作者 | 曾有為

來(lái)源 | 品牌觀察官（ID：pinpaigcguan）

引言：三四線(xiàn)城市的媽媽?zhuān)忠淮螕纹鹆薎PO大戲。

在一線(xiàn)城市早已卷入“精致育兒”與“成分黨”的母嬰消費(fèi)內(nèi)卷時(shí)，幾千公里外，三四線(xiàn)城市的媽媽們，靠著微信群里的拼團(tuán)接龍和街邊母嬰店的推薦，把一家電商平臺(tái)，撐到了港交所門(mén)前。

這個(gè)平臺(tái)叫海拍客。2024年6月，它正式向港交所遞交上市申請(qǐng)，獨(dú)家保薦人是中信證券。

和大城市刷著小紅書(shū)挑進(jìn)口奶粉的媽媽不同，海拍客的用戶(hù)大多習(xí)慣在線(xiàn)下買(mǎi)貨。在他們看來(lái)，門(mén)店老板的口碑比算法推薦更靠譜，微信群團(tuán)購(gòu)比電商直播更直接。

在資本市場(chǎng)熱捧的消費(fèi)邏輯下，它們講實(shí)用、講便宜、講熟人信任，而這些都成了海拍客最穩(wěn)固的增長(zhǎng)土壤。

年GMV超110億元，29萬(wàn)注冊(cè)買(mǎi)家，覆蓋全國(guó)3000多個(gè)縣。正是這些日常、瑣碎又高頻的交易，把海拍客從一個(gè)草根電商平臺(tái)推到了資本的門(mén)口。

“眾星捧月”之后，走上更重的路

海拍客的故事始于2015年，整個(gè)創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)有濃重的“阿里背景”。

CEO趙晨參與過(guò)天貓國(guó)際的孵化，COO徐虹做過(guò)淘金幣項(xiàng)目，CTO肖建濤則是聚劃算早期的技術(shù)核心。對(duì)電商平臺(tái)如何搭建、如何跑通供應(yīng)鏈，這個(gè)團(tuán)隊(duì)顯然有經(jīng)驗(yàn)。

不同于很多平臺(tái)從消費(fèi)者切入，海拍客從一開(kāi)始就盯著下沉市場(chǎng)母嬰門(mén)店的“貨源缺口”。它要服務(wù)的對(duì)象是那些夫妻店、小連鎖、縣域門(mén)市。

創(chuàng)業(yè)初期，海拍客主要做平臺(tái)撮合，一頭連接海外母嬰品牌和貿(mào)易商，一頭對(duì)接縣城、鎮(zhèn)區(qū)里的母嬰門(mén)店。

通過(guò)數(shù)字化打通從供貨到終端的鏈路，再借助“微店+掃碼”系統(tǒng)，讓店主一部手機(jī)就能賣(mài)貨，顧客下單后由供應(yīng)商直發(fā)。

他們做的是B2B2C模式，定位是“線(xiàn)下版天貓國(guó)際”。

這套“輕資產(chǎn)+下沉渠道”的打法很快吸引了資本入局。雷軍旗下的順為資本連續(xù)五次下注，顯然十分看好。高瓴也參與其中。公開(kāi)信息顯示，海拍客IPO前累計(jì)融資近2億美元。

成立之后的幾年里，海拍客聚焦于下沉市場(chǎng)的母嬰門(mén)店，通過(guò)“拼團(tuán)+地推”模式迅速擴(kuò)展業(yè)務(wù)版圖。

根據(jù)弗若斯特沙利文資料顯示，按2024年交易額計(jì)算，海拍客在中國(guó)低線(xiàn)城市家庭護(hù)理和營(yíng)養(yǎng)產(chǎn)品B端服務(wù)平臺(tái)中，占據(jù)了10.1%的市場(chǎng)份額。

截至2024年12月31日，海拍客平臺(tái)總交易額高達(dá)110億元，成為當(dāng)時(shí)母嬰電商B2B2C賽道的典型樣本。

值得關(guān)注的是，從2019年起，海拍客開(kāi)始轉(zhuǎn)型做自營(yíng)和自有品牌。

一方面，上游品牌商議價(jià)能力強(qiáng)，撮合模式利潤(rùn)空間受限；另一方面，平臺(tái)希望擴(kuò)大交易規(guī)模、提升毛利，于是開(kāi)始自建倉(cāng)儲(chǔ)、自采商品，并推出自有品牌，試圖掌握更長(zhǎng)的供應(yīng)鏈。

