蘆哲、劉子博（蘆哲系東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇成員）

核心觀點(diǎn)

未來(lái)國(guó)內(nèi)財(cái)政擴(kuò)張或需重點(diǎn)關(guān)注中央財(cái)政。2025年，普通國(guó)債、特別國(guó)債分別計(jì)劃發(fā)行48600億元、18000億元，同比分別提高15200億元、8000億元，進(jìn)而帶動(dòng)中央財(cái)政支出預(yù)期將實(shí)現(xiàn)17.1萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)預(yù)期將超過(guò)1.4萬(wàn)億元。

國(guó)債增量重點(diǎn)支持哪些領(lǐng)域？

（1）政府性基金預(yù)算：特別國(guó)債加碼支持國(guó)有大行補(bǔ)充資本

2025年，特別國(guó)債計(jì)劃發(fā)行規(guī)模同比增長(zhǎng)8000億元，其中支持國(guó)有大行補(bǔ)充資本、支持消費(fèi)品以舊換新、支持“兩重”項(xiàng)目建設(shè)、支持設(shè)備更新預(yù)計(jì)將分別獲得5000億元、1500億元、1000億元、500億元增量支持。

此外，2025年4月，中央政治局會(huì)議提出，創(chuàng)設(shè)新的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，設(shè)立新型政策性金融工具，支持科技創(chuàng)新、擴(kuò)大消費(fèi)、穩(wěn)定外貿(mào)等。從政策性金融工具擬支持的8大領(lǐng)域看，今年四季度，預(yù)期落地規(guī)模可達(dá)5000億元的政策性金融工具也能為“兩重”項(xiàng)目建設(shè)提供有力支持。

（2）一般公共預(yù)算：民生領(lǐng)域獲得中央財(cái)政增量支出較多傾斜

在中央本級(jí)一般公共預(yù)算支出方面，2025年中央財(cái)政預(yù)算向國(guó)防支出、科學(xué)技術(shù)支出傾斜，同時(shí)國(guó)債存量規(guī)模持續(xù)走高導(dǎo)致付息支出同步增長(zhǎng)。2025年，中央本級(jí)一般公共預(yù)算支出預(yù)期將同比增長(zhǎng)2825億元，其中國(guó)防支出、債務(wù)付息支出、科學(xué)技術(shù)支出預(yù)期將分別同比增長(zhǎng)1195億元、772億元、362億元，支出增長(zhǎng)相對(duì)較為明顯。

在中央對(duì)地方一般公共預(yù)算轉(zhuǎn)移支付方面，年初至今，中央多項(xiàng)增量政策向民生領(lǐng)域傾斜支持，預(yù)計(jì)年內(nèi)中央增量財(cái)政支出將超過(guò)1100億元。相關(guān)政策主要包括：

①提高城鄉(xiāng)居民基礎(chǔ)養(yǎng)老金和城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)財(cái)政補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)，適當(dāng)提高退休人員基本養(yǎng)老金；

②中央對(duì)地方公共圖書(shū)館、美術(shù)館、文化館（站）免費(fèi)開(kāi)放補(bǔ)助資金；

③對(duì)2025年及以前年度畢業(yè)的貸款學(xué)生2025年內(nèi)應(yīng)償還的國(guó)家助學(xué)貸款利息予以免除；

④對(duì)符合條件的吸納16-24歲登記失業(yè)青年就業(yè)的企業(yè)發(fā)放一次性擴(kuò)崗補(bǔ)助；

⑤對(duì)符合條件的失能老年人發(fā)放養(yǎng)老服務(wù)消費(fèi)補(bǔ)貼；

⑥對(duì)符合法律法規(guī)規(guī)定生育的3周歲以下嬰幼兒發(fā)放補(bǔ)貼；

⑦免除公辦幼兒園學(xué)前一年在園兒童保育教育費(fèi)；

⑧對(duì)符合條件的個(gè)人消費(fèi)貸款提供財(cái)政貼息；

⑨對(duì)符合條件的服務(wù)業(yè)經(jīng)營(yíng)主體貸款提供財(cái)政貼息等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）對(duì)今年地方債支持項(xiàng)目建設(shè)的規(guī)模測(cè)算可能不夠準(zhǔn)確；（2）對(duì)近期中央增量政策的財(cái)政配套規(guī)模測(cè)算可能不夠準(zhǔn)確；（3）2025年中央財(cái)政預(yù)算后續(xù)可能發(fā)生一定調(diào)整。

