趙燕菁/文

中央城市工作會議提出，“我國城鎮(zhèn)化正從快速增長期轉(zhuǎn)向穩(wěn)定發(fā)展期，城市發(fā)展正從大規(guī)模增量擴(kuò)張階段轉(zhuǎn)向存量提質(zhì)增效為主的階段”，這一論斷意味著我國房地產(chǎn)也從增量擴(kuò)張轉(zhuǎn)向存量發(fā)展階段。目前整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)都嚴(yán)重低估了這次轉(zhuǎn)型的系統(tǒng)性和復(fù)雜性，仍然幻想通過增量房地產(chǎn)市場調(diào)整實(shí)現(xiàn)向存量房地產(chǎn)的轉(zhuǎn)型。

要知道，增量房地產(chǎn)和存量房地產(chǎn)的商業(yè)模式完全不同，兩者的政策目標(biāo)、財(cái)務(wù)邏輯乃至工程技術(shù)不僅不能照搬，有些甚至?xí)耆喾础Ｕ麄€(gè)行業(yè)需要進(jìn)行徹底改造和重新設(shè)計(jì)，才能適應(yīng)城市發(fā)展從“增量擴(kuò)張”到“存量提質(zhì)”的轉(zhuǎn)變。

一、政策目標(biāo)的轉(zhuǎn)變

首先，減少增量，提升存量。減少增量很好理解，那就是降低新開工量，減少新增供地。放棄用賣地收入和房地產(chǎn)銷售等增量指標(biāo)衡量房地產(chǎn)是否恢復(fù)。提升存量，簡單講就是扭轉(zhuǎn)房價(jià)預(yù)期。市場交易價(jià)格，不僅影響買賣雙方，更主要的作用是給沒有進(jìn)入交易的存量不動產(chǎn)定價(jià)。只要房價(jià)恢復(fù)，就算沒有一平方米增量，市場主體（家庭、企業(yè)和地方政府）的資產(chǎn)負(fù)債表也會修復(fù)，社會總財(cái)富也會增加。

其次，要把存量資產(chǎn)的流動性作為房地產(chǎn)最重要的指標(biāo)。所謂流動性就是存量不動產(chǎn)可以在市場上隨時(shí)套現(xiàn)的能力。衡量存量不動產(chǎn)流動性最主要的指標(biāo)就是去化周期，去化周期越短，流動性就越好。城市主管部門應(yīng)當(dāng)放棄增量階段的價(jià)格指標(biāo)，轉(zhuǎn)而將去化周期作為核心指標(biāo)——一個(gè)城市如果超過中央規(guī)定的去化周期，就應(yīng)自動停止供地，通過市場逆回購等措施，恢復(fù)到國家規(guī)定的去化周期。那些去化周期長期居高不下的地方政府應(yīng)當(dāng)被堅(jiān)決問責(zé)。

第三，扭轉(zhuǎn)房價(jià)預(yù)期。因?yàn)橹挥蟹績r(jià)預(yù)期上漲，城市的資產(chǎn)才有更好的流動性。有人不理解，為什么增量發(fā)展階段要限房價(jià)，存量發(fā)展階段要保房價(jià)？這是因?yàn)樵隽堪l(fā)展階段大部分居民要買房，房地產(chǎn)政策的目標(biāo)，是要讓居民買得起房；而存量發(fā)展階段大部分居民已有房（或在供房），房地產(chǎn)政策的主要目標(biāo)是要讓居民買的房保值、增值。增量階段購房需求要靠保障房，而不是打壓商品房價(jià)格。放開房價(jià)管制，首先應(yīng)該扭轉(zhuǎn)的是主管部門對房地產(chǎn)“泡沫”的理解。“好的”房地產(chǎn)政策是快速“處理”泡沫破裂，而不是提前“預(yù)防”泡沫破裂。

第四，“市值管理”。各地政府應(yīng)該像上市企業(yè)那樣對城市進(jìn)行市值管理并將其納入每年的政府工作報(bào)告。城市政府應(yīng)該通過財(cái)務(wù)優(yōu)化、資本運(yùn)作、預(yù)期管理等工具管理城市的“市值”。如果說增量時(shí)代，GDP是衡量政績的重要指標(biāo)，存量時(shí)代的“市值”（也就是房價(jià)）就應(yīng)該是更重要的指標(biāo)。那些靠賣地刷政績的城市政府可能會因?yàn)槌鞘小笆兄怠毕碌粏栘?zé)。

