中經(jīng)記者 顧夢(mèng)軒 李正豪 廣州、北京報(bào)道

作為國(guó)產(chǎn)AI芯片龍頭，寒武紀(jì)（688256.SH）已經(jīng)開(kāi)啟“狂飆”模式。

8月27日盤中，寒武紀(jì)股價(jià)持續(xù)走強(qiáng)，拉升漲近10%，盤中1464元/股的價(jià)格一度超越貴州茅臺(tái)成為A股新“股王”。8月28日收盤時(shí)，寒武紀(jì)再度飆漲，單日漲幅15.73%，股價(jià)1587.91元/股；而貴州茅臺(tái)報(bào)收于1446.10元/股。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至8月28日收盤，寒武紀(jì)本月漲幅123.8%；2023年1月1日至2025年8月28日，寒武紀(jì)累計(jì)漲幅高達(dá)2810.39%；當(dāng)前其總市值超過(guò)6000億元，約為6643億元。

從8月26日寒武紀(jì)發(fā)布的半年報(bào)來(lái)看，公司交出了一份亮眼的成績(jī)單。但受訪分析人士仍提醒投資者注意寒武紀(jì)存在的高估風(fēng)險(xiǎn)。未來(lái)，有“英偉達(dá)平替”之稱的寒武紀(jì)可能仍有很長(zhǎng)的路要走。

國(guó)產(chǎn)機(jī)遇被看多

公開(kāi)信息顯示，寒武紀(jì)成立于2016年，并于2020年成功登陸科創(chuàng)板，成為中國(guó)少數(shù)專注于人工智能芯片的上市企業(yè)之一。

從近段時(shí)間股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，寒武紀(jì)股價(jià)拉漲速度持續(xù)超出預(yù)期。從7月10日階段性低點(diǎn)到8月27日的一個(gè)多月時(shí)間，寒武紀(jì)股價(jià)漲超156.47%。

由于股價(jià)的瘋狂上漲，8月14日晚，寒武紀(jì)發(fā)布《股票交易異常波動(dòng)公告》，稱公司股票交易連續(xù)三個(gè)交易日內(nèi)（2025年8月12日、13日、14日）收盤價(jià)格漲幅偏離值累計(jì)達(dá)到30%。

寒武紀(jì)方面提醒，公司近期關(guān)注到網(wǎng)上傳播的關(guān)于公司在某廠商預(yù)訂大量載板訂單、收入預(yù)測(cè)、新產(chǎn)品情況、送樣及潛在客戶、供應(yīng)鏈等相關(guān)信息，均為誤導(dǎo)市場(chǎng)的不實(shí)信息。

深入分析寒武紀(jì)近期“狂飆”的原因，星圖金融研究院研究員張思遠(yuǎn)向記者指出，首先，美國(guó)對(duì)華芯片出口管制收緊，英偉達(dá)暫停H20芯片生產(chǎn)，國(guó)內(nèi)算力需求轉(zhuǎn)向國(guó)產(chǎn)芯片，寒武紀(jì)作為稀缺標(biāo)的受益顯著。其次，2025中國(guó)算力大會(huì)明確智能算力規(guī)模增長(zhǎng)超40%，DeepSeek-V3.1模型適配國(guó)產(chǎn)芯片，推動(dòng)生態(tài)加速落地。最后，寒武紀(jì)2025年連續(xù)兩個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，凈利潤(rùn)累計(jì)達(dá)10.38億元，市場(chǎng)對(duì)其商業(yè)化能力的信心有所提升。

“政策與地緣環(huán)境共同驅(qū)動(dòng)了市場(chǎng)情緒?！睗?jì)安研究院研究員萬(wàn)力向記者指出，在美國(guó)持續(xù)限制AI芯片出口的背景下，寒武紀(jì)憑借自主IP架構(gòu)與本土研發(fā)制造能力，成為“信創(chuàng)+國(guó)產(chǎn)算力”的核心受益標(biāo)的。

“外資機(jī)構(gòu)的樂(lè)觀評(píng)級(jí)進(jìn)一步強(qiáng)化了市場(chǎng)預(yù)期?！比f(wàn)力表示，高盛近期上調(diào)了其目標(biāo)價(jià)，維持“買入”評(píng)級(jí)，并預(yù)測(cè)其2030年市盈率有望達(dá)到44倍。這類外資背書(shū)在當(dāng)前A股高估值階段極具引導(dǎo)力，提升了資金風(fēng)險(xiǎn)偏好。

