本周一、周二，上證指數(shù)分別只微漲0.76%、0.15%。

　　不應(yīng)該！實(shí)在是不應(yīng)該！

　　4月13日（周日）央媽公布的3月金融數(shù)據(jù)，其實(shí)是給市場(chǎng)打了一針強(qiáng)心劑。

　　可惜很多人沒(méi)能讀懂央媽的暗示，沒(méi)能讀懂當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性，錯(cuò)把蜜糖當(dāng)砒霜！

　　首先，從數(shù)據(jù)公布的時(shí)間上，就大有意味。

　　按慣例，央媽一般在工作日發(fā)布金融數(shù)據(jù)，很少在周末、尤其是周日發(fā)布。

　　在關(guān)稅擾動(dòng)、市場(chǎng)巨震不斷的當(dāng)下，央媽這次破例出手，特意在周一盤前發(fā)布利好，等于在暴風(fēng)雨中為投資者遞來(lái)一把傘，可謂用心良苦！

　　其次，從數(shù)據(jù)整體上看，3月信貸社融雙雙超出預(yù)期。

　　新增社融5.89萬(wàn)億元，較去年同期多增1.05萬(wàn)億元，較2月多增3.65萬(wàn)億元，超出萬(wàn)得一致預(yù)期的4.73萬(wàn)億元。

　　社融同比增速?gòu)?.2%回升到8.4%，較2月上升0.17個(gè)百分點(diǎn)，高于萬(wàn)得一致預(yù)期的8.15%。

　　人民幣貸款同比增速達(dá)到7.4%，較2月貸款同比增速上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。這是2023年3月后貸款余額增速首次實(shí)現(xiàn)同比回升。

　　M2同比7.0%，市場(chǎng)預(yù)期7.0%，前值7.0%，增速持平。

　　（資料來(lái)源：中金公司研究部）

　　數(shù)據(jù)整體看著不錯(cuò)，那市場(chǎng)為何反映平平？在擔(dān)心什么呢？

　　一是后續(xù)數(shù)據(jù)繼續(xù)發(fā)力問(wèn)題。

　　3月是季末，新增社融在季末往往會(huì)有季節(jié)性沖量，那么后續(xù)數(shù)據(jù)壓力就大了。

　　因?yàn)槊總€(gè)季末，銀行內(nèi)部都有業(yè)績(jī)指標(biāo)考核壓力，監(jiān)管要看銀行有沒(méi)有支持小微企業(yè)。

　　銀行為了滿足監(jiān)管要求，往往會(huì)在季末沖量。但一次猛發(fā)力，下個(gè)月可能就增不動(dòng)了。

　　市場(chǎng)擔(dān)心4月金融數(shù)據(jù)增不動(dòng)了，好像沒(méi)問(wèn)題。

　　市場(chǎng)真正最擔(dān)心的、也是關(guān)注度最高的，是企業(yè)短貸高增、但中長(zhǎng)期貸款卻有小幅回落，企業(yè)似乎對(duì)未來(lái)似乎比較悲觀。

　　具體看，企業(yè)短貸新增1.44萬(wàn)億元，同比多增4600億元，這也是3月信貸數(shù)據(jù)回暖的主因。

　　而企業(yè)中長(zhǎng)期貸款新增1.58萬(wàn)億元，同比少增200億元。

　　企業(yè)短期貸款一般被用來(lái)補(bǔ)充運(yùn)營(yíng)資金、償還到期債務(wù)或者結(jié)算等，更多體現(xiàn)的是企業(yè)流動(dòng)性管理訴求，對(duì)實(shí)體狀況本身的指示意義比較弱。

　　而企業(yè)中長(zhǎng)期貸款一般會(huì)拿去購(gòu)置設(shè)備和建設(shè)工程，更能反映企業(yè)投資需求。

　　因此當(dāng)企業(yè)中長(zhǎng)期貸款持續(xù)往上走的時(shí)候，經(jīng)濟(jì)才能真正復(fù)蘇起來(lái)。

　　所以，3月企業(yè)短貸增加、中長(zhǎng)貸同比略微下降，自然而然地讓市場(chǎng)認(rèn)為，在外部需求承壓、PPI持續(xù)低位運(yùn)行背景下，企業(yè)對(duì)未來(lái)比較悲觀，擴(kuò)產(chǎn)意愿不強(qiáng)。

　　靚麗數(shù)據(jù)的背后，真的這么不堪一擊嗎？

　　先說(shuō)大家最關(guān)心的，市場(chǎng)對(duì)企業(yè)部門“短貸高增、中長(zhǎng)貸回落”的擔(dān)憂，這本質(zhì)是對(duì)企業(yè)融資意愿的疑慮。

　　但觀察企業(yè)部門的融資需求，不能只盯著貸款結(jié)構(gòu)，還要結(jié)合直接融資渠道的變化。這正是被市場(chǎng)忽略的關(guān)鍵視角。

