作者 | 周智宇

編輯 | 張曉玲

地產的舊時代落幕了。當規(guī)模沖刺跑變成一場耐力賽，曾經的領跑者或許并非終點的贏家，市場開始用更嚴苛的眼光，審視一家企業(yè)真正的體質與耐力。

龍湖集團8月29日發(fā)布的中期業(yè)績，便是一份非典型答卷。

如果說昔日的房企巨輪依賴于地產開發(fā)的強勁引擎，那么在今天的風高浪急中，一塊沉穩(wěn)的“壓艙石”則顯得尤為珍貴。龍湖的這塊壓艙石，正是其持續(xù)增長的經營性業(yè)務。

2025年上半年，由商業(yè)投資、長租公寓等組成的運營業(yè)務與物業(yè)管理、智慧營造組成的服務業(yè)務，合計貢獻了132.7億元的收入，創(chuàng)下半年歷史新高，占集團總營收的比重已攀升至22.6%。

這并非一個簡單的數字增長。更值得關注的是其背后的利潤結構與現金流貢獻。在地產開發(fā)業(yè)務因市場價格承壓，結算毛利率不可避免下滑的背景下，這部分經營性業(yè)務成為了利潤的主角和穩(wěn)壓器。

財報顯示，運營業(yè)務毛利率高達77.7%，服務業(yè)務毛利率亦有30.0%。龍湖管理層在業(yè)績會上透露，今年上半年，這四大航道貢獻了40億利潤。

正如摩根大通分析師所指出的，龍湖經營性業(yè)務的盈利表現，有效抵消了開發(fā)業(yè)務盈利承壓帶來的影響。穆迪的行業(yè)報告也表達了類似觀點，認為不斷增長的經營性收入提升了開發(fā)商的盈利穩(wěn)定性和財務韌性。

這塊“壓艙石”的成色，體現在重慶北城天街改造后帶來的運營提升，體現在冠寓12.7萬間已開業(yè)房源和高達95.6%的出租率，也體現在龍湖龍智造上半年同比65%的營收增長之中。它們共同構成了一個強大的內生“造血”系統(tǒng)，為龍湖提供了穿越周期的底氣。

上半年，龍湖集團含資本性支出的經營性現金流實現了超過20億元的凈流入——在當下，這無疑是衡量一家房企真實健康狀況的黃金指標。

如果說經營性收入是壓艙石，那么審慎的財務紀律和持續(xù)優(yōu)化的債務結構，則是龍湖為自己打造的厚實安全墊。

早在2022年中，當行業(yè)尚未經歷后續(xù)的劇烈震蕩時，龍湖便已前瞻性地提出降負債戰(zhàn)略，主動踩剎車。這一戰(zhàn)略的成果在2025年的中報中得到了清晰的體現。

截至報告期末，龍湖的有息負債總額為1698億元，較2024年底成功壓降65.3億元。

這不僅僅是總量的減少，更是結構性的深刻重塑。集團執(zhí)行董事兼CFO趙軼在業(yè)績會上給出了明確的路徑圖：通過經營性物業(yè)貸置換信用債，推動債務結構的轉換。

數據顯示，目前龍湖的銀行融資占比已高達87%，而境內信用債在年底將僅剩44億。外幣債務占比降至14%，且已100%做掉期處理，規(guī)避了匯率風險。這種從短久期、高成本的公開市場融資，向長久期、低成本、有抵押物的銀行融資的切換，極大增強了財務的穩(wěn)定性。

這種穩(wěn)定性體現在一系列關鍵指標上：平均融資成本降至3.58%的歷年低點，平均合同借貸年期則拉長至10.95年的歷史最長水平?！叭兰t線”持續(xù)穩(wěn)居綠檔，凈負債率進一步降至51.2%。

更令市場安心的是，龍湖對債務兌付的堅決態(tài)度。截至目前，其年內到期的境內債券已全部償還完畢。

龍湖用行動證明，在行業(yè)出清的過程中，信用是企業(yè)最寶貴的無形資產。新加坡星展銀行對此評論稱，龍湖的資產負債表優(yōu)化進展順利，償清近期境外債務后，其財務狀況將更為穩(wěn)固。

在守住安全底線的同時，龍湖并未放棄對未來的布局。盡管投資策略極為審慎，強調“量入為出”，但今年上半年，龍湖依然擇機在上海、重慶、蘇州等核心城市獲取了4幅土地。

龍湖集團董事長兼CEO陳序平的判斷是：“一二線城市的核心地段仍然缺少好房子，核心地段的改善需求仍然非常強勁。” 這一定位，決定了龍湖地產開發(fā)業(yè)務未來的方向。

從重慶兩江御湖境的“三開三罄”，到北京“好房子”樣本項目關稅的逆市熱銷，龍湖正在用產品力來回應市場的結構性需求。

上半年90%的銷售額來自一二線城市，并表回款率超過100%，這證明了聚焦高能級城市、聚焦改善需求的策略是行之有效的。

展望未來，隨著存貨的逐步去化和新獲取項目的穩(wěn)定入市，地產開發(fā)業(yè)務對龍湖整體利潤的拖累將逐步減弱，并有望得到修復。同時，下半年計劃新開業(yè)的約10座商場，將為經營性收入的增長提供新的動力。

行業(yè)歷經四年深度調整，龍湖交出的這份答卷，核心邏輯可以歸結為：以正向的經營現金流為基石，驅動債務結構的優(yōu)化和穿越周期的發(fā)展。

它告別了過去“融資驅動增長”的舊模式，轉而依靠業(yè)務自身的“造血”能力，這在當下的環(huán)境中尤為可貴。

誠然，利潤的短期承壓是所有地產商都必須面對的現實。但相比于在規(guī)?；糜X中迷失，龍湖選擇了一條更艱難但更穩(wěn)健的道路。正如管理層所言，隨著償債高峰過去，龍湖的債務結構和償債壓力將大幅下降，而正向經營現金流將持續(xù)保持，浙江構成龍湖的基本盤。

當一家企業(yè)擁有了堅實的壓艙石，足夠厚度的安全墊，以及一個明確知道未來方向的發(fā)動機，那么無論外部環(huán)境如何風云變幻，它都擁有了從容前行的資本。在地產行業(yè)的“窄門”前，龍湖正穩(wěn)步穿越。