文｜本原財(cái)經(jīng)

5.42億年前，雪球消融，顯生宙初啟，地球演化漫長(zhǎng)歲月中第一個(gè)生命多樣性大爆發(fā)時(shí)代到來(lái)，史稱"寒武紀(jì)"；億萬(wàn)光陰逝去后的2016年，一對(duì)江西兄弟——陳云霽和陳天石，創(chuàng)立了一家專注AI芯片的硬科技公司，也叫"寒武紀(jì)"。

2025年8月27日，"茅臺(tái)魔咒"重演，寒武紀(jì)盤中觸及1464.98元/股，短暫登頂「中國(guó)新股王」，轟轟烈烈載入A股史冊(cè)。

28日，寒武紀(jì)二進(jìn)宮，市值沖破6000億節(jié)點(diǎn)，再度讓市場(chǎng)沸騰。

天眼查顯示，創(chuàng)始人陳天石直接持股28.63%，據(jù)此計(jì)算，他的身家已經(jīng)超過(guò)1700億元。這一數(shù)字較《2025胡潤(rùn)全球富豪榜》中其870億元的身家近乎翻倍，直追阿里巴巴創(chuàng)始人馬云，斷層登頂江西首富，漲幅之快令人咋舌。

國(guó)產(chǎn)AI芯片狂奔，股民們紛紛押注"Fear of Missing Out"，投資者琢磨著寒武紀(jì)成為英偉達(dá)的概率，陳家兩兄弟徹底將這個(gè)盤子炒熱了。

寒王再度上神壇

在A股市場(chǎng)，寒武紀(jì)風(fēng)頭最勁，爭(zhēng)議也最大，曾一度深陷業(yè)績(jī)虧損、營(yíng)收增速放緩困境，還被詬病存在大客戶依賴癥。

2025年中報(bào)寒王徹底改頭換面，上半年?duì)I業(yè)收入28.81億元，同比增長(zhǎng)4347.82%；歸母凈利潤(rùn)10.38億元，首次扭虧為盈。寒武紀(jì)2020年上市以來(lái)終于實(shí)現(xiàn)半年度盈利了，這份業(yè)績(jī)堪稱"炸裂"。

業(yè)績(jī)兌現(xiàn)是寒武紀(jì)股價(jià)暴漲、市值飆升的直接推動(dòng)力之一。此外，游資與機(jī)構(gòu)的合力助推也功不可沒。

中國(guó)第一游資大佬章盟主，今年一季度增持寒武紀(jì)74.75萬(wàn)股至608.63萬(wàn)股，持股比例升至1.46%；在公募重倉(cāng)持股中，寒武紀(jì)排名13，出現(xiàn)在397只基金前十大重倉(cāng)股中。

加上人工智能浪潮之下，市場(chǎng)對(duì)于ASIC芯片預(yù)期高，AIGC更催生了海量智能算力需求；寒武紀(jì)自身也努力乘上這股東風(fēng)，思元系列芯片加速迭代，成為國(guó)產(chǎn)替代的當(dāng)紅炸子雞，近日DeepSeek-V3.1的國(guó)產(chǎn)AI大模型的發(fā)布，更是瞬間點(diǎn)燃市場(chǎng)情緒。

高盛的研報(bào)，在寒王的火上再再再澆了一盆油：將寒武紀(jì)目標(biāo)價(jià)上調(diào)50%至1835元/股，并指出三個(gè)驅(qū)動(dòng)力。

中國(guó)云服務(wù)商增加資本支出，像騰訊這樣的大公司，在云計(jì)算上砸的錢越來(lái)越猛；芯片平臺(tái)多元化需求，不能只依賴一家供應(yīng)商，寒武紀(jì)新推出的DeepSeek V3.1芯片是專門為下一代國(guó)產(chǎn)芯片設(shè)計(jì)的，符合趨勢(shì)；寒武紀(jì)通過(guò)非公開發(fā)行進(jìn)行的研發(fā)投資于8月中旬獲上交所批準(zhǔn)。

高盛甚至還提了一個(gè)更樂(lè)觀的假設(shè)：如果寒武紀(jì)芯片出貨量每年增長(zhǎng)89%，股價(jià)有可能沖到3934元。足足翻一倍的空間，彼時(shí)市值或?qū)⑦_(dá)到8000億，這意味著，萬(wàn)億寒王不是夢(mèng)？

