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文/秦楠

編輯/漁夫

來(lái)源/萬(wàn)點(diǎn)研究

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2025年5月9日，上海證券交易所官網(wǎng)公告顯示，寧波健信超導(dǎo)科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“健信超導(dǎo)”）科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)獲受理，成為本年度第3家沖刺科創(chuàng)板的企業(yè)。

此次IPO是健信超導(dǎo)邁向資本舞臺(tái)的關(guān)鍵一步，這究竟是其破局騰飛的起點(diǎn)，還是爭(zhēng)議的開端，答案有待市場(chǎng)檢驗(yàn)。

打破國(guó)外壟斷與隱現(xiàn)的集中度風(fēng)險(xiǎn)

全球醫(yī)用磁共振成像（MRI）設(shè)備市場(chǎng)在技術(shù)迭代與規(guī)模擴(kuò)張的雙重驅(qū)動(dòng)下發(fā)展。健信超導(dǎo)憑借在核心零部件領(lǐng)域的突破，成為推動(dòng)產(chǎn)業(yè)變革的重要力量。

灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)顯示，全球MRI設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從2024年的111億美元攀升至2030年的148.9億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)5.0%。中國(guó)作為最大增量市場(chǎng)，正通過鼓勵(lì)國(guó)產(chǎn)高端醫(yī)療設(shè)備采購(gòu)、加大研發(fā)補(bǔ)貼等政策，加速基層醫(yī)療設(shè)備更新?lián)Q代，為本土企業(yè)開辟?gòu)V闊空間。

健信超導(dǎo)的核心產(chǎn)品包括超導(dǎo)磁體、永磁體和梯度線圈，占據(jù)MRI設(shè)備核心部件約50%的成本，是產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

作為國(guó)內(nèi)最早實(shí)現(xiàn)高場(chǎng)強(qiáng)超導(dǎo)磁體規(guī)?；a(chǎn)的企業(yè)，健信超導(dǎo)打破了歐美日企業(yè)長(zhǎng)達(dá)數(shù)十年的技術(shù)壟斷，成功解決醫(yī)用MRI超導(dǎo)磁體“卡脖子”難題，為國(guó)產(chǎn)磁共振產(chǎn)業(yè)提供穩(wěn)定核心部件供應(yīng)，有力推動(dòng)了設(shè)備國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程。

憑借技術(shù)創(chuàng)新，健信超導(dǎo)已構(gòu)建覆蓋1.5T零揮發(fā)超導(dǎo)磁體、1.5T無(wú)液氦超導(dǎo)磁體等的完整產(chǎn)品矩陣。以裝機(jī)量計(jì)，2024年其全球超導(dǎo)磁體市場(chǎng)份額位列第五，穩(wěn)居國(guó)內(nèi)企業(yè)第二，并成為全球最大的超導(dǎo)磁體獨(dú)立供應(yīng)商。

在零揮發(fā)超導(dǎo)技術(shù)領(lǐng)域，公司不僅追平了與國(guó)際巨頭約20年的技術(shù)差距，還通過設(shè)計(jì)與工藝創(chuàng)新持續(xù)提升產(chǎn)品性能與成本競(jìng)爭(zhēng)力。在無(wú)液氦超導(dǎo)磁體領(lǐng)域，其自主研發(fā)的1.5T產(chǎn)品采用全球首創(chuàng)的“全固態(tài)傳導(dǎo)冷技術(shù)”，有效破解了我國(guó)液氦資源短缺的瓶頸。

技術(shù)優(yōu)勢(shì)為健信超導(dǎo)贏得了全球頭部客戶青睞。目前，公司已與日本富士膠片集團(tuán)、美國(guó)GE醫(yī)療、意大利百勝醫(yī)療等國(guó)際巨頭，以及萬(wàn)東醫(yī)療、深圳安科、聯(lián)影醫(yī)療等國(guó)內(nèi)龍頭建立深度合作。超半數(shù)產(chǎn)品最終銷往日本、歐美及海外新興市場(chǎng)，助力MRI設(shè)備全球普及。