目錄

1. 中央財(cái)政支出方向有哪些變化？

1.1. 受國(guó)債發(fā)行加碼影響，2025年中央財(cái)政支出增長(zhǎng)明顯

1.2. 國(guó)債增量重點(diǎn)支持哪些領(lǐng)域？

2. 參考海外，日本在低利率時(shí)代也曾調(diào)整財(cái)政支出向民生傾斜

3. 風(fēng)險(xiǎn)提示

正文

參考《關(guān)于2024年中央和地方預(yù)算執(zhí)行情況與2025年中央和地方預(yù)算草案的報(bào)告》，2024年全國(guó)稅收收入實(shí)現(xiàn)174972億元，同比下降3.4%，主要是受工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格持續(xù)下降等因素影響，部分稅種收入下降較多。通過(guò)一次性安排中央單位上繳專項(xiàng)收益及地方依法依規(guī)加大國(guó)有資源資產(chǎn)盤(pán)活力度；全國(guó)非稅收入實(shí)現(xiàn)44730億元，同比增長(zhǎng)25.4%。最終，全國(guó)一般公共預(yù)算收入實(shí)現(xiàn)219702億元，同比增長(zhǎng)1.3%。區(qū)分中央財(cái)政與地方財(cái)政看，2024年，地方財(cái)政自給率、地方政府性基金收入/地方政府性基金支出分別為49%、50%，在此背景下，未來(lái)國(guó)內(nèi)財(cái)政擴(kuò)張或需重點(diǎn)關(guān)注中央財(cái)政。

1.中央財(cái)政支出方向有哪些變化？

1.1.受國(guó)債發(fā)行加碼影響，2025年中央財(cái)政支出增長(zhǎng)明顯

通過(guò)適度加大國(guó)債舉借力度，2025年中央財(cái)政支出預(yù)期將實(shí)現(xiàn)超過(guò)1.4萬(wàn)億元的較大增長(zhǎng)。由于2024年多項(xiàng)中央財(cái)政收入系一次性獲取，如2023年增發(fā)國(guó)債結(jié)轉(zhuǎn)5000億元至2024年使用、2024年一次性安排中央單位上繳專項(xiàng)收益導(dǎo)致當(dāng)年中央非稅收入由上年3733億元攀升至9042億元；同時(shí)，2025年中央一般公共預(yù)算安排調(diào)入資金預(yù)期將同比下降1482億元；因此，當(dāng)不考慮國(guó)債發(fā)行時(shí)，2025年中央財(cái)政收入總量預(yù)期將同比下降9642億元。

然而，受益于2024年《政府工作報(bào)告》提出“為系統(tǒng)解決強(qiáng)國(guó)建設(shè)、民族復(fù)興進(jìn)程中一些重大項(xiàng)目建設(shè)的資金問(wèn)題，從今年開(kāi)始擬連續(xù)幾年發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債，專項(xiàng)用于國(guó)家重大戰(zhàn)略實(shí)施和重點(diǎn)領(lǐng)域安全能力建設(shè)”，以及2025年《政府工作報(bào)告》提出“擬發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債1.3萬(wàn)億元、比上年增加3000億元。擬發(fā)行特別國(guó)債5000億元，支持國(guó)有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充資本”，2025年普通國(guó)債、特別國(guó)債分別計(jì)劃發(fā)行48600億元、18000億元，較上年分別提高15200億元、8000億元，進(jìn)而帶動(dòng)2025年中央財(cái)政支出預(yù)期將實(shí)現(xiàn)17.1萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)預(yù)期將超過(guò)1.4萬(wàn)億元。

