中國(guó)商報(bào)（記者 馬嘉）內(nèi)地美妝企業(yè)珀萊雅近日宣布籌劃發(fā)行H股股票并在香港聯(lián)合交易所有限公司上市。該消息發(fā)布后，珀萊雅A股股價(jià)于8月27日下跌7.59%。

業(yè)內(nèi)人士分析，一方面，根據(jù)珀萊雅發(fā)布的2025年上半年財(cái)報(bào)，其業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪彙⒅髌放圃鲩L(zhǎng)乏力；另一方面，wind數(shù)據(jù)顯示，珀萊雅的高管和股東們已通過(guò)多年減持累計(jì)套現(xiàn)超過(guò)50億元，這個(gè)數(shù)字相當(dāng)于公司自2016年至2024年前三季度歸母凈利潤(rùn)的總和。珀萊雅的“二次上市”之路會(huì)順利嗎？

高增長(zhǎng)神話面臨考驗(yàn)

珀萊雅2025年半年報(bào)顯示，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)7.21%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)13.8%。從表面看來(lái)仍保持增長(zhǎng)，但與2024年同期37.9%的營(yíng)收增速和40.48%的凈利潤(rùn)增速相比，下滑幅度較大。

值得關(guān)注的是，其主品牌“珀萊雅”營(yíng)收同比微降0.08%，這是該品牌近5年來(lái)首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。珀萊雅解釋稱(chēng)是“主動(dòng)調(diào)整渠道結(jié)構(gòu)所致”，但市場(chǎng)擔(dān)憂這可能是主品牌競(jìng)爭(zhēng)力下降的信號(hào)。

該公司近年來(lái)推廣的“大單品戰(zhàn)略”似乎也面臨瓶頸。數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，珀萊雅天貓官方旗艦店成交客戶(hù)數(shù)同比減少11.78%，唯品會(huì)平臺(tái)成交客戶(hù)數(shù)減少15.63%。核心渠道客戶(hù)流失問(wèn)題不容忽視。

珀萊雅一直在推進(jìn)多品牌戰(zhàn)略。2025年上半年，旗下彩妝品牌彩棠營(yíng)收同比增長(zhǎng)21.11%，洗護(hù)品牌Off&Relax同比激增102.52%，彩妝品牌原色波塔同比大漲80.18%。但是，這些新品牌的規(guī)模仍然較小，合計(jì)營(yíng)收占比不足25%，難以彌補(bǔ)主品牌營(yíng)收下滑帶來(lái)的影響。

更重要的是，新品牌營(yíng)銷(xiāo)投入產(chǎn)出比正在下降。數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，珀萊雅銷(xiāo)售費(fèi)用同比增長(zhǎng)13.64%，遠(yuǎn)高于營(yíng)收7.21%的增速。銷(xiāo)售費(fèi)用率同比提升至49.59%，創(chuàng)歷史新高。

“這意味著珀萊雅需要花更多的錢(qián)才能拉動(dòng)增長(zhǎng)。”美妝行業(yè)分析師李盈瑩表示，“在流量紅利見(jiàn)頂?shù)那闆r下，這種模式能否持續(xù)值得懷疑。”

赴港上市目的何在

珀萊雅一直宣稱(chēng)重視研發(fā)創(chuàng)新，但數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年公司研發(fā)費(fèi)用為0.95億元，同比增長(zhǎng)0.44%，僅占總營(yíng)收的1.77%。

相比之下，同期銷(xiāo)售費(fèi)用高達(dá)26.59億元，是研發(fā)投入的20倍以上。對(duì)比公司營(yíng)收的53.62億元，也即其接近營(yíng)收的一半被用于推廣營(yíng)銷(xiāo)。對(duì)此，有投資人表示：“這種投入比例讓人質(zhì)疑公司到底是科技驅(qū)動(dòng)還是營(yíng)銷(xiāo)驅(qū)動(dòng)。”