　　3月企業(yè)貸款數(shù)據(jù)表面看，確實(shí)呈現(xiàn)“短強(qiáng)長(zhǎng)弱”的分化。

　　但值得注意的是，同期企業(yè)債券融資成本顯著升高。

　　據(jù)廣發(fā)托管梳理，3月企業(yè)債券融資成本升高，1年AAA中短期票據(jù)收益率中樞上行12BP至2.09%，部分企業(yè)可能利用流貸來(lái)替代債券融資。

　　中金公司也指出，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的利率波動(dòng)影響了企業(yè)的融資選擇（債券融資成本隨利率波動(dòng)上升），企業(yè)融資方式可能從債券轉(zhuǎn)向貸款。

　　從企業(yè)債券融資數(shù)據(jù)看，或許可以印證——3月企業(yè)債凈融資- 905億元，較去年同期大降 5142 億元。

　　如果將企業(yè)債融資與貸款、表內(nèi)外票據(jù)融資合并來(lái)看，企業(yè)部門3月凈融資達(dá)3.1萬(wàn)億元，與去年同期基本持平。

　?。ㄙY料來(lái)源：中金公司研究部）

　　這說(shuō)明，企業(yè)整體融資需求并未減弱，只是在債券市場(chǎng)利率波動(dòng)下，暫時(shí)性調(diào)整了融資工具選擇。

　　短期貸款的高增并非源于企業(yè)對(duì)未來(lái)的悲觀，而是金融市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制調(diào)節(jié)下的理性選擇——

　　當(dāng)直接融資成本短期高企時(shí)，通過(guò)銀行貸款維持資金鏈，恰是企業(yè)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的靈活策略。

　　另一個(gè)問(wèn)題，市場(chǎng)對(duì)“季末沖量不可持續(xù)”的擔(dān)憂，本質(zhì)是對(duì)社融增長(zhǎng)動(dòng)力切換的疑慮。

　　其實(shí)3月社融存量的回升，主要是靠政府債帶動(dòng)，財(cái)政逆周期擴(kuò)張持續(xù)。

　　當(dāng)月政府債券凈融資1.48萬(wàn)億元，同比多增1.02萬(wàn)億元，基本等同于3月社融同比多增幅度。一季度政府債凈融資規(guī)模達(dá)到3.87萬(wàn)億元，創(chuàng)歷史新高。

　　關(guān)鍵是，財(cái)政后續(xù)能否繼續(xù)發(fā)力？

　　基調(diào)早就很明確——財(cái)政，一定會(huì)給中國(guó)經(jīng)濟(jì)托底！

　　今年兩會(huì)就提到，要實(shí)施更加積極的財(cái)政政策——

　　財(cái)政赤字率安排至4%，較去年提高1個(gè)百分點(diǎn)；

　　赤字金額5.66萬(wàn)億元，較去年增加1.6萬(wàn)億元；

　　超長(zhǎng)期特別國(guó)債規(guī)模達(dá)1.3萬(wàn)億元，較去年增加3000億元；

　　新增支持國(guó)有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充資本的特別國(guó)債5000億元；地方專項(xiàng)債安排4.4萬(wàn)億元，較去年增加5000億元。

　　提出的財(cái)政增量累計(jì)多達(dá)11.86萬(wàn)億元，相當(dāng)于 8.38%廣義財(cái)政赤字率效果。

　　在一季度相對(duì)平淡、加之外部不確定性加劇的情況下，預(yù)計(jì)增量財(cái)政政策主要在二三季度落地，二季度政府債凈融資規(guī)模大概率還將維持高位運(yùn)行。

　　同時(shí)，4月6日關(guān)稅風(fēng)暴來(lái)臨后，人民日?qǐng)?bào)發(fā)文表態(tài)，再次堅(jiān)定信心。

　　提到，“未來(lái)根據(jù)形勢(shì)需要，降準(zhǔn)、降息等貨幣政策工具已留有充分調(diào)整余地，隨時(shí)可以出臺(tái)；財(cái)政政策已明確要加大支出強(qiáng)度、加快支出進(jìn)度，財(cái)政赤字、專項(xiàng)債、特別國(guó)債等視情仍有進(jìn)一步擴(kuò)張空間。”

　　釋放出的信號(hào)很清晰了——

　　只要外部壓力加大，政府借錢搞經(jīng)濟(jì)的力度只會(huì)更強(qiáng)，不會(huì)減弱！

　　所以，我們必須對(duì)接下來(lái)的復(fù)蘇韌性充滿信心，別被一時(shí)的“數(shù)據(jù)分化”迷了眼。

　　只有真正讀懂中國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性，才能在市場(chǎng)震蕩中站穩(wěn)腳跟，成為笑到最后的贏家！

　　在經(jīng)濟(jì)大轉(zhuǎn)型過(guò)程中，家庭財(cái)富正在發(fā)生大遷徙與大洗牌。

　　關(guān)稅起征影響是什么？懂王后續(xù)還有哪些動(dòng)作？資本市場(chǎng)還有哪些機(jī)會(huì)？報(bào)告中透露了哪些方向？

　　THE END