鹿克島科技創(chuàng)始人兼CEO盧克林表示，寒武紀(jì)這波上漲的直接推手是“政策+情緒”。國(guó)家大基金三期（國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金三期股份有限公司）落地在即，疊加科創(chuàng)板做市、做市商擴(kuò)容，會(huì)增強(qiáng)流動(dòng)性；7月以來(lái)公募基金集中調(diào)倉(cāng)，把寒武紀(jì)從“故事股”硬生生買成“權(quán)重”。

云端產(chǎn)品爆發(fā)性增長(zhǎng)

8月26日晚，寒武紀(jì)發(fā)布2025年半年度報(bào)告。數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.81億元，較上年同期增加28.16億元，同比增長(zhǎng)4347.82%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為10.38億元，歸屬上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為9.13億元，均實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

“云端產(chǎn)品的爆發(fā)性增長(zhǎng)帶動(dòng)業(yè)務(wù)突圍，這是直接推動(dòng)寒武紀(jì)扭虧為盈的主因。”萬(wàn)力指出，寒武紀(jì)的營(yíng)收增長(zhǎng)幾乎完全來(lái)自云端產(chǎn)品線，貢獻(xiàn)了28.7億元，占上半年收入的99.6%，標(biāo)志著產(chǎn)品在大模型訓(xùn)練與推理場(chǎng)景中獲得規(guī)?；涞?。這說(shuō)明公司已實(shí)現(xiàn)從架構(gòu)積累到市場(chǎng)快速轉(zhuǎn)換的突破。

除上述原因外，張思遠(yuǎn)指出，寒武紀(jì)持續(xù)深化與大模型、互聯(lián)網(wǎng)頭部企業(yè)的技術(shù)合作，通過(guò)“技術(shù)適配—場(chǎng)景落地—規(guī)模擴(kuò)張”的路徑，推動(dòng)產(chǎn)品在金融、運(yùn)營(yíng)商等重點(diǎn)行業(yè)的滲透率提升，也是業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)的另一大原因。

“此外，規(guī)模效應(yīng)下利潤(rùn)端顯著改善?！睆埶歼h(yuǎn)表示，寒武紀(jì)營(yíng)收高速增長(zhǎng)帶動(dòng)毛利率維持55.93%的較高水平，同時(shí)費(fèi)用端呈現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，上半年?duì)I業(yè)總成本20.11億元，僅為營(yíng)收的69.8%，其中銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用占比分別降至0.97%、3.40%。營(yíng)收增長(zhǎng)遠(yuǎn)高于研發(fā)投入增長(zhǎng)及成本增長(zhǎng)，推動(dòng)凈利潤(rùn)從去年同期虧損5.33億元扭轉(zhuǎn)為盈利10.38億元，并實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)9.13億元轉(zhuǎn)正。

雖然實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)爆發(fā)，但半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2025年中期，寒武紀(jì)存貨高達(dá)26.9億元，較上年年末增長(zhǎng)51.64%，且應(yīng)收賬款集中度較高，短期內(nèi)可能對(duì)現(xiàn)金周轉(zhuǎn)與資金效率形成制約。

萬(wàn)力指出，寒武紀(jì)99.6%的收入來(lái)自云端產(chǎn)品線，整體營(yíng)收結(jié)構(gòu)高度依賴單一賽道，一旦行業(yè)需求或技術(shù)路徑變化，抗風(fēng)險(xiǎn)能力存在隱憂。

盧克林提醒，盈利改善一半是經(jīng)營(yíng)杠桿，一半是財(cái)務(wù)杠桿。真正驗(yàn)證成色的指標(biāo)是“經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流/凈利潤(rùn)”能否持續(xù)大于1，目前寒武紀(jì)的該項(xiàng)指標(biāo)數(shù)值是0.3，需謹(jǐn)慎看待486%的增速預(yù)期。

存在高估風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)下，寒武紀(jì)超過(guò)6000億元的市值，是否被高估？

