪機(jī)構(gòu)在2025年增加了硬科技領(lǐng)域的投資金額。其中，顯著增加（＞30%）的機(jī)構(gòu)占比21%，顯示部分機(jī)構(gòu)對(duì)硬科技賽道押注力度加大。

重點(diǎn)投資賽道方面，人工智能以83%的關(guān)注度顯著領(lǐng)先其他賽道，成為PE/VC機(jī)構(gòu)在硬科技領(lǐng)域的核心布局方向。

《白皮書》指出，人工智能受益于生成式AI技術(shù)突破和應(yīng)用場(chǎng)景拓展，成為全球風(fēng)投焦點(diǎn)。人形機(jī)器人、低空經(jīng)濟(jì)等新興場(chǎng)景的商業(yè)化落地也進(jìn)一步催化了產(chǎn)業(yè)鏈投資熱情。

《白皮書》分析，整體來看，資本更傾向于投向技術(shù)壁壘高、政策支持力度大且具備國(guó)產(chǎn)化替代潛力的賽道，反映出市場(chǎng)對(duì)“卡脖子”技術(shù)突破和產(chǎn)業(yè)升級(jí)的長(zhǎng)期看好。

從硬科技項(xiàng)目退出回報(bào)看，59%的項(xiàng)目退出回報(bào)集中在1—3倍，而24%的項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)3—5倍回報(bào)。

部分機(jī)構(gòu)逐步加碼長(zhǎng)期價(jià)值賽道

根據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)，80.3%的受訪機(jī)構(gòu)選擇將“耐心資本”定義為“5—10年長(zhǎng)期持有并深度參與被投企業(yè)成長(zhǎng)”，這反映出多數(shù)PE/VC投資機(jī)構(gòu)更注重通過長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造獲取回報(bào)，而非短期套利。

調(diào)研還顯示，53.5%的受訪機(jī)構(gòu)在2025年對(duì)“耐心資本”的配置比例較2024年持平，31%的受訪機(jī)構(gòu)則對(duì)“耐心資本”的配置比例適度增加。這反映超半數(shù)的機(jī)構(gòu)未明顯調(diào)整策略，而部分機(jī)構(gòu)正逐步加碼長(zhǎng)期價(jià)值賽道，但增幅控制在安全邊際內(nèi)，以避免流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在“耐心資本”的實(shí)踐過程中，83%的受訪CFO將“LP對(duì)短期回報(bào)的預(yù)期”列為最大挑戰(zhàn)。這反映出盡管PE/VC機(jī)構(gòu)試圖踐行長(zhǎng)期投資理念，但來自資金方的短期收益壓力仍是主要矛盾。此外，“被投企業(yè)成長(zhǎng)周期不確定性”則作為第二大挑戰(zhàn)，主要由于硬科技投資盛行的當(dāng)下，科技創(chuàng)新和硬科技項(xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)回報(bào)周期特征，疊加市場(chǎng)退出渠道受限，導(dǎo)致被投企業(yè)成長(zhǎng)路徑與估值波動(dòng)難以預(yù)測(cè)。

在優(yōu)化“耐心資本”配置的工具或策略中，57.7%的受訪機(jī)構(gòu)選擇了與產(chǎn)業(yè)資本合作延長(zhǎng)投資周期，45%選擇了動(dòng)態(tài)調(diào)整基金條款，43.7%選擇了S基金分階段退出。這表明PE/VC機(jī)構(gòu)更傾向于通過產(chǎn)業(yè)資源整合來緩解長(zhǎng)期投資壓力，同時(shí)通過條款靈活性和分階段退出機(jī)制平衡流動(dòng)性需求與長(zhǎng)期收益。