文 | 源媒匯，作者 | 胡青木，編輯 | 蘇淮

中藥材行業(yè)的洗牌仍在加速。

云南白藥日前發(fā)布公告，旗下全資子公司中藥資源，以6.6億元現(xiàn)金收購河北省安國市聚藥堂藥業(yè)有限公司（下稱“聚藥堂”）100%股權(quán)。這是云南白藥深耕中藥領(lǐng)域的又一重要落子。

截圖來源于公司公告

自2023年三季度起，云南白藥退出全部二級(jí)市場證券投資，并于2024年明確不再開展此項(xiàng)業(yè)務(wù)，以此擺脫炒股帶來的業(yè)績波動(dòng)影響，全力聚焦醫(yī)藥主業(yè)發(fā)展。為進(jìn)一步夯實(shí)主業(yè)，云南白藥設(shè)立了中醫(yī)藥大健康產(chǎn)業(yè)基金，通過一級(jí)市場培育中藥產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，強(qiáng)化主業(yè)生態(tài)。

在主業(yè)布局中，云南白藥的四大板塊各有境遇：以云南白藥牙膏為主力的健康品板塊和醫(yī)藥流通板塊，增速顯著放緩；藥品板塊雖然表現(xiàn)穩(wěn)健，但存在過度依賴氣霧劑等老產(chǎn)品、新品儲(chǔ)備不足的問題；中藥資源板塊的營收占比則相對(duì)較低。

在此背景下，聚焦主業(yè)的云南白藥，斥資入主北方藥企聚藥堂，希望達(dá)成怎樣的目標(biāo)呢？

現(xiàn)成的產(chǎn)品和渠道

中藥材行業(yè)的地域?qū)傩暂^為突出。

我國地域遼闊，不同區(qū)域自然條件存在顯著差異，特定的溫濕度、海拔及土壤礦物質(zhì)成分，會(huì)對(duì)中藥材的有效成分含量產(chǎn)生直接影響。這使得中藥材的分布與產(chǎn)業(yè)發(fā)展，呈現(xiàn)出明顯的地域特征。依托中藥材的這一鮮明地域?qū)傩?，國?nèi)形成了一批各具特色的中藥材集散地。

在北方地區(qū)，河北省安國市是具有代表性的中藥材集散地。

中藥飲片是以中藥材為原料，經(jīng)凈制、切制、炮炙等炮制加工后，可直接用于臨床配方或制劑生產(chǎn)的藥品，是中藥產(chǎn)業(yè)中連接中藥材與終端用藥的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。安國，這座被稱為“藥都”的城市，聚集了千余家中藥飲片加工企業(yè)，形成了從藥材收購、加工到銷售的完整產(chǎn)業(yè)鏈。

聚藥堂扎根于安國，依托當(dāng)?shù)爻墒斓漠a(chǎn)業(yè)生態(tài)和豐富的藥材資源，在北方中藥飲片領(lǐng)域占據(jù)一定地位，公司業(yè)務(wù)布局與安國的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢結(jié)合緊密，形成了基于地域特點(diǎn)的市場競爭力。

而云南白藥選擇收購聚藥堂，實(shí)則源于后者在多個(gè)維度與其形成“互補(bǔ)”。

從市場區(qū)域來看，云南白藥在中藥資源領(lǐng)域的傳統(tǒng)優(yōu)勢市場集中在西南及華南地區(qū)，在北方市場的滲透相對(duì)有限。而聚藥堂扎根安國，銷售網(wǎng)絡(luò)以北方為主，覆蓋京津冀、東北、晉冀魯豫等區(qū)域，方便二者形成“南北聯(lián)動(dòng)”的市場布局。

在產(chǎn)品品類方面，云南白藥雖在三七等道地藥材及相關(guān)制劑上具備優(yōu)勢，但中藥飲片及配方顆粒的品類豐富度有待提升。聚藥堂擁有1567個(gè)飲片品種（4000余個(gè)品規(guī)）和240個(gè)國標(biāo)配方顆粒備案品種，品類覆蓋廣泛，可有效補(bǔ)充云南白藥的產(chǎn)品線，增強(qiáng)其在中藥細(xì)分領(lǐng)域的綜合競爭力。

