政策保持定力。

文：國金宏觀宋雪濤

8月15日，央行發(fā)布二季度貨幣政策執(zhí)行報告。報告大致延續(xù)了7月政治局會議和二季度貨幣政策例會的定調，強調“貿易壁壘增多…當前我國經濟運行依然面臨不少風險挑戰(zhàn)”，下一階段要“落實落細適度寬松的貨幣政策”、“用好結構性貨幣政策工具”。

二季度貨幣政策執(zhí)行報告有三點值得關注：

第一，對物價回升的表述更加積極。

二季度貨幣政策執(zhí)行報告對物價的表述從一季度報告中的“物價水平有望保持低位回升態(tài)勢”和二季度例會中的“物價持續(xù)低位運行”修改為“物價水平溫和回升積極因素增多”，表述更加積極。

年內PPI同比或將觸底回升，去年同期偏低的基數（2024年8、9月PPI環(huán)比分別-0.7%、-0.6%）疊加“反內卷”對大宗商品價格的影響，為8、9月PPI同比增速回升創(chuàng)造一定條件。

但7月經濟數據顯著回落，僅出口繼續(xù)超預期，固投累計增速下滑1.2個百分點至1.6%，社零增速回落1.1個百分點至3.7%。估算7月實際GDP同比為5%左右，GDP平減指數為-1.4%左右，名義GDP增速為3.6%左右，較2季度進一步下降。

往后看，出口或面臨透支效應拖累，PPI回升的持續(xù)性和力度也需要更多時間觀察。

第二，“降準降息”繼續(xù)缺席，貨幣政策維持“量寬價穩(wěn)”。

從政策定調上看，當前貨幣政策更強調“落實落細存量政策”，比如加快推進養(yǎng)老和服務消費再貸款的發(fā)放?！敖禍式迪ⅰ崩^續(xù)缺席，相關增量工具的落地仍需經濟觸發(fā)因素。

5月政策利率下調10BP之后，二季度新發(fā)人民幣貸款加權平均利率下行15BP至3.29%，商業(yè)銀行、大型商業(yè)銀行凈息差分別下行至1.42%、1.31%，創(chuàng)近年來新低。

凈息差也是對降息的掣肘之一，央行繼續(xù)強調“要發(fā)揮市場利率定價自律機制作用，降低銀行負債成本，推動社會綜合融資成本下降”，如果后續(xù)降息，銀行負債端成本的下調幅度或更大。

7月非銀存款同比多增1.4萬億，居民存款持續(xù)流向資本市場，而央行繼續(xù)重申“提高資金使用效率，防范資金空轉，把握好金融支持實體經濟和保持自身健康性的平衡”，避免低價資金流入資本市場推高資產價格，形成資產泡沫，也為貨幣政策的進一步數量寬松降溫。

第三，加大結構性支持力度。

二季度貨政報告的四個專欄分別聚焦小微金融服務、金融支持科技創(chuàng)新、信貸結構優(yōu)化、金融支持促消費。其中提到，“新增貸款中科技領域占比約70%，增速實現了兩位數以上增長”，推動科創(chuàng)債市場發(fā)展是未來結構性貨幣政策工具的發(fā)力重點之一。

專欄強調要“發(fā)揮好貨幣信貸政策與財政貼息、風險補償等措施的協同效應”。近期對個人消費貸款與服務業(yè)經營主體貸款財政貼息1個百分點，接下來為政策性金融工具提供資金支持，也將是貨幣發(fā)揮財政協同效應的主要體現。

風險提示

國內經濟已經開始呈現疲弱狀態(tài)，后續(xù)經濟下行可能超預期，關注貨幣政策的可能應對；中美關稅貿易摩擦尚未結束，中美談判前景尚不明朗，關注后續(xù)地緣政治對出口的擾動；出口不確定性增強或對中國基本面造成明顯拖累，關注后續(xù)基本面變化。