從“拉線(xiàn)撮合”變成“壓貨自賣(mài)”，海拍客開(kāi)始做更重的事。

數(shù)據(jù)很快反映出轉(zhuǎn)型的結(jié)果，2022至2024年，公司營(yíng)收從8.95億漲到10.67億再微跌至10.32億；凈利潤(rùn)卻從2022年101.2萬(wàn)元微盈利跌入虧損深坑，2023年和2024年共虧超1.3億元。

與此同時(shí)，負(fù)債凈額也從17.33億升至20.01億。

自營(yíng)雖讓公司掌握更多利潤(rùn)空間，但也加重了庫(kù)存和資金壓力。海拍客的毛利率從43.9%一路下滑至32.5%。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也在延長(zhǎng)。

這條路帶來(lái)了營(yíng)收增長(zhǎng)，也帶來(lái)了運(yùn)營(yíng)負(fù)擔(dān)。平臺(tái)不再只是連接信息，而是開(kāi)始承擔(dān)供需之間的成本差、周期差、庫(kù)存差。

輕資產(chǎn)的想象力被放下了，平臺(tái)進(jìn)入了一個(gè)更重的周期。

從招股書(shū)披露的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)看，海拍客的業(yè)務(wù)模式正在向“供應(yīng)鏈+品牌+渠道”的融合方向推進(jìn)。

但這一模式對(duì)效率與資金調(diào)度能力要求更高，也意味著平臺(tái)需要用更強(qiáng)的運(yùn)營(yíng)能力來(lái)維持現(xiàn)金流穩(wěn)定。

是否跑得通，還需時(shí)間驗(yàn)證。

母嬰電商，難講的新故事

三四線(xiàn)城市，一直被視為電商平臺(tái)的“增量腹地”。但近幾年，消費(fèi)端和供給端的變化，讓這塊曾經(jīng)的“藍(lán)海”變得復(fù)雜。

行業(yè)變化的核心，是底層人口結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)向。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，中國(guó)出生人口連續(xù)下滑，2023年902萬(wàn)，僅為2016年高點(diǎn)的一半。母嬰消費(fèi)的“剛需”正在變得稀缺，流量的基本盤(pán)在萎縮。

與此同時(shí)，消費(fèi)者習(xí)慣也在轉(zhuǎn)變。一部分年輕用戶(hù)轉(zhuǎn)向線(xiàn)上平臺(tái)、抖音直播等新渠道，線(xiàn)下母嬰門(mén)店的流量出現(xiàn)分流。留在原地的，是對(duì)價(jià)格更敏感、對(duì)服務(wù)更依賴(lài)的下沉用戶(hù)。

從供給端看，母嬰渠道變革早已不是新鮮話(huà)題。過(guò)去幾年，品牌方加速自建渠道、電商滲透率不斷提升，區(qū)域分銷(xiāo)商、夫妻老婆店的中間價(jià)值正被壓縮。門(mén)店主對(duì)平臺(tái)的依賴(lài)雖在，但議價(jià)能力在減弱。

這些趨勢(shì)疊加在一起，讓下沉市場(chǎng)既難拓展，也難深耕。平臺(tái)需要不斷下沉去覆蓋更多用戶(hù)，同時(shí)要用更重的投入維系已有客戶(hù)的穩(wěn)定性。

海拍客正處在這個(gè)夾縫中。

根據(jù)招股書(shū)披露，海拍客平臺(tái)目前有約4200名注冊(cè)賣(mài)家及約29萬(wàn)名注冊(cè)買(mǎi)家，其中三四線(xiàn)城市門(mén)店占比近七成，核心用戶(hù)主要集中在縣域市場(chǎng)。