公告顯示，聚藥堂的主營業(yè)務(wù)為中藥飲片、中藥提取物、配方顆粒等產(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，公司中藥飲片年均收入在6億元左右，是核心收入來源。不過，扣除高額成本后，每年凈利潤僅約6000萬元。對(duì)于每年凈利潤超40億元的云南白藥而言，即便聚藥堂能豐富其中藥飲片種類，帶來的利潤提升仍較為有限。

云南白藥看中的，實(shí)際是聚藥堂的銷售渠道。

截圖來源于公司公告

聚藥堂通過自研APP開展B2B線上銷售，長期合作客戶高達(dá)5.3萬。值得注意的是，公告披露的聚藥堂前十大客戶的營收占比相對(duì)較低，這意味著客戶群體更為分散且多元化，進(jìn)而避免因個(gè)別客戶經(jīng)營狀況變動(dòng)等因素對(duì)企業(yè)整體營收造成重大沖擊。

截圖來源于公司公告

因此，對(duì)于云南白藥而言，聚藥堂那些已下沉至縣鎮(zhèn)一級(jí)的藥店、診所及中醫(yī)館的龐大客戶資源，或許正是此次交易的核心價(jià)值所在。

云南白藥在數(shù)字化產(chǎn)業(yè)平臺(tái)搭建、全產(chǎn)業(yè)鏈整合及品牌影響力方面更具優(yōu)勢，而聚藥堂則在北方市場渠道滲透與線上B2B運(yùn)營上積累了豐富經(jīng)驗(yàn)。雙方在產(chǎn)業(yè)資源與運(yùn)營能力上形成的互補(bǔ)，不僅能讓云南白藥快速填補(bǔ)北方市場的布局空白，也能借助聚藥堂的渠道網(wǎng)絡(luò)加速自身產(chǎn)品下沉，未來有望實(shí)現(xiàn)“1+1＞2”的整合效果，進(jìn)一步強(qiáng)化云南白藥在中藥領(lǐng)域的綜合競爭力。

此次交易，不僅是云南白藥開拓北方中藥材市場的關(guān)鍵布局，更是其應(yīng)對(duì)潛在競爭的未雨綢繆。

多個(gè)中藥材集散地已被收購

2022年末，華潤三九正式完成對(duì)昆藥集團(tuán)28%股份的收購，將后者變?yōu)樽约旱目毓勺庸尽＿@一收購案，對(duì)中藥材領(lǐng)域尤其是與云南白藥在三七等中藥材方面，帶來了潛在競爭。

三七作為云南特色優(yōu)勢生物資源，是極具代表性的中藥材。華潤三九收購昆藥集團(tuán)后，明確表示將承接云南省三七產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃，致力于把昆藥集團(tuán)打造為三七產(chǎn)業(yè)鏈龍頭企業(yè)。昆藥集團(tuán)本身是三七制劑國家標(biāo)準(zhǔn)制定者，在三七的深加工及綜合利用開發(fā)上經(jīng)驗(yàn)豐富，主要產(chǎn)品血塞通軟膠囊等在心腦血管疾病治療領(lǐng)域占據(jù)重要地位。

相比之下，云南白藥近些年也重點(diǎn)布局三七產(chǎn)業(yè)，憑借自身品牌影響力，將三七廣泛應(yīng)用于藥品及大健康消費(fèi)品，如三七口服液、膠囊以及含三七成分的牙膏等產(chǎn)品。

華潤三九借助昆藥集團(tuán)，從三七的種植、研發(fā)、生產(chǎn)到銷售全流程發(fā)力，與云南白藥在三七產(chǎn)業(yè)鏈布局上形成了一定的競爭。

而云南白藥此次選擇北上布局，或許也與其他地區(qū)的中藥材集散地已被康美藥業(yè)收購有關(guān)。

從行業(yè)格局來看，地處華南的康美藥業(yè)，已在當(dāng)?shù)刂兴庯嬈I(lǐng)域形成深厚積累，不僅構(gòu)建了成熟的生產(chǎn)加工體系，還依托區(qū)域資源和渠道網(wǎng)絡(luò)占據(jù)穩(wěn)定市場份額。2024年數(shù)據(jù)顯示，作為華南地區(qū)中藥飲片龍頭的康美藥業(yè)，錄得27.5億元的中藥飲片收入；其還通過自主建設(shè)與收購，陸續(xù)布局了安徽亳州中藥城、普寧中藥城、甘肅西部中藥城、西寧康美新城等多個(gè)中藥材市場。