然而，高度集中的客戶與供應(yīng)商結(jié)構(gòu)正成為其發(fā)展的顯著風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。 2022-2024年，公司前五大客戶銷售額占營(yíng)收比重從73.75%攀升至79.62%，其中富士膠片集團(tuán)貢獻(xiàn)了超四成營(yíng)收，單一客戶依賴嚴(yán)重削弱了議價(jià)能力。同期，前五名原料供應(yīng)商采購(gòu)額占比始終超過50%，進(jìn)一步加劇了供應(yīng)鏈脆弱性。

這種結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)直接反映在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上。報(bào)告期內(nèi)（2022-2024年），健信超導(dǎo)營(yíng)業(yè)收入分別為3.59億元、4.51億元和4.25億元，歸母凈利潤(rùn)從3463.5萬(wàn)元增長(zhǎng)至5578.39萬(wàn)元。但2024年?duì)I收同比下降5.77%，營(yíng)利增速顯著放緩。公司坦言，永磁產(chǎn)品因磁鋼價(jià)格波動(dòng)與銷量下滑導(dǎo)致收入減少，超導(dǎo)產(chǎn)品也因國(guó)內(nèi)醫(yī)療采購(gòu)市場(chǎng)承壓、政策落地節(jié)奏放緩而增速趨緩。

盡管凈利潤(rùn)保持增長(zhǎng)，但過度依賴大客戶與供應(yīng)商的商業(yè)模式，使其極易受下游客戶策略調(diào)整、市場(chǎng)環(huán)境突變或上游供應(yīng)中斷的沖擊，引發(fā)業(yè)績(jī)劇烈波動(dòng)。若想在競(jìng)爭(zhēng)中保持領(lǐng)先，健信超導(dǎo)亟需拓展客戶群體、優(yōu)化供應(yīng)鏈布局，以化解集中度風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健可持續(xù)發(fā)展。

低毛利困局與增長(zhǎng)瓶頸凸顯

頂著“全球最大超導(dǎo)磁體獨(dú)立供應(yīng)商”光環(huán)的健信超導(dǎo)，其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)暗藏隱憂，核心在于毛利率水平。2024年其主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為24.94%，雖較2022年的19.56%與2023年的22.84%呈上升趨勢(shì)，但與同行業(yè)平均毛利率45.17%相比，差距巨大，不足行業(yè)均值的六成。這一對(duì)比凸顯了其在盈利能力上的短板。

與此同時(shí)，公司營(yíng)業(yè)收入從2023年的4.51億元下滑至2024年的4.25億元，形成“低毛利、營(yíng)收下降”的雙重壓力格局。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，超導(dǎo)產(chǎn)品與永磁產(chǎn)品是健信超導(dǎo)主要的營(yíng)收來(lái)源。2024年，超導(dǎo)產(chǎn)品銷售收入2.63億元，占比65.58%，毛利率25.09%。

超導(dǎo)產(chǎn)品毛利率呈上升趨勢(shì)：零揮發(fā)超導(dǎo)產(chǎn)品在2023年因原材料價(jià)格調(diào)整提價(jià)后，2024年價(jià)格基本穩(wěn)定；無(wú)液氦超導(dǎo)產(chǎn)品則因配置優(yōu)化獲得市場(chǎng)認(rèn)可，價(jià)格穩(wěn)步提升，同時(shí)生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大與工藝成熟推動(dòng)成本下降，毛利率快速增長(zhǎng)。

然而，即便有所提升，與布局更全產(chǎn)業(yè)鏈、具備更高技術(shù)附加值的同行相比，健信超導(dǎo)超導(dǎo)產(chǎn)品的毛利率仍顯不足。 以聯(lián)影醫(yī)療為例，其憑借醫(yī)學(xué)影像設(shè)備全產(chǎn)業(yè)鏈布局，直接面向終端醫(yī)院銷售，在超導(dǎo)產(chǎn)品及整機(jī)銷售中獲取了豐厚利潤(rùn)，毛利率遠(yuǎn)超健信超導(dǎo)單一超導(dǎo)部件的盈利水平。

反觀永磁產(chǎn)品，2024年表現(xiàn)疲軟，銷售收入從2023年的1.59億元降至1.38億元，銷量由297臺(tái)降至262臺(tái)。健信超導(dǎo)表示，收入減少源于銷量下滑，且平均單價(jià)受磁鋼價(jià)格回落影響而降低。