與國(guó)際巨頭相比，珀萊雅的研發(fā)投入規(guī)模相形見(jiàn)絀。歐萊雅集團(tuán)2024年研發(fā)費(fèi)用高達(dá)12.5億歐元（約合98億元人民幣），是珀萊雅的80余倍。此外，珀萊雅雖然聲稱(chēng)擁有240項(xiàng)專(zhuān)利，但其中發(fā)明專(zhuān)利占比不足30%，大部分為外觀設(shè)計(jì)和實(shí)用型專(zhuān)利，核心技術(shù)壁壘仍有待加強(qiáng)。

在此背景下，珀萊雅在公告中稱(chēng)，赴港上市旨在“加快公司的國(guó)際化戰(zhàn)略和海外業(yè)務(wù)發(fā)展，增強(qiáng)公司的境外融資能力。”

有證券分析師表示：“當(dāng)前，A股市場(chǎng)再融資政策收緊，這可能是珀萊雅選擇赴港上市的重要原因。與其說(shuō)公司是為了國(guó)際化，不如說(shuō)是開(kāi)辟新的融資渠道?！?/p>

需要注意的是，香港資本市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)品企業(yè)的估值通常低于A股。珀萊雅目前A股動(dòng)態(tài)市盈率約為25倍，而H股同類(lèi)公司估值大多在15至20倍之間。估值差異可能導(dǎo)致公司H股發(fā)行價(jià)承壓。

關(guān)于H股對(duì)A股可能產(chǎn)生的影響及公司應(yīng)對(duì)態(tài)度，中國(guó)商報(bào)記者通過(guò)郵件向珀萊雅求證，截至發(fā)稿，暫未收到回復(fù)。

高管減持已超50億元

在宣布赴港上市前，今年3月，珀萊雅發(fā)布高管集中競(jìng)價(jià)減持股份計(jì)劃公告。公司董事、副總經(jīng)理金衍華以及副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書(shū)兼財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人王莉因資金安排需求，將分別減持自身所持有公司股份的25%。

這已是規(guī)定的減持上限，若按當(dāng)時(shí)87.56元的股價(jià)計(jì)算，此次減持兩位副總合計(jì)套現(xiàn)金額超千萬(wàn)元。

減持最為引人注目的是珀萊雅創(chuàng)始人兼前總經(jīng)理方玉友。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，方玉友多年來(lái)累計(jì)減持金額超41.5億元，持股比例也由創(chuàng)業(yè)期的24%下降到了現(xiàn)在的15%。自2020年年底以來(lái)，方玉友累計(jì)進(jìn)行了逾60次減持，按照減持均價(jià)計(jì)算，套現(xiàn)金額超過(guò)35億元。而2022年8月的一次減持計(jì)劃套現(xiàn)金額就高達(dá)16億元。

值得關(guān)注的是，珀萊雅在宣布赴港上市計(jì)劃的同時(shí)，推出了公司史上最高半年度分紅方案：每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利8元（含稅），現(xiàn)金分紅總額預(yù)計(jì)3.15億元（含稅），占2025年上半年歸母凈利潤(rùn)的近四成。

有投資人在論壇發(fā)文稱(chēng)，珀萊雅大手筆分紅表明公司并不缺現(xiàn)金，卻又要尋求境外融資，其真正動(dòng)機(jī)令人質(zhì)疑。另外，截至2025年6月末，珀萊雅賬面貨幣資金達(dá)12.47億元，資產(chǎn)負(fù)債率在30%左右，公司資金充裕。在此情況下，H股或會(huì)拖累A股表現(xiàn)，其赴港上市融資的必要性需要進(jìn)一步解釋。

另外，珀萊雅的境外銷(xiāo)售額一直未在財(cái)報(bào)中公開(kāi)。有投資人表示，珀萊雅的海外業(yè)務(wù)目前規(guī)模很小，可能占總收入的比重還不到5%，且主要集中在東南亞市場(chǎng)。這與珀萊雅的品牌體量嚴(yán)重不符。

截至8月27日收盤(pán)，珀萊雅的股價(jià)下跌7.59%，反映出投資人對(duì)珀萊雅赴港上市計(jì)劃的復(fù)雜心態(tài)。對(duì)于珀萊雅未來(lái)的“二次上市”之路，中國(guó)商報(bào)記者將持續(xù)關(guān)注。