康美藥業(yè)憑借早年布局，覆蓋了華南、華東及西北等重要區(qū)域，形成了對(duì)中藥材流通環(huán)節(jié)的強(qiáng)把控力。在這種格局下，市場上留存的具備規(guī)模和資源優(yōu)勢的中藥材相關(guān)平臺(tái)已較為稀缺。

由此看來，云南白藥收購聚藥堂，不僅是對(duì)自身中藥飲片業(yè)務(wù)短板的精準(zhǔn)補(bǔ)位，還能避開與康美藥業(yè)在成熟集散地的直接競爭，依托聚藥堂的區(qū)域根基快速切入北方市場，實(shí)現(xiàn)向北方突圍的戰(zhàn)略目標(biāo)。

當(dāng)然，在這樁交易背后，聚藥堂自身也潛藏著一些不容忽視的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

業(yè)績承諾低于當(dāng)前

公告披露的數(shù)據(jù)顯示，截至2025年一季度，聚藥堂總負(fù)債4.26億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)57.02%，云南白藥同期僅24.81%。

這對(duì)于收購方云南白藥來說，是一個(gè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)——高杠桿導(dǎo)致抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱，若原材料價(jià)格波動(dòng)或銷售不及預(yù)期，可能引發(fā)償債危機(jī)。

不僅如此，聚藥堂還存在歷史上向其股東馬占江、張雙、石光提供4541萬元借款的情況。雖然交易協(xié)議約定，三人需在云南白藥向聚藥堂支付首付款的當(dāng)日或次日，一次性向聚藥堂清償債務(wù)，但這仍在一定程度上反映了聚藥堂內(nèi)部資金管理可能存在不規(guī)范的問題。

針對(duì)如何解決較高負(fù)債率及規(guī)范財(cái)務(wù)管理等問題，源媒匯向云南白藥董秘辦郵箱發(fā)送了問詢郵件，截至發(fā)稿未獲回復(fù)。

此外，盡管云南白藥在收購后將深度介入聚藥堂的戰(zhàn)略與核心管理環(huán)節(jié)，但為保障業(yè)務(wù)平穩(wěn)過渡與業(yè)績承諾落地，聚藥堂原核心團(tuán)隊(duì)仍需留任至2027年。

不過在未來三年期間，聚藥堂給出的業(yè)績承諾卻低于當(dāng)前水平。

2024年聚藥堂實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約6.32億元，凈利潤約6933萬元，展現(xiàn)出一定的盈利能力。然而，聚藥堂現(xiàn)股東對(duì)2025-2027年做出的業(yè)績承諾卻低于2024年水平，其中2025-2027年承諾的凈利潤分別為6600萬元、5970萬元、6390萬元，對(duì)應(yīng)承諾營業(yè)收入分別為6.24億元、6.16億元、6.66億元。

截圖來源于公司公告

從季度數(shù)據(jù)來看，2025年一季度，聚藥堂實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約1.4億元、凈利潤約1149萬元，若按此年化，2025年全年凈利潤預(yù)估為4596萬元，遠(yuǎn)低于2024年。這一數(shù)據(jù)變化，似乎也在一定程度上為后續(xù)較低的業(yè)績承諾埋下伏筆。

這種業(yè)績承諾安排，也從側(cè)面反映出原股東對(duì)聚藥堂未來盈利前景信心不足。

正常情況下，企業(yè)若處于上升發(fā)展態(tài)勢，業(yè)績承諾應(yīng)呈增長趨勢，以體現(xiàn)對(duì)企業(yè)經(jīng)營的樂觀預(yù)期。但聚藥堂此番業(yè)績承諾不升反降，背后或暗示其面臨諸多經(jīng)營挑戰(zhàn)，如市場競爭加劇、原材料成本波動(dòng)、銷售渠道拓展受阻等。

根據(jù)協(xié)議約定，若聚藥堂原股東未能在業(yè)績承諾期內(nèi)達(dá)成目標(biāo)，差額部分需自行補(bǔ)足。只有在完成業(yè)績承諾且補(bǔ)足差額后，云南白藥才會(huì)向原股東支付剩余的交易尾款。

對(duì)于云南白藥而言，在收購后如何挖掘聚藥堂的潛力、打破業(yè)績?cè)鲩L瓶頸，將是一大考驗(yàn)。