但新增用戶(hù)增速已放緩，老用戶(hù)留存也依賴(lài)更多的運(yùn)營(yíng)資源。

自營(yíng)模式的擴(kuò)張，雖然拉長(zhǎng)了供應(yīng)鏈條，但也增加了履約復(fù)雜度和服務(wù)成本。

此外，平臺(tái)還面臨來(lái)自其他電商平臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)壓力。抖音、拼多多、1688等不同模式的玩家正在擠壓渠道端的空間。一些母嬰店開(kāi)始多頭采購(gòu)，平臺(tái)黏性在降低。

然而在這一場(chǎng)消耗戰(zhàn)中，對(duì)海拍客來(lái)說(shuō)，還有一個(gè)更核心的隱患——口碑問(wèn)題。

近些年，海拍客一直沒(méi)能擺脫“假貨”的爭(zhēng)議。曾有用戶(hù)在社交媒體上發(fā)帖求助，稱(chēng)在平臺(tái)購(gòu)買(mǎi)的澳洲版A2紫白金奶粉中有異物。

在黑貓投訴平臺(tái)上，關(guān)于海拍客涉及假貨、虛假發(fā)貨等相關(guān)投訴已接近200條，用戶(hù)信任度持續(xù)承壓。

在母嬰行業(yè)，“信任”本身就是交易的一部分，這條底線(xiàn)牢不牢固，也是海拍客的一大挑戰(zhàn)。

港交所的門(mén)檻，能否跨過(guò)去

母嬰賽道的集體降溫，是海拍客上市背景下繞不開(kāi)的事實(shí)。回顧近年來(lái)這一垂直電商領(lǐng)域，已有不少玩家在上市路上折戟。

比如寶寶樹(shù)，2024年12月9日被強(qiáng)制退市，公告顯示，由于未能在規(guī)定時(shí)限內(nèi)完成全部復(fù)牌指引，港交所決定取消其上市地位?？蓛?yōu)比、貝貝網(wǎng)等平臺(tái)也都因盈利模式難以為繼，在資本市場(chǎng)面前失去了信心。

這些前車(chē)之鑒，已在資本市場(chǎng)內(nèi)形成“母嬰電商難盈利”的集體印象。

相比之下，海拍客雖然維持了業(yè)務(wù)連續(xù)性，也守住了縣域用戶(hù)群體，但其披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，依舊暴露出幾個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：增長(zhǎng)停滯，缺乏新引擎。盈利路徑模糊，造血能力待解。用戶(hù)信任壁壘變得脆弱。

綜合這些因素，使海拍客面臨一個(gè)微妙的位置：營(yíng)收夠得上、模式講得清、故事卻不夠新，利潤(rùn)也尚未到來(lái)。

但它并非沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

與貝貝網(wǎng)、可優(yōu)比等早期電商不同，海拍客深耕線(xiàn)下B端門(mén)店，搭建了一套聚焦下沉縣域、三四線(xiàn)渠道的自營(yíng)鏈路，這讓它擁有一批被動(dòng)但穩(wěn)定的長(zhǎng)期客戶(hù)。而相比大平臺(tái)的“橫向流量池”，海拍客選擇的是“縱向垂類(lèi)深耕”，并已形成一定規(guī)模。

其92個(gè)自有品牌、15個(gè)自營(yíng)倉(cāng)，加上累積超百億的GMV，仍具備在資本市場(chǎng)爭(zhēng)取一席的籌碼。

但能否讓市場(chǎng)接受一家“低增長(zhǎng)、重資產(chǎn)、低毛利”的平臺(tái)型公司，這將取決于招股書(shū)之外，海拍客能不能給出更清晰的未來(lái)模型。

更現(xiàn)實(shí)的是，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)新股的估值要求趨于理性，對(duì)盈利模型的審視更為嚴(yán)格。海拍客若想打動(dòng)資本，必須從“平臺(tái)連接”升級(jí)到“平臺(tái)運(yùn)營(yíng)效率”的競(jìng)爭(zhēng)中，以具體的提效路徑、去負(fù)債方案和可控增長(zhǎng)空間，形成一個(gè)真正站得住的商業(yè)閉環(huán)。

它不是走在風(fēng)口的故事型公司，也不是高科技、硬壁壘的新貴。想要跨過(guò)這道門(mén)，只能靠穩(wěn)打穩(wěn)扎，慢慢驗(yàn)證出自己的確定性。