文/謝逸楓

11月11日金融數(shù)據(jù)公布顯示，前10月人民幣貸款新增16.52萬(wàn)億元，M1連續(xù)7月負(fù)增長(zhǎng)，6月下降5.0%、7月下降6.6%、8月下降7.3%、9月下降7.4%、10月下降6.1%。10月M2增長(zhǎng)7.5%，比上月增長(zhǎng)0.7%，M1M2剪刀差已經(jīng)連續(xù)10個(gè)月擴(kuò)大。

前10月人民幣存款增加17.22萬(wàn)億元，前9月人民幣存款新增16.62萬(wàn)億元、前8月12.88萬(wàn)億元、前7月10.66萬(wàn)億元、前6月11.46萬(wàn)億元、前5月9萬(wàn)億元、前4月7.32萬(wàn)億元、一季度11.24萬(wàn)億元、前2月6.44萬(wàn)億元，說(shuō)明存款持續(xù)增長(zhǎng)，增速放緩。

前10月住戶(hù)存款增加11.28萬(wàn)億元，前9月11.85萬(wàn)億元，前8月9.65萬(wàn)億元、前7月8.94萬(wàn)億元、前6月9.27萬(wàn)億元、前5月7.13萬(wàn)億元、前4月6.71萬(wàn)億元、一季度8.56萬(wàn)億元、前2月3.2萬(wàn)億元，說(shuō)明10月住戶(hù)存款消失5700億元，拿錢(qián)去消費(fèi)和投資。

10月住戶(hù)存款消失了5700億元，究竟是拿去消費(fèi)，還是投資。從市場(chǎng)反應(yīng)來(lái)看，部分資金進(jìn)入股市，買(mǎi)股票了。部分資金進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，買(mǎi)房了。還有部分資金買(mǎi)金子和理財(cái)了。消費(fèi)方面是旅游、餐飲、奢侈品購(gòu)買(mǎi)等。

前10月非金融企業(yè)人民幣存款減少2.84萬(wàn)億元，前9月減少2.11萬(wàn)億元，前8月減少2.88萬(wàn)億元、前7月減少3.23萬(wàn)億元，消費(fèi)信心修復(fù)中。前9月財(cái)政性人民幣存款增加1.32萬(wàn)億元，前9月7248億元，前8月9606億元、前7月4019億元。

前10月非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款增加5.58萬(wàn)億元，前9月4.5萬(wàn)億元，前8月3.59萬(wàn)億元、前7月2.96萬(wàn)億元。這一現(xiàn)象反映出居民的消費(fèi)信心逐步修復(fù)，開(kāi)始花錢(qián)，企業(yè)投資逐漸修復(fù)，擴(kuò)大投資。

過(guò)去幾年住戶(hù)存款暴增，驚為天人。2020年全國(guó)住戶(hù)存款增加11.3萬(wàn)億元、2021年住戶(hù)存款增加9.9萬(wàn)億，2022年住戶(hù)存款17.8萬(wàn)億，2023年住戶(hù)存款增加16.67萬(wàn)億元，2024年前10月住戶(hù)存款新增11.28萬(wàn)億元.

前10月金融數(shù)據(jù)顯示，人均只有4萬(wàn)元不到的存款現(xiàn)金，說(shuō)明啥？說(shuō)明低收入人群多，口袋錢(qián)少，缺乏消費(fèi)和投資的長(zhǎng)期動(dòng)力。應(yīng)該擴(kuò)張貨幣，擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量，增加居民收入，通過(guò)減少稅收，增加就業(yè)崗位，減少企業(yè)稅收和下降經(jīng)營(yíng)和投資成本。

10月金融數(shù)據(jù)出現(xiàn)四個(gè)邊際變化，首先是M2同比連續(xù)2個(gè)月反彈，主要反映權(quán)益市場(chǎng)情緒提振帶來(lái)的資金轉(zhuǎn)移效應(yīng)。其次是居民融資需求反彈，受預(yù)期、地產(chǎn)銷(xiāo)售改善。再次是M1觸底反彈，主要是單位活期存款支撐。最后是政府債成為社融拖累項(xiàng)。

M1、M2的增速，反映出市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)力、消費(fèi)、投資的強(qiáng)度。M1反映著經(jīng)濟(jì)中的現(xiàn)實(shí)購(gòu)買(mǎi)力，M2不僅反映現(xiàn)實(shí)的購(gòu)買(mǎi)力，還反映潛在的購(gòu)買(mǎi)力。若M1過(guò)快，則消費(fèi)和終端市場(chǎng)活躍。若M2過(guò)快，則投資和中間市場(chǎng)活躍，消費(fèi)和投資火爆。