1.2. 國(guó)債增量重點(diǎn)支持哪些領(lǐng)域？

1.2.1. 政府性基金預(yù)算：特別國(guó)債加碼支持國(guó)有大行補(bǔ)充資本

2025年，特別國(guó)債計(jì)劃發(fā)行規(guī)模同比增長(zhǎng)8000億元，其中支持國(guó)有大行補(bǔ)充資本、支持消費(fèi)品以舊換新、支持“兩重”項(xiàng)目建設(shè)、支持設(shè)備更新預(yù)計(jì)將分別獲得5000億元、1500億元、1000億元、500億元增量支持。

此外，2025年4月，中央政治局會(huì)議提出，創(chuàng)設(shè)新的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，設(shè)立新型政策性金融工具，支持科技創(chuàng)新、擴(kuò)大消費(fèi)、穩(wěn)定外貿(mào)等。從政策性金融工具擬支持的8大領(lǐng)域看，今年四季度，預(yù)期落地規(guī)?？蛇_(dá)5000億元的政策性金融工具也能為“兩重”項(xiàng)目建設(shè)提供有力支持。

1.2.2. 一般公共預(yù)算：民生領(lǐng)域獲得中央財(cái)政增量支出較多傾斜

中央本級(jí)一般公共預(yù)算支出、對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付是中央一般公共預(yù)算支出的核心構(gòu)成。

在中央本級(jí)一般公共預(yù)算支出方面，2025年中央財(cái)政預(yù)算向國(guó)防支出、科學(xué)技術(shù)支出傾斜，同時(shí)國(guó)債存量規(guī)模持續(xù)走高導(dǎo)致付息支出同步增長(zhǎng)。2025年，中央本級(jí)一般公共預(yù)算支出預(yù)期將同比增長(zhǎng)2825億元，其中國(guó)防支出、債務(wù)付息支出、科學(xué)技術(shù)支出預(yù)期將分別同比增長(zhǎng)1195億元、772億元、362億元，上述領(lǐng)域的支出增長(zhǎng)相對(duì)較為明顯。

在中央對(duì)地方一般公共預(yù)算轉(zhuǎn)移支付方面，年初至今，中央多項(xiàng)增量政策向民生領(lǐng)域傾斜財(cái)政支持，預(yù)計(jì)年內(nèi)中央增量財(cái)政支出將超過(guò)1100億元。具體而言，近期中央出臺(tái)的關(guān)鍵增量政策包括：

? 2025年3月，《中共中央辦公廳 國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于進(jìn)一步保障和改善民生 著力解決群眾急難愁盼的意見(jiàn)》提出，按照中央和地方財(cái)政事權(quán)和支出責(zé)任劃分，發(fā)揮財(cái)政轉(zhuǎn)移支付促進(jìn)基本公共服務(wù)均等化作用。各地要強(qiáng)化基本民生財(cái)力保障，持續(xù)完善教育、衛(wèi)生健康、社保、就業(yè)等重點(diǎn)民生領(lǐng)域支持政策，切實(shí)兜住兜牢民生底線。

? 2025年3月，《提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)方案》提出，今年將提高城鄉(xiāng)居民基礎(chǔ)養(yǎng)老金和城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)財(cái)政補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)，適當(dāng)提高退休人員基本養(yǎng)老金。

? 2025年3月，《關(guān)于等文件的補(bǔ)充通知》提出，自2025年起，中央對(duì)地方公共圖書(shū)館、美術(shù)館、文化館（站）免費(fèi)開(kāi)放補(bǔ)助資金，中央對(duì)地方博物館、紀(jì)念館免費(fèi)開(kāi)放補(bǔ)助資金，公共體育場(chǎng)館向社會(huì)免費(fèi)或低收費(fèi)開(kāi)放補(bǔ)助資金3項(xiàng)轉(zhuǎn)移支付，整合并入中央支持地方公共文化服務(wù)體系建設(shè)補(bǔ)助資金。

? 2025年3月，《關(guān)于做好2025年國(guó)家助學(xué)貸款免息及本金延期償還工作的通知》提出，自2025年1月1日起，對(duì)2025年及以前年度畢業(yè)的貸款學(xué)生2025年內(nèi)應(yīng)償還的國(guó)家助學(xué)貸款利息予以免除，免除的利息由中央財(cái)政和地方財(cái)政分別承擔(dān)。