多重利好之下，寒武紀(jì)想不上神壇都難，開始洗刷靠"故事"支撐起估值的罵名，創(chuàng)始人80后陳家兄弟的創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷也被翻出來(lái)重讀。

陳家兄弟的天才本色

不同于泡泡瑪特王寧的草根人設(shè)，寒武紀(jì)的底層本色是高科技人才。

天才少年稀缺，江西南昌陳家，電力工程師和中學(xué)歷史老師的父母，一下培養(yǎng)出倆學(xué)霸兄弟，個(gè)個(gè)都是家長(zhǎng)們口中"別人家的孩子"。

哥哥陳云霽，14歲入讀中科大少年班，19歲進(jìn)入中國(guó)科學(xué)院計(jì)算所讀了碩士和博士，主攻計(jì)算機(jī)芯片，他還是中科院自主研發(fā)的"龍芯"團(tuán)隊(duì)中最年輕的一員，師從中國(guó)芯片領(lǐng)域的頂級(jí)專家，胡偉武博士。

弟弟陳天石與親哥的成長(zhǎng)路徑幾乎一致，中科大少年班讀書，25歲拿到中科大計(jì)算機(jī)學(xué)院的博士學(xué)位，他的研究方向是人工智能算法，后來(lái)也進(jìn)入了哥哥所在的"龍芯"項(xiàng)目。

在中國(guó)芯片設(shè)計(jì)和人工智能技術(shù)較國(guó)外落后的年代，這倆兄弟卻一致地癡迷AI芯片，連20萬(wàn)的經(jīng)費(fèi)都申請(qǐng)不下來(lái)。陳云霽感慨："我們?cè)谝粋€(gè)學(xué)術(shù)界不認(rèn)可、工業(yè)界不關(guān)心、難以發(fā)論文、難以申請(qǐng)項(xiàng)目的冷門交叉學(xué)科方向孤獨(dú)前行，就像在一片黑暗中摸索。"

第一個(gè)轉(zhuǎn)折發(fā)生在2010年，二人在一次內(nèi)部報(bào)告中做了AI芯片的設(shè)想——堅(jiān)定開展人工智能和芯片設(shè)計(jì)的交叉研究。這個(gè)想法大膽且超前，要知道這時(shí)大洋彼岸的英偉達(dá)還在賣顯卡呢。所領(lǐng)導(dǎo)卻被他們的想法打動(dòng)了，決定AI芯片有前景，項(xiàng)目得到批準(zhǔn)，以陳云霽為課題組負(fù)責(zé)人，組建其研發(fā)小團(tuán)隊(duì)。

2015年，世界首款深度學(xué)習(xí)專用處理器原型芯片誕生，此時(shí)團(tuán)隊(duì)規(guī)模僅20人。陳天石后來(lái)回憶，"我們剛開始做人工智能芯片這個(gè)方向的時(shí)候，AI芯片其實(shí)一點(diǎn)都不熱——首先，AI不熱；給AI做一個(gè)專門的芯片，就更不熱。"

2016年春天，AlphaGo喚醒所有人對(duì)AI的幻想，中科院、元禾原點(diǎn)等機(jī)構(gòu)投資看好陳家兄弟的事業(yè)，中科寒武紀(jì)科技有限公司誕生，其前身正是中科院計(jì)算所2008年組建的"探索處理器架構(gòu)與人工智能的交叉領(lǐng)域"10人學(xué)術(shù)團(tuán)隊(duì)。

取名寒武紀(jì)寓意"希望人工智能也能像寒武紀(jì)的生物一樣大爆發(fā)"。弟弟陳天石擔(dān)任公司董事長(zhǎng)及總經(jīng)理，哥哥陳云霽沒有在公司任職，繼續(xù)在中科院計(jì)算所擔(dān)任研究員，背后提供技術(shù)支持。

寒武紀(jì)第一次出圈是在2017年9月，寒武紀(jì)1A，一款終端人工智能專用處理器IP，被華為海思相中，集成進(jìn)了麒麟970芯片的手機(jī)Mate10，身在實(shí)驗(yàn)室的AI芯片借此實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。搭上華為這尊大神，寒武紀(jì)一夜爆紅，成為"全球人工智能芯片首個(gè)獨(dú)角獸公司"。

不過(guò)，寒武紀(jì)和華為的搭檔時(shí)間并不算長(zhǎng)，一年后華為開始高調(diào)布局AI芯片，陳天石帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)從麒麟980開始使用自研NPU，雖遭遇估值大跌，但研發(fā)態(tài)勢(shì)更生猛了，思元100、思元270、思元220邊緣智能芯片及加速卡噴涌而出，完成"云—邊—端"全場(chǎng)景布局。