二、商業(yè)模式的轉(zhuǎn)變

有一種流行的觀點(diǎn)，認(rèn)為進(jìn)入存量時(shí)代整個(gè)房地產(chǎn)業(yè)就會自然消失。這一觀點(diǎn)是完全錯(cuò)誤的。其實(shí)，只要看看那些先進(jìn)入存量的行業(yè)是否消失，就會知道房地產(chǎn)進(jìn)入存量時(shí)代的是否會消失。

截至2025年4月，全球智能手機(jī)總量已經(jīng)達(dá)到74.2億部，接近全球人口總數(shù)，手機(jī)制造業(yè)會突然消失嗎？還是截至2025年，美國汽車總量高達(dá)2.9億輛，有人會認(rèn)為美國汽車制造業(yè)會倒閉嗎？當(dāng)然不會。相反，存量越大的行業(yè)，反而規(guī)模越大。為什么？因?yàn)榇媪繒r(shí)代增長的主要方式是迭代、更新。進(jìn)入存量的房地產(chǎn)也會如此。

雖然未來房地產(chǎn)新建會大幅減少，但保有量會非常巨大。根據(jù)《民用建筑設(shè)計(jì)統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)》（GB 50352-2019）住宅建筑屬于 “普通建筑和構(gòu)筑物”，設(shè)計(jì)使用年限為 50 年。實(shí)際平均壽命約30~40年。按照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，到2030年，超過30年房齡的居住建筑會超過100億平方米，哪怕每年只改造10%就是10億平方米。

這是什么概念？要知道，2024 年全國房屋新開工面積只有不到7.4億平方米，即使最高的2019 年，也不過是 16.7億平方米。按照每年更新10%，100億平方米至少需要10年，而這段時(shí)間又會有更多的建筑到期。這意味著當(dāng)房地產(chǎn)從增量轉(zhuǎn)向存量后，市場規(guī)模只會比增量階段規(guī)模更大。那種認(rèn)為房地產(chǎn)進(jìn)入存量階段會自動消失的擔(dān)心是完全沒有必要的。

但這并不意味著房地產(chǎn)行業(yè)因此可以高枕無憂。這是因?yàn)樵隽糠康禺a(chǎn)和存量房地產(chǎn)是兩種完全不同的“房地產(chǎn)”。前者作為開發(fā)商，主要是從政府“批發(fā)”土地，加工成住房后“零售”給居民；后者則主要是作為獨(dú)立產(chǎn)權(quán)人的“代理”——協(xié)調(diào)居民意愿、管理居民出資、代表居民辦理審批、設(shè)計(jì)、周轉(zhuǎn)、施工、驗(yàn)收、融資、交付等。

這就要求主管部門從政策、管理和實(shí)施三個(gè)方面建立一套全新的制度，原來的開發(fā)商要學(xué)會完全不同的運(yùn)營模式，建造商要開發(fā)完全不同的建筑技術(shù)?？梢哉f，存量房地產(chǎn)無論在施工技術(shù)（裝配式建筑）、政策法規(guī)（審批規(guī)則）、金融服務(wù)（融資抵押）上還是增量房地產(chǎn)都不一樣。那些不能適應(yīng)存量時(shí)代的城市和開發(fā)商，都會在從增量房地產(chǎn)轉(zhuǎn)向存量房地產(chǎn)的過程中被淘汰。

三、轉(zhuǎn)型的財(cái)務(wù)陷阱

房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型首要的問題就是融資模式的轉(zhuǎn)型。如果還是用增量的辦法為存量融資，轉(zhuǎn)型就不可能成功。在城市增量發(fā)展階段，賣地是城市基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)融資最主要的手段。無論城中村改造還是老舊小區(qū)更新，都是采用政府成片拆遷重建的改造模式。因?yàn)橹挥谐善脑?，才能通過“增容”為改造融資?！霸鋈荨笔窃隽咳谫Y的一種，和新增供地沒有本質(zhì)差別。