張思遠(yuǎn)表示，雖然寒武紀(jì)股價(jià)背后存在以上眾多支撐，但當(dāng)前寒武紀(jì)PE_TTM（滾動(dòng)市盈率）達(dá)4463.55倍，PB（市凈率）99.41倍，PS（市銷率）256.34倍，顯著高于半導(dǎo)體行業(yè)平均值。

“寒武紀(jì)當(dāng)前估值水平反映其在多因子博弈結(jié)構(gòu)中的動(dòng)態(tài)合理價(jià)值水平，與二級(jí)市場(chǎng)的‘熱點(diǎn)溢價(jià)’之間存在明顯張力，投資者需關(guān)注估值回歸的風(fēng)險(xiǎn)與節(jié)奏?！比f(wàn)力表示。

盧克林指出，寒武紀(jì)靜態(tài)PS已破300倍，EV/EBITDA（企業(yè)價(jià)值倍數(shù)）無(wú)法計(jì)算，傳統(tǒng)框架已失效。與其說(shuō)投資者交易的是寒武紀(jì)的股票，不如說(shuō)現(xiàn)在交易的是“中國(guó)版英偉達(dá)”期權(quán)，短期看情緒溢價(jià)，中長(zhǎng)期要看訂單兌現(xiàn)節(jié)奏?！爱?dāng)前定價(jià)里，六成信仰、三成流動(dòng)性、一成基本面，高估無(wú)疑，但高估可以持續(xù)，只要信仰不崩?！北R克林說(shuō)。

多重利好之下，被視為“英偉達(dá)平替”的寒武紀(jì)跟英偉達(dá)的差距還有多遠(yuǎn)？

盧克林指出，與英偉達(dá)比，寒武紀(jì)仍有三道鴻溝：首先是軟件棧，CUDA（英偉達(dá)公司設(shè)計(jì)研發(fā)的一種并行計(jì)算平臺(tái)和編程模型）生態(tài)20年積累，寒武紀(jì)CNML（寒武紀(jì)推出的機(jī)器學(xué)習(xí)庫(kù)）僅覆蓋主流算子60%，開(kāi)發(fā)者遷移成本高；其次是先進(jìn)制程，英偉達(dá)已鎖定臺(tái)積電3nm，寒武紀(jì)受限于7nm產(chǎn)能，算力密度落后1.8倍；最后是系統(tǒng)級(jí)能力，寒武紀(jì)仍以單芯片交付為主，缺乏整機(jī)級(jí)議價(jià)權(quán)。差距不是技術(shù)單點(diǎn)，而是“芯片+系統(tǒng)+生態(tài)”三位一體。

萬(wàn)力指出，第一，寒武紀(jì)生態(tài)構(gòu)建與開(kāi)發(fā)者支持能力不足。英偉達(dá)在全球范圍內(nèi)構(gòu)建了CUDA開(kāi)發(fā)生態(tài)系統(tǒng)，形成了軟硬件深度耦合、工具鏈完善、開(kāi)發(fā)門檻低的閉環(huán)平臺(tái)。寒武紀(jì)雖然推出了Cambricon BANG（寒武紀(jì)訓(xùn)練平臺(tái)）和MagicMind（編譯器），但在應(yīng)用廣度、文檔支持、開(kāi)源友好度和第三方模型適配方面仍有差距。

第二，客戶結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)覆蓋有限。英偉達(dá)的客戶包括多家全球頂尖AI企業(yè)、云廠商、科研機(jī)構(gòu)、政府與超算中心，其營(yíng)收結(jié)構(gòu)國(guó)際化、收入持續(xù)性強(qiáng)。寒武紀(jì)則聚焦國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，以信創(chuàng)、科研和部分政務(wù)類AI部署為主，商業(yè)客戶仍以頭部定制化訂單為主，缺乏穩(wěn)定、規(guī)模化采購(gòu)客戶群體。

第三，資本杠桿能力與全球市場(chǎng)品牌影響力不足。英偉達(dá)已是全球市值最高的半導(dǎo)體企業(yè)之一，擁有強(qiáng)大融資、并購(gòu)與市場(chǎng)影響力。寒武紀(jì)雖在國(guó)內(nèi)具估值優(yōu)勢(shì)，但其全球品牌認(rèn)知度、渠道滲透力、戰(zhàn)略客戶議價(jià)力尚有提升空間。

（編輯：張靖超 審核：李正豪 校對(duì)：顏京寧）