期間，寒武紀(jì)先后完成了A輪、B輪融資，投資方包括國(guó)投創(chuàng)業(yè)、阿里巴巴、聯(lián)想、科大訊飛等。

到2020年7月，成立4年的寒武紀(jì)登陸科創(chuàng)板，號(hào)稱"國(guó)產(chǎn)AI芯片第一股"，上市首日市值即突破千億大關(guān)，市盈率（PE）高達(dá)3000倍，開局便技驚四座、睥睨全場(chǎng)、獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷。

穿越漫長(zhǎng)低谷

站在市值巔峰看寒武紀(jì)是始與末，都足夠驚艷，但其成立8年不盈利的漫漫低谷期卻也難被忽略。

從2016年成立至2023年，寒武紀(jì)宏大的敘事背后卻是業(yè)績(jī)年年虧損，累計(jì)虧損額超50億元。二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)也顛簸起伏，2022年被美國(guó)商務(wù)部列入"實(shí)體清單"，4月跌到46.59元/股的低點(diǎn)，從高點(diǎn)落下84.35%，市值掉到200多億元。

更值得注意的是，2018年時(shí)華為幾乎貢獻(xiàn)了寒武紀(jì)的所有收入。而2019年與華為分手后的五年里，寒武紀(jì)每年第一大客戶銷售收入占比均達(dá)到了50%以上，但第一大客戶的名單卻年年變更。這也意味著寒武紀(jì)失去華為后，還沒有找到一個(gè)長(zhǎng)期穩(wěn)定采購(gòu)其產(chǎn)品的B端大客戶，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性存疑。

與此同時(shí)，陪伴了寒武紀(jì)天使輪到B輪的元禾原點(diǎn)，選擇了在AI浪潮漸起時(shí)，激流勇退。國(guó)投創(chuàng)業(yè)基金、寧波瀚高、南京招銀、湖北招銀、古生代創(chuàng)業(yè)也在2023年前后，幾乎完成減持、套現(xiàn)、清倉(cāng)的一系列操作，用腳投下不信任票。

這一年寒武紀(jì)依然聲名在外，但云端智能芯片及加速卡收入從上年的2.19億降至0.91億，腰斬了。銷量上也從2022年的22萬(wàn)片，直降至2023年不足2.6萬(wàn)片，同比下降88%。

2024年，寒武紀(jì)的情況大不一樣了。

寒武紀(jì)思元590芯片——一款采用7nm工藝的國(guó)產(chǎn)芯片問(wèn)世。其售價(jià)約為6萬(wàn)-8萬(wàn)元/枚，八卡服務(wù)器不超過(guò)100萬(wàn)元/臺(tái)。定價(jià)比起其它國(guó)產(chǎn)主流AI芯片略低，但在推理場(chǎng)景能效比上已超越國(guó)際巨頭，且?guī)缀踔С炙袊?guó)內(nèi)主流大模型，被字節(jié)跳動(dòng)、百度、阿里云等企業(yè)搶購(gòu)用來(lái)做云端大模型訓(xùn)練。DeepSeek也宣布，其最新版本適配華為昇騰、寒武紀(jì)、天數(shù)智芯等國(guó)產(chǎn)芯片。

產(chǎn)業(yè)變遷的邏輯之下，2024年11月29日，寒武紀(jì)被納入"上證50"指數(shù)，同時(shí)被納入的還有賽力斯、中國(guó)中車、京滬高鐵、洛陽(yáng)鉬業(yè)。當(dāng)時(shí)國(guó)信證券研究計(jì)算，寒武紀(jì)預(yù)計(jì)凈調(diào)入資金規(guī)模為35.67億元。

被動(dòng)型基金根據(jù)指數(shù)成分的無(wú)差別買入，明星基金的跟投，"寒武紀(jì)被基金抬上市值巔峰"：2024年這一年，寒武紀(jì)股價(jià)上漲387%，市值漲幅超過(guò)2000億元，拿下"2024年股王"稱號(hào)。

業(yè)績(jī)上同步迎來(lái)改善，營(yíng)收11.74億元，同比增長(zhǎng)65.56%，凈虧損從上一年度的8.48億元減少至4.43億元。同年第四季度，寒武紀(jì)首次實(shí)現(xiàn)單季度盈利，釋放"增收又增利"的拐點(diǎn)信號(hào)。