M2過(guò)高而M1過(guò)低，投資過(guò)熱、需求不旺，有危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。M1過(guò)高M(jìn)2過(guò)低，需求強(qiáng)勁、投資不足，有漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)?？梢該?jù)此判定貨幣政策的調(diào)整、變化。目前M2比M1高，說(shuō)明政府投資意愿強(qiáng)，市場(chǎng)需求萎縮，需要擴(kuò)大貨幣供應(yīng)和基礎(chǔ)貨幣。

預(yù)計(jì)貨幣政策將保持支持性立場(chǎng)，降準(zhǔn)、降息有空間。為配合增量財(cái)政政策發(fā)力、緩解銀行資本約束和息差約束、對(duì)沖巨量MLF到期規(guī)模帶來(lái)的流動(dòng)性缺口，四季度到2025年一季度降準(zhǔn)、降息的必要性仍強(qiáng)。

一是M1連續(xù)7月負(fù)增長(zhǎng)，M2增速連續(xù)2月上漲。

10月末M2余額309.71萬(wàn)億元,同比增長(zhǎng)7.5%，9月增長(zhǎng)6.8%，8月6.3%、7月6.3%，6月6.2%、5月7%、4月7.2%、3月8.3%、2月8.7%、1月8.7%，較上月增長(zhǎng)擴(kuò)大0.%，連續(xù)2個(gè)月上漲，說(shuō)明基礎(chǔ)貨幣正在恢復(fù)性增長(zhǎng)。

M2增幅擴(kuò)大，主要原因是股市火爆、存款“搬家”減少，企業(yè)與居民存款向理財(cái)產(chǎn)品分流、季節(jié)性、貨幣工具操作性、財(cái)政存款減少。M1跌幅擴(kuò)大，主要原因是全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)交易低迷，地方融資平臺(tái)舉債規(guī)范及銀行定期存款占相對(duì)高。

10月末M1余額63.34萬(wàn)億元,同比下降6.1%，9月下降7.4%、8月下降7.3%、7月下降6.6%、6月下降5%、5月下降4.2%、4月下降1.4%、3月1.1%、2月1.2%、1月5.9%，較上月跌幅收窄0.1.3%，連續(xù)7月下降，說(shuō)明房地產(chǎn)銷(xiāo)售改善。

M1增速收窄好轉(zhuǎn)，基本上反映出當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)、股市、債市、房地產(chǎn)市場(chǎng)修復(fù)有所好轉(zhuǎn)，居民消費(fèi)、收入與企業(yè)投資意愿預(yù)期上升，資金的活化程度改善，說(shuō)明居民、企業(yè)投資信心有所恢復(fù)，需要貨幣政策更大力度放松。

10月金融數(shù)據(jù)出現(xiàn)的四個(gè)邊際變化，分別是M2同比連續(xù)2個(gè)月反彈、居民融資需求反彈、企業(yè)存款明顯活化、政府債不再是社融支撐項(xiàng)。前三個(gè)變化值得重點(diǎn)關(guān)注，預(yù)期改善、房地產(chǎn)銷(xiāo)售反彈（一線(xiàn)城市和核心二三四線(xiàn)城市）、財(cái)政支出加快等多個(gè)因素可能共同起到了助推作用。

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)周期框架中，M1增速拐點(diǎn)較為重要，其直接對(duì)應(yīng)房地產(chǎn)市場(chǎng)銷(xiāo)售的拐點(diǎn)。在確認(rèn)M1拐點(diǎn)之后的幾個(gè)月之后，往往出現(xiàn)PPI拐點(diǎn)、房地產(chǎn)投資、房企土地購(gòu)置的拐點(diǎn)。當(dāng)前的主線(xiàn)邏輯不再?lài)@房地產(chǎn)展開(kāi)。歷史經(jīng)驗(yàn)是否可參考，需要更多數(shù)據(jù)來(lái)印證。

本輪周期10月M1的反彈，除了房地產(chǎn)市場(chǎng)銷(xiāo)售改善之外，更重要的因素是化債帶動(dòng)企業(yè)現(xiàn)金流、資金鏈的改善。 往后看，重點(diǎn)關(guān)注隨著年內(nèi)地方再融資債增發(fā)啟動(dòng)，企業(yè)部門(mén)現(xiàn)金流量表、資金鏈改善的節(jié)奏和幅度，這會(huì)影響到后續(xù)的企業(yè)存款、居民消費(fèi)的增加或減少。

二是M1-M2剪刀擴(kuò)大至13.6%，市場(chǎng)流動(dòng)性有所好轉(zhuǎn)。

10月末M2同比增長(zhǎng)7.5%，M1同比下降6.1%，M2與M1增速“剪刀差”擴(kuò)大至13.6%，比9月收窄0.6%。1月2.8%、2月7.5%、3月7.2%、4月8.6%、5月11.2%、6月11.2%、7月12.9%、8月13.6%、9月14.2%。

