全球債券市場(chǎng)正經(jīng)歷一場(chǎng)深刻轉(zhuǎn)型。從美國(guó)到日本、法國(guó)到英國(guó)，即使各國(guó)央行暫停加息或開(kāi)始降息，長(zhǎng)期國(guó)債收益率仍不斷攀升至數(shù)十年高位。

這場(chǎng)全球債市的大幅調(diào)整背后驅(qū)動(dòng)力明確：各國(guó)財(cái)政赤字激增和公共債務(wù)上升、通脹頑固居高不下、央行信譽(yù)受到質(zhì)疑，以及投資者心理轉(zhuǎn)變與債券“義警”的回歸。

市場(chǎng)正在定價(jià)一個(gè)財(cái)政壓力加大、借貸成本普遍上升的新常態(tài)，5%的長(zhǎng)期債券收益率可能成為全球金融的新基準(zhǔn)。

財(cái)政赤字?jǐn)U大推高收益率

歐美各國(guó)支出超過(guò)稅收收入的規(guī)模正不斷擴(kuò)大。

美國(guó)的情況尤為顯著，其債務(wù)占GDP比例從疫情前的不足80%攀升至預(yù)計(jì)2025年中期的近120%。即使在經(jīng)濟(jì)狀況良好時(shí)期，美國(guó)財(cái)政赤字仍維持在GDP的6-7%左右，這一異?，F(xiàn)象給美國(guó)國(guó)債收益率帶來(lái)上行壓力。

為彌補(bǔ)差距，美國(guó)政府被迫發(fā)行更多債券。而當(dāng)市場(chǎng)上債券供應(yīng)過(guò)剩時(shí)，投資者要求更高的收益率才會(huì)“買單”。

英國(guó)面臨類似困境，其借貸需求預(yù)計(jì)將在2025年初達(dá)到歷史最高水平。英國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率已攀升至5.6%以上，創(chuàng)下1998年以來(lái)最高水平，這讓人回想起2022年"迷你預(yù)算危機(jī)"時(shí)市場(chǎng)對(duì)未獲資金支持的支出計(jì)劃的強(qiáng)烈反應(yīng)。

日本的債務(wù)負(fù)擔(dān)最為沉重，超過(guò)GDP的250%。多年來(lái)，日本央行通過(guò)收益率曲線控制政策限制收益率上升，但在全球壓力下被迫調(diào)整政策，導(dǎo)致30年期日本國(guó)債收益率首次突破3%。

通脹頑固與央行信譽(yù)考驗(yàn)

在StockMarket.News網(wǎng)站分析師看來(lái)，通脹是另一個(gè)全球性推動(dòng)因素。

當(dāng)經(jīng)濟(jì)中價(jià)格普遍上漲時(shí)，固定收益?zhèn)Ц兜膶?shí)際價(jià)值被侵蝕。如果通脹持續(xù)走高，投資者不會(huì)接受低收益率，他們會(huì)要求更高回報(bào)以保護(hù)自己的資金。

通常情況下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩會(huì)拉低收益率。但這次不同，投資者面臨兩種風(fēng)險(xiǎn)：一方面是衰退風(fēng)險(xiǎn)，另一方面是頑固通脹加上財(cái)政壓力。

目前，通脹和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)占據(jù)主導(dǎo)地位。

央行政策則添加了另一重復(fù)雜因素。在2022-23年積極加息后，各國(guó)央行現(xiàn)已暫停。美聯(lián)儲(chǔ)維持在4.25-4.50%，歐洲央行和英格蘭銀行已開(kāi)始降息。

然而，債券收益率卻繼續(xù)上升，這在很大程度上歸因于量化緊縮（QT）。

多年來(lái)，各國(guó)央行通過(guò)購(gòu)買債券來(lái)壓低收益率（量化寬松）。如今它們正在縮減資產(chǎn)負(fù)債表，減少作為債券買家的角色。當(dāng)投資者必須吸收更多供應(yīng)時(shí)，他們要求更高收益率才會(huì)行動(dòng)。

債券警戒者回歸與全球溢出效應(yīng)

投資者心理已經(jīng)全面轉(zhuǎn)變。在2010年代，投資者普遍假設(shè)"低收益率將永遠(yuǎn)持續(xù)"。隨著債務(wù)和通脹重新抬頭。

但那個(gè)時(shí)代已經(jīng)結(jié)束，債券“義警”重新登場(chǎng)——這些投資者通過(guò)拋售債券來(lái)迫使政府實(shí)行財(cái)政紀(jì)律。

這種行為已在多國(guó)市場(chǎng)顯現(xiàn)：美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債拍賣面臨困境，英國(guó)30年期國(guó)債銷售需求疲軟，法國(guó)與德國(guó)國(guó)債收益率差距擴(kuò)大，日本30年期國(guó)債拍賣在2025年表現(xiàn)不佳。

安全避險(xiǎn)行為也已減弱。過(guò)去的危機(jī)、戰(zhàn)爭(zhēng)或沖擊通常會(huì)引發(fā)對(duì)債券的搶購(gòu)。但在2023-24年，即使全球沖突不斷，債券收益率卻幾乎沒(méi)有下跌。投資者現(xiàn)在更關(guān)注通脹和債務(wù)問(wèn)題，而非不惜任何代價(jià)追求安全。

國(guó)際清算銀行的研究發(fā)現(xiàn)，歐洲收益率變動(dòng)中有三分之一可以直接追溯到美國(guó)國(guó)債影響。當(dāng)美國(guó)收益率上升時(shí)，法國(guó)、德國(guó)、英國(guó)和日本跟隨上漲。美國(guó)設(shè)定基調(diào)，但所有國(guó)家都付出了代價(jià)。

全球債券市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性重置

這不僅僅是個(gè)別國(guó)家的問(wèn)題，而是一個(gè)全球性現(xiàn)象。長(zhǎng)期收益率正在共同上升，結(jié)束了超低利率時(shí)代。從華盛頓到巴黎再到東京，借貸成本都在重新調(diào)高。

信用評(píng)級(jí)進(jìn)一步凸顯了各國(guó)間的差距。2023年美國(guó)失去了惠譽(yù)給予的AAA評(píng)級(jí)，英國(guó)和日本的評(píng)級(jí)已經(jīng)更低，法國(guó)仍保持AA評(píng)級(jí)但評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)已就債務(wù)上升發(fā)出警告。德國(guó)和加拿大保持了AAA評(píng)級(jí)，但即使是它們也面臨收益率上升。投資者正在全面要求更高回報(bào)。

對(duì)于各國(guó)政府、投資者和整體經(jīng)濟(jì)，這意味著政府將面臨不斷膨脹的利息支出，投資者要求更高的貸款利率，財(cái)政壓力正在跨經(jīng)濟(jì)體擴(kuò)散。與2010年代不同，各國(guó)央行不能僅僅通過(guò)廉價(jià)資金干預(yù)來(lái)解決問(wèn)題。

全球債券市場(chǎng)正在經(jīng)歷一場(chǎng)重新定價(jià)，這不是一個(gè)異?，F(xiàn)象，而是結(jié)構(gòu)性的重置。5%的長(zhǎng)期債券收益率可能將成為全球金融的新常態(tài)。