隨著我國城鎮(zhèn)化正從快速增長期轉(zhuǎn)向穩(wěn)定發(fā)展期，房地產(chǎn)市場供求關(guān)系發(fā)生重大變化，房地產(chǎn)預(yù)期急劇惡化，通過“增容”為城市更新融資已經(jīng)不再可能。在存量提質(zhì)增效階段，所有靠政府補(bǔ)貼推動的更新模式都是不可持續(xù)的。這時(shí)就需要尋找新的融資方法。

這個(gè)方法就是“人民城市人民建”——拋棄政府大包大攬，引入業(yè)主自主更新。市場主體通過自主改造老舊物業(yè)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值增值。政府不賣地，居民自主改造的錢從哪里來？答案是存量房地產(chǎn)。假設(shè)一個(gè)“老破小”價(jià)值10萬元，改造成本50萬元，改造后價(jià)值100萬。業(yè)主就可以將改造后物業(yè)作為抵押向銀行融資，然后像房地產(chǎn)一樣分期償還。

顯然，這種依靠存量融資的模式，前提就是改造后的物業(yè)價(jià)值必須大于改造所需的成本，改造后增值減去成本的差額越大，改造的動力就越強(qiáng)。由于建安（拆除、重建）和周轉(zhuǎn)的成本大體是固定的，城市房地產(chǎn)的市值越高，融資難度就越低。

為此，城市要盡快完善權(quán)益市場，讓每一個(gè)存量不動產(chǎn)都能在權(quán)益市場估值、定價(jià)和交易。顯然，存量資產(chǎn)估值（房價(jià)）越高，流動性越好，抵押就容易。有鑒于此，政府不應(yīng)打壓房價(jià)，而是應(yīng)當(dāng)將存量不動產(chǎn)保值、增值作為房地產(chǎn)管理的重要目標(biāo)。

存量不動產(chǎn)時(shí)代，二級市場將會取代一級市場成為房地產(chǎn)交易最主要場所。對城市的“市值管理”將會為城市更新提供最原始的動力?？梢哉f沒有存量資產(chǎn)的高估值和高流動性，“人民城市人民建”就是一句空話。

未來20年，城市將會出現(xiàn)新一輪“大分流”，整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)也會重新“大洗牌”。誰能率先完成從增量房地產(chǎn)向存量房地產(chǎn)的轉(zhuǎn)變，誰就能在城市發(fā)展階段轉(zhuǎn)型中脫穎而出。這就是中央城市工作會議給房地產(chǎn)帶來的啟示。

（作者系廈門大學(xué)雙聘教授）

機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)

如何筑牢“止跌回穩(wěn)”基石？

今年以來，在一攬子政策“組合拳”作用下，房地產(chǎn)市場初步顯現(xiàn)止跌回穩(wěn)跡象，但市場回暖的基礎(chǔ)并不牢固。近期，部分研究機(jī)構(gòu)結(jié)合當(dāng)前市場和政策執(zhí)行情況對房地產(chǎn)形勢作出判斷，并給出一些政策建議。

對市場形勢的判斷

華泰證券認(rèn)為，我國房地產(chǎn)銷售規(guī)?！爸沟胤€(wěn)”已初見成效，但市場復(fù)蘇仍面臨庫存壓力和房價(jià)調(diào)整的挑戰(zhàn)，區(qū)域、產(chǎn)品、庫存、價(jià)格結(jié)構(gòu)的分化正在逐步形成。區(qū)域結(jié)構(gòu)上看，部分核心城市住房銷量已實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)回升；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看，改善型產(chǎn)品修復(fù)動能更足；庫存結(jié)構(gòu)上看，供需結(jié)構(gòu)性矛盾猶存，但低能級城市新增供應(yīng)放緩；房價(jià)結(jié)構(gòu)上看，體現(xiàn)“啞鈴型”企穩(wěn)特征——低單價(jià)城市不再“跑輸”，高能級城市核心區(qū)“跑贏”市場。

西南證券從增量需求角度分析得出，當(dāng)前住房的增量需求中樞約為9.5億平方米。自2024年以來，新房成交量持續(xù)與需求中樞偏離，呈現(xiàn)擴(kuò)大的背離趨勢?；谥芷诰祷貧w的理論規(guī)律，價(jià)格內(nèi)生性的企穩(wěn)韌性正逐步彰顯，后續(xù)成交量的同比下降幅度有望進(jìn)一步收窄。由此判斷我國房地產(chǎn)市場從成交量上看已進(jìn)入底部區(qū)間，有望逐步企穩(wěn)。