? 2025年4月，《關(guān)于開(kāi)展2025年度中央財(cái)政支持實(shí)施城市更新行動(dòng)的通知》提出，今年中央財(cái)政支持不超過(guò)20個(gè)城市實(shí)施城市更新工作，其中：東部地區(qū)每個(gè)城市補(bǔ)助總額不超過(guò)8億元，中部地區(qū)每個(gè)城市補(bǔ)助總額不超過(guò)10億元，西部地區(qū)每個(gè)城市補(bǔ)助總額不超過(guò)12億元，直轄市每個(gè)城市補(bǔ)助總額不超過(guò)12億元。資金根據(jù)工作推進(jìn)情況分年撥付到位。

? 2025年7月，《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于進(jìn)一步加大穩(wěn)就業(yè)政策支持力度的通知》提出，對(duì)吸納16-24歲登記失業(yè)青年就業(yè)，與其簽訂勞動(dòng)合同并按規(guī)定為其足額繳納失業(yè)保險(xiǎn)費(fèi)、工傷保險(xiǎn)費(fèi)、職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)3個(gè)月以上的企業(yè)和社會(huì)組織，按照每人不超過(guò)1500元的標(biāo)準(zhǔn)發(fā)放一次性擴(kuò)崗補(bǔ)助，政策執(zhí)行期限至2025年12月底。所需資金從失業(yè)保險(xiǎn)基金中列支，上年末失業(yè)保險(xiǎn)基金滾存結(jié)余備付期限不足1年的統(tǒng)籌地區(qū)從就業(yè)補(bǔ)助資金中列支。

? 2025年7月，《民政部 財(cái)政部關(guān)于實(shí)施向中度以上失能老年人發(fā)放養(yǎng)老服務(wù)消費(fèi)補(bǔ)貼項(xiàng)目的通知》提出，通過(guò)中央和地方財(cái)政資金對(duì)符合條件的失能老年人發(fā)放養(yǎng)老服務(wù)消費(fèi)補(bǔ)貼。補(bǔ)貼資金總體按照9:1原則實(shí)行央地共擔(dān)。東部、中部、西部地區(qū)中央承擔(dān)比例分別為85%、90%、95%。補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)為：長(zhǎng)期入住養(yǎng)老機(jī)構(gòu)、短期入住養(yǎng)老機(jī)構(gòu)和日間托養(yǎng)消費(fèi)券額度暫為800元，居家上門(mén)養(yǎng)老服務(wù)消費(fèi)券額度暫為500元。

? 2025年7月，《育兒補(bǔ)貼制度實(shí)施方案》提出，從2025年1月1日起，對(duì)符合法律法規(guī)規(guī)定生育的3周歲以下嬰幼兒發(fā)放補(bǔ)貼，至其年滿3周歲。育兒補(bǔ)貼按年發(fā)放，現(xiàn)階段國(guó)家基礎(chǔ)標(biāo)準(zhǔn)為每孩每年3600元。

? 2025年7月，《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于逐步推行免費(fèi)學(xué)前教育的意見(jiàn)》提出，從2025年秋季學(xué)期起，免除公辦幼兒園學(xué)前一年在園兒童保育教育費(fèi)。對(duì)因免保育教育費(fèi)導(dǎo)致幼兒園收入減少的部分，由財(cái)政部門(mén)綜合考慮免保育教育費(fèi)在園兒童人數(shù)、所在地保育教育費(fèi)生均實(shí)際收費(fèi)水平等情況補(bǔ)助幼兒園。中央財(cái)政根據(jù)核定的各省免保育教育費(fèi)生均財(cái)政補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)以及在園兒童人數(shù)，按照中央與地方分擔(dān)比例，核定中央財(cái)政免保育教育費(fèi)補(bǔ)助資金。