10月M1與M2剪刀差（M1-M2）是負(fù)增長(zhǎng)13.6%，9月14.2%是1996年4月以來(lái)最大負(fù)差值。2024年10月底M0余額12.24萬(wàn)億，絕對(duì)值創(chuàng)歷史新高，同比增長(zhǎng)12.8%，增幅高于9月的11.5%，可謂是市場(chǎng)資金的流動(dòng)性不斷增強(qiáng)。

M2與M1增速剪刀差處于高位水平，主要原因是當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)未復(fù)蘇，房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷改善不明顯，居民購(gòu)房需求下降，居民存款向房企活期存款轉(zhuǎn)移受阻。同時(shí)在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，企業(yè)經(jīng)營(yíng)投資活躍度偏弱，資金“活化”比重下降。

明顯偏高剪刀差，表明當(dāng)前亟須通過(guò)有效刺激內(nèi)需、提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)活躍度，特別是要全面落實(shí)好已經(jīng)出來(lái)的房地產(chǎn)政策，并且繼續(xù)出臺(tái)一攬子的房地產(chǎn)新政，推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)軟著陸，促進(jìn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)、復(fù)蘇企穩(wěn)，激發(fā)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能。

2024年以來(lái)，M2、M1等貨幣供應(yīng)量指標(biāo)增速有所放緩。短期看，金融數(shù)據(jù)擠水分對(duì)總量指標(biāo)有影響?！皵D水分”促進(jìn)金融總量數(shù)據(jù)更真更實(shí)，且有利于金融經(jīng)濟(jì)的良性互動(dòng)。其強(qiáng)調(diào)，目前看金融數(shù)據(jù)已基本穩(wěn)定，保持合理增長(zhǎng)。

三是前10月人民幣貸款新增16.52萬(wàn)億元。

前10月人民幣貸款新增16.52萬(wàn)億元，前9月16.02萬(wàn)億元、前8月14.43萬(wàn)億元，前7月13.53萬(wàn)億元，前6月13.27萬(wàn)億元、前5月11.14萬(wàn)億元、前4月10.19萬(wàn)億元、前3月9.46萬(wàn)億元、前2月6.37萬(wàn)億元、1月4.92萬(wàn)億元，創(chuàng)歷史同期最高水平之一。

分部門(mén)看，住戶(hù)貸款增加2.1萬(wàn)億元，其中短期貸款增加4514億元，中長(zhǎng)期貸款增加1.65萬(wàn)億元。企事業(yè)單位貸款增加13.59萬(wàn)億元，其中短期貸款增加2.64萬(wàn)億元，中長(zhǎng)期貸款增加9.83萬(wàn)億元，票據(jù)融資增加9977億元。非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)貸款增加2987億元。

單月來(lái)看，10月新增人民幣貸款5000億元。分部門(mén)來(lái)看，住戶(hù)貸款增加1600億元，其中短期貸款增加490億元，中長(zhǎng)期貸款增加1100億元。企事業(yè)單位貸款增加1300億元，其中短期貸款減少1900億元，中長(zhǎng)期貸款增加1700億元，票據(jù)融資增加694億元。

企業(yè)融資依然較弱。10月企業(yè)新增貸款1300億元，同比少增3863億元，其中短期、中長(zhǎng)期貸款分別新增下降1900億元、1700億元，同比少增130億元、2182億元。中長(zhǎng)期貸款同比降幅在明顯擴(kuò)大，二季度同比降幅為38.0%，三季度收窄至27.2%，10月又再度擴(kuò)大至74.8%。

這反映在今年以來(lái)的數(shù)據(jù)“擠水分”以外，10月企業(yè)貸款需求明顯偏弱。若綜合企業(yè)其他渠道融資，加總企業(yè)貸款、票據(jù)、企業(yè)債、委托貸款、信托貸款和股票融資，10月企業(yè)廣義新增融資規(guī)模為1155億元，同比少增2935億元，其中主要是貸款的拖累，債券融資繼續(xù)放緩，未貼現(xiàn)票據(jù)同比多增1138億元。

企業(yè)信貸難增的背后，主要是企業(yè)貸款利率偏高所致。2024年1月-10月5年期LPR累計(jì)下調(diào)60bp，帶動(dòng)新發(fā)放個(gè)人住房貸款利率降幅達(dá)到82bp（3.97%下降到3.15%）。與企業(yè)貸款的1年期LPR僅累計(jì)下調(diào)35bp， 新發(fā)放企業(yè)貸款加權(quán)平均利率降幅僅25bp（3.75%下降到3.5%）。相比之下，發(fā)債和票據(jù)融資利率相對(duì)更低。