粵開證券則認(rèn)為，當(dāng)前房地產(chǎn)正逐步走出“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)入一個(gè)周期更長、過程更為溫和但持續(xù)的調(diào)整階段。在此情況下須高度重視房價(jià)持續(xù)下跌問題，這是當(dāng)前房地產(chǎn)問題的源頭。他們認(rèn)為，價(jià)格是房地產(chǎn)市場的核心指標(biāo)，但是市場止跌回穩(wěn)的信號通常會遵循“量、價(jià)、預(yù)期”的先后順序出現(xiàn)，是一個(gè)多維度驗(yàn)證的過程。最早且最重要的先行指標(biāo)是交易量的持續(xù)回暖；緊隨其后的是價(jià)格指標(biāo)的企穩(wěn)；最后，市場情緒的轉(zhuǎn)變也是重要信號。

市場“堵點(diǎn)”和政策建議

盡管政策“組合拳”對房地產(chǎn)市場帶來積極影響，但從落地效果看仍然存在政策“堵點(diǎn)”。華泰證券將“堵點(diǎn)”歸納為四個(gè)方面：一是住房存量和人口結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致購房需求減少，疊加收入和房價(jià)預(yù)期偏弱，居民加杠桿意愿趨弱，稀釋購房杠桿政策效果；二是房貸利率和租金收益率的“息差”依然較大，當(dāng)前租金收益率難以支撐房價(jià)企穩(wěn)；三是盡管中央持續(xù)優(yōu)化存量房收儲政策，但實(shí)際落地規(guī)模仍然相對有限，核心問題是“商業(yè)可持續(xù)”框架下，政府收儲難以成為消化庫存的“良藥”；四是當(dāng)前階段城市更新的思路與上一輪棚改明顯不同，且面臨地方財(cái)力和騰挪空間受限，以及潛在需求不足的問題。

關(guān)于存量收儲遇到的問題，粵開證券認(rèn)為，盡管中央層面推出政策允許地方通過發(fā)行專項(xiàng)債來支持收購存量土地和商品房用作保障房，但是專項(xiàng)債額度有限，而且會進(jìn)一步加重地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)。更為關(guān)鍵的是，當(dāng)前真正需要大規(guī)模去庫存的城市，多為二三線乃至更低能級的城市，這些城市對新增保障性住房的實(shí)際需求相對偏低，導(dǎo)致地方政府通過收購方式去庫存的積極性和可行性收到限制。

為打破當(dāng)前困局，推動房地產(chǎn)市場盡快實(shí)現(xiàn)“止跌回穩(wěn)”，粵開證券提出七條政策建議：一是探索在中央層面設(shè)立“房地產(chǎn)穩(wěn)定基金”。基金一方面用于為陷入困境但有市場價(jià)值的項(xiàng)目提供“保交樓”支持；另一方面，收購部分房企持有的存量閑置土地，為房企注入關(guān)鍵的流動性。二是加大對地方政府的財(cái)政支持力度，從根源上調(diào)控土地供給。三是高度重視并有效化解房地產(chǎn)企業(yè)的流動性風(fēng)險(xiǎn)。積極鼓勵和支持行業(yè)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)龍頭房企，通過并購重組等方式，整合那些已出現(xiàn)流動性困難或陷入經(jīng)營困境的房企項(xiàng)目與資產(chǎn)。同時(shí)，金融監(jiān)管部門出臺配套的金融支持政策，例如設(shè)立專項(xiàng)并購貸款、優(yōu)化融資“白名單”制度等，為市場化的并購重組提供充足的信貸支持和便利，促進(jìn)優(yōu)勝劣汰和行業(yè)格局的健康重塑。四是進(jìn)一步優(yōu)化核心城市的限制性政策。五是進(jìn)一步降低交易成本。六是建立居民房貸彈性處理機(jī)制，防范社會風(fēng)險(xiǎn)。七是落實(shí)落細(xì)融資協(xié)調(diào)機(jī)制，避免監(jiān)管政策“一刀切”。

（根據(jù)機(jī)構(gòu)研報(bào)和相關(guān)文章整理）