市場(chǎng)普遍認(rèn)為：寒武紀(jì)和華為的AI芯片將二分天下，完成對(duì)英偉達(dá)的國(guó)產(chǎn)替代。

隨著生成式AI火熱，中國(guó)企業(yè)對(duì)算力的需求井噴，據(jù)IDC預(yù)測(cè)，到2027年，中國(guó)在AI領(lǐng)域的投資規(guī)模有望達(dá)到381億美元，占全球總投資的約9%。

供給側(cè)海外高性能算力的限制，為國(guó)產(chǎn)推理芯片的放量提供可能。而作為國(guó)內(nèi)唯一一家已上市的AI芯片企業(yè)，寒武紀(jì)具備稀缺性。2025年，寒武紀(jì)再度爆發(fā)，無(wú)論是人氣、業(yè)績(jī)還是股價(jià)都攀上新高峰。最新營(yíng)收只有英特爾的1.6%，市值卻飆升到了英特爾的75%，被無(wú)限追捧。

一個(gè)新王誕生時(shí)，市場(chǎng)會(huì)發(fā)出寒武紀(jì)是否被高估了的疑問(wèn)。從評(píng)估成長(zhǎng)型企業(yè)市值合理性重要指標(biāo)市銷率（P/S，即市值/營(yíng)收）來(lái)看。截至2025年二季度，寒武紀(jì)、海光信息、英特爾的市銷率分別是111倍、33倍、4.2倍。市銷率越低企業(yè)可能越被低估，寒武紀(jì)反而最具備合理性。

寒武紀(jì)當(dāng)下就"高枕無(wú)憂"了嗎？未必。

產(chǎn)品層面，寒武紀(jì)與國(guó)際巨頭仍存在客觀差距。拿旗艦產(chǎn)品思元590來(lái)說(shuō)，其性能對(duì)標(biāo)英偉達(dá)2020年發(fā)布的A100芯片，綜合性能約為A100的80%-90%，制程工藝上，思元590與H100分別采用7nm、4nm。

目前英偉達(dá)已推出性能更強(qiáng)的H100、H200，并發(fā)布了新一代Blackwell架構(gòu)。在國(guó)內(nèi)，華為、百度、阿里等科技巨頭同樣兇猛押注，寒武紀(jì)壓力與挑戰(zhàn)猶存。

軟件生態(tài)方面的差距更不容小覷。英偉達(dá)的CUDA發(fā)展迭代十余年，已成為全球AI開發(fā)的重要平臺(tái)，幾乎包攬全球近90%的AI軟件開發(fā)。若開發(fā)者想從CUDA遷移到寒武紀(jì)的Neuware平臺(tái)，重寫代碼、重新優(yōu)化帶來(lái)的成本還是很高的。

更重要的研發(fā)投入方面，寒武紀(jì)也需加強(qiáng)。全年下來(lái)大概投10來(lái)個(gè)億，作為對(duì)比，美股七姐妹研發(fā)投資強(qiáng)度在千億美金，國(guó)內(nèi)京東方一年都要投上百億，比亞迪研發(fā)投入是它50倍，市值卻只差一倍，找誰(shuí)說(shuō)理去。

高盛亦預(yù)警，包括晶圓供應(yīng)限制、云端芯片開發(fā)不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)可能加劇，這些因素均對(duì)寒武紀(jì)的盈利能力構(gòu)成潛在風(fēng)險(xiǎn)。

不過(guò)，AI芯片是國(guó)家重點(diǎn)扶持的產(chǎn)業(yè)，國(guó)產(chǎn)替代崛起的大趨勢(shì)不變。國(guó)務(wù)院日前印發(fā)《關(guān)于深入實(shí)施"人工智能+"行動(dòng)的意見》提出"人工智能+"路線圖，披露新一代智能終端、智能體等應(yīng)用普及率將在2027年、2030年，達(dá)到超70%、超90%，2035年，我國(guó)全面步入智能經(jīng)濟(jì)和智能社會(huì)發(fā)展新階段。

寒武紀(jì)與陳天石要做的，是工藝制程演進(jìn)迭代，生產(chǎn)出更多匹配市場(chǎng)期待的產(chǎn)品，真正將技術(shù)實(shí)力持續(xù)轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定的盈利能力。

中國(guó)硬科技回報(bào)正當(dāng)時(shí)，穿越漫漫黑夜，終會(huì)等到黎明。