? 2025年8月，《個(gè)人消費(fèi)貸款財(cái)政貼息政策實(shí)施方案》提出，2025年9月1日至2026年8月31日期間，居民個(gè)人使用貸款經(jīng)辦機(jī)構(gòu)發(fā)放的個(gè)人消費(fèi)貸款（不含信用卡業(yè)務(wù)）中實(shí)際用于消費(fèi)，且貸款經(jīng)辦機(jī)構(gòu)可通過(guò)貸款發(fā)放賬戶等識(shí)別借款人相關(guān)消費(fèi)交易信息的部分，可按規(guī)定享受貼息政策。年貼息比例為1個(gè)百分點(diǎn)（按符合條件的實(shí)際用于消費(fèi)的個(gè)人消費(fèi)貸款本金計(jì)算），且最高不超過(guò)貸款合同利率的50%，中央財(cái)政、省級(jí)財(cái)政分別承擔(dān)貼息資金的90%、10%。

? 2025年8月，《服務(wù)業(yè)經(jīng)營(yíng)主體貸款貼息政策實(shí)施方案》提出，由經(jīng)辦銀行向餐飲住宿、健康、養(yǎng)老、托育、家政、文化娛樂(lè)、旅游、體育8類消費(fèi)領(lǐng)域服務(wù)業(yè)經(jīng)營(yíng)主體發(fā)放的，2025年3月16日至2025年12月31日期間簽訂貸款合同且相關(guān)貸款資金發(fā)放至經(jīng)營(yíng)主體的，貸款資金合規(guī)用于改善消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施和提升服務(wù)供給能力的服務(wù)業(yè)經(jīng)營(yíng)主體貸款可享受財(cái)政貼息。財(cái)政部門(mén)按照貸款本金對(duì)經(jīng)營(yíng)主體進(jìn)行貼息，貼息期限不超過(guò)1年，年貼息比例為1個(gè)百分點(diǎn)，中央財(cái)政、省級(jí)財(cái)政分別承擔(dān)貼息資金的90%、10%。

2.參考海外，日本在低利率時(shí)代也曾調(diào)整財(cái)政支出向民生傾斜

事實(shí)上，考慮到低利率時(shí)代往往意味著項(xiàng)目投資回報(bào)邊際下降，因此財(cái)政支出向民生領(lǐng)域傾斜的能力及必要性均有所抬升。以日本為例，自1997年至2016年，10年期日本國(guó)債基準(zhǔn)收益率由1.88%下行至0.06%，而同期日本中央財(cái)政支出（一般會(huì)計(jì)支出）中投向民生領(lǐng)域（社會(huì)保障、教育文化）的比例由30.4%上升至39.2%。雖然2023年日本中央財(cái)政支出中投向民生領(lǐng)域的比例回落至34.1%，但受益于自2024年起日本政府將啟動(dòng)發(fā)行“兒童·育兒支援特別國(guó)債”，因此日本中央財(cái)政支出中投向民生領(lǐng)域的比例有望有所反彈。

具體而言，日本政府將少子化與人口減少列為該國(guó)面臨的最大危機(jī)之一。2023年日本政府專門(mén)設(shè)立了“兒童家庭廳”并編制了總規(guī)模達(dá)3.6萬(wàn)億日元（折合人民幣約1800億元）的“兒童·育兒支援加速計(jì)劃”，日本政府將以各類津貼（如兒童津貼、孕婦津貼、育兒津貼、產(chǎn)假津貼等）補(bǔ)助育兒家庭。為擴(kuò)大相關(guān)財(cái)政補(bǔ)助資金來(lái)源，自2024年至2028年，日本政府將根據(jù)實(shí)際需要發(fā)行指定用途的“兒童·育兒支援特別國(guó)債”（雖然名為特別國(guó)債，但計(jì)入日本財(cái)政一般會(huì)計(jì)）。

3. 風(fēng)險(xiǎn)提示

（1）對(duì)今年地方債支持項(xiàng)目建設(shè)的規(guī)模測(cè)算可能不夠準(zhǔn)確；

（2）對(duì)近期中央增量政策的財(cái)政配套規(guī)模測(cè)算可能不夠準(zhǔn)確；

（3）2025年中央財(cái)政預(yù)算后續(xù)可能發(fā)生一定調(diào)整。