9月新發(fā)企業(yè)貸款加權(quán)利率為3.51%，票據(jù)利率為1.35%。有效融資需求不足，直接融資加快發(fā)展。10月中票據(jù)增長(zhǎng)694億元，是實(shí)體經(jīng)濟(jì)，是中小企業(yè)的重要融資渠道。在滿(mǎn)足真實(shí)交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系要求下，票據(jù)期限短、便利性高、流動(dòng)性好，中小企業(yè)利用票據(jù)從銀行進(jìn)行貼現(xiàn)。

從銀行貸款獲得資金是一樣的。有效融資需求不足時(shí)，銀行短期內(nèi)要加大實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度，而項(xiàng)目?jī)?chǔ)備不足，通過(guò)加大票據(jù)直貼、轉(zhuǎn)貼力度，將代表企業(yè)信用的未貼現(xiàn)票據(jù)轉(zhuǎn)化為代表銀行信用的表內(nèi)票據(jù)融資，提供資金流動(dòng)性支持。

四是前10月人民幣貸款新增16.52萬(wàn)億元流向哪里了？

前10月16.52萬(wàn)億元流向哪里，其中企事業(yè)單位貸款增加13.59萬(wàn)億元，占新增貸款的82.26%，前9月84.01%，前8月82.95%，前7月82.26%，前6月82.89%、前5月84%、前4月84%、前3月82.13%、前2月85.24%、1月78.45%。說(shuō)明超過(guò)80%的資金都進(jìn)入企事業(yè)單位口袋。

前10月住戶(hù)貸款新增2.1萬(wàn)億，前9月1.94萬(wàn)億元，前8月1.44萬(wàn)億元、前7月1.25萬(wàn)億元、前6月1.46萬(wàn)億元、前5月8891億元、前4月8314億元、前3月1.33萬(wàn)億元。住戶(hù)貸款占新增貸款的12.71%，前9月12.10%，前8月9.97%，前7月9.23%，前6月11%、前5月7.98%。

前10月個(gè)人住房貸款元1.65萬(wàn)億元、前9月1.54萬(wàn)億元，前8月1.31萬(wàn)億元、前7月1.19萬(wàn)億元、前6月1.18萬(wàn)億元、前5月8598億元。占新增貸款的11.80%，前9月9.61%，前8月9.07%，前7月8.79%、前6月8.89%、前5月7.71%，說(shuō)明個(gè)人房貸占比約12%。

五是前10月住戶(hù)貸款增加1600億元。

前10月住戶(hù)貸款新增2.1萬(wàn)億元，前9月1.94萬(wàn)億元、前8月1.44萬(wàn)億元、前7月1.25萬(wàn)億元、前6月1.46萬(wàn)億元、前5月8891億元、前4月8314億元、前3月1.33萬(wàn)億元，占新增貸款的12.71%，前9月12.10%，前8月9.97%、前7月9.23%、前6月11%、前5月7.98%，占比快達(dá)到13%。

前10月個(gè)人住房貸款1.65萬(wàn)億元，前9月1.54萬(wàn)億元，前8月1.31萬(wàn)億元、前7月1.19萬(wàn)億元，前6月1.18萬(wàn)億元、前5月8598億元，占新增貸款的11.80%，前9月9.61%、前8月9.07%、前7月8.79%、前6月8.89%、前5月7.71%、前4月7%、前3月10.30%，環(huán)比呈現(xiàn)連續(xù)5個(gè)月增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

前10月個(gè)人住房貸款占比與2021年同期比較，堪稱(chēng)斷崖式的大滑坡。2023年個(gè)人住房貸款2.55萬(wàn)億元，占新增貸款22.72萬(wàn)元的11.20%。2022年占比12.90%、2021年占比30.47%），比2022年下降1.10%，比2021年下降18.67%，目前占比與2022年比例正在不斷的縮小。

單月來(lái)看，10月住戶(hù)貸款增加1600億元，為近三年同期最高。拆分來(lái)看，短期貸款新增490億元，同比多增1543億元，處于近四年同期較高位。房地產(chǎn)銷(xiāo)售帶動(dòng)居民中長(zhǎng)期貸款修復(fù)，10月居民中長(zhǎng)期貸款新增1100億元，同比小幅多增393億元，2020年-2021年同期的4000億以上，有較大差距。

相比2022-2023年同期300億元、700億元顯著改善。一方面是存量房貸利率下調(diào)之后，提前還貸現(xiàn)象有所緩解。一方面是購(gòu)房需求回暖，10月50城新房成交同比降幅收窄至12%，明顯低于9月的30%，低于8月的24%。15城二手房成交同比增長(zhǎng)11%，高于9月下降3%和8月增長(zhǎng)2%。