與部分同行相比，健信超導(dǎo)在永磁產(chǎn)品業(yè)務(wù)上缺乏多元化應(yīng)用拓展或高毛利細(xì)分產(chǎn)品，導(dǎo)致其抵御市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。在磁鋼價(jià)格波動(dòng)時(shí)，無(wú)法通過其他高毛利業(yè)務(wù)平衡利潤(rùn)，進(jìn)而拉低整體毛利率。

健信超導(dǎo)將毛利率差異歸因于產(chǎn)品類型、產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)與業(yè)務(wù)發(fā)展方向的不同（如辰光醫(yī)療拓展整機(jī)及高毛利射頻線圈業(yè)務(wù)；奕瑞科技、康眾醫(yī)療主營(yíng)數(shù)字化X線平板探測(cè)器）。

但不可忽視的是，研發(fā)投入強(qiáng)度不足是導(dǎo)致其毛利率偏低的關(guān)鍵內(nèi)因。 2022-2024年，同行業(yè)可比公司研發(fā)費(fèi)用率平均值分別為14.44%、14.41%和18.36%，而健信超導(dǎo)2024年研發(fā)費(fèi)用率僅為6.5%，遠(yuǎn)低于行業(yè)均值，不足其三分之一。研發(fā)投入不足限制了產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新與升級(jí)速度，難以提升附加值，使其在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中過度依賴成本定價(jià)策略，最終制約了毛利率提升。

健信超導(dǎo)的毛利率困境，深刻反映了其在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力提升及研發(fā)投入方面的短板。若想在未來(lái)提升盈利、縮小與同行差距，必須在業(yè)務(wù)布局、技術(shù)研發(fā)等層面進(jìn)行深度調(diào)整。

在行業(yè)高速發(fā)展、技術(shù)迭代加速的背景下，低毛利與營(yíng)收下滑已成為其上市進(jìn)程的重大阻礙。若無(wú)法在技術(shù)研發(fā)、市場(chǎng)策略、庫(kù)存管理等關(guān)鍵環(huán)節(jié)取得突破，這家“全球第一”的獨(dú)立供應(yīng)商，恐將在低附加值競(jìng)爭(zhēng)的泥潭中越陷越深，其盈利前景與市場(chǎng)地位將面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

IPO進(jìn)程深陷質(zhì)疑漩渦

健信超導(dǎo)的IPO進(jìn)程正籠罩在一片質(zhì)疑聲中。這家自稱全球MR行業(yè)領(lǐng)先的企業(yè)，在沖刺科創(chuàng)板上市的關(guān)鍵時(shí)刻，卻進(jìn)行了近6000萬(wàn)元的家族分紅，令其上市前景蒙上陰影。

股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，健信超導(dǎo)由許建益家族牢牢掌控。截至招股書簽署日，許建益、許卉及許電波三人合計(jì)控制公司59.92%表決權(quán)，處于絕對(duì)控股地位。2022-2024年，公司累計(jì)現(xiàn)金分紅近6000萬(wàn)元，按持股比例計(jì)算，過半流入了控股家族。

此舉引發(fā)市場(chǎng)強(qiáng)烈質(zhì)疑：在IPO前夕進(jìn)行如此高額分紅，其合理性存疑，究竟是共享經(jīng)營(yíng)成果，還是控股股東的利益輸送？

尤其值得關(guān)注的是，公司報(bào)告期內(nèi)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流波動(dòng)劇烈，分別為-3675.73萬(wàn)元、6983.15萬(wàn)元、-2060.27萬(wàn)元。在現(xiàn)金流狀況并不穩(wěn)健甚至為負(fù)的情況下，持續(xù)大額分紅的邏輯難以令人信服。

一邊是控股家族享受分紅盛宴，另一邊公司卻急切地向資本市場(chǎng)募資補(bǔ)血。 此次IPO，健信超導(dǎo)擬募資8.65億元，其中9000萬(wàn)元明確用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

然而，公司賬上貨幣資金并非捉襟見肘，報(bào)告期內(nèi)余額最高時(shí)達(dá)1.3億元。更關(guān)鍵的是，其存貨與應(yīng)收賬款高企：截至2024年末，存貨賬面價(jià)值高達(dá)3.19億元，應(yīng)收賬款為8832.80萬(wàn)元，二者合計(jì)占流動(dòng)資產(chǎn)比例近八成。這反映了公司在運(yùn)營(yíng)效率和回款管理上存在壓力。

在此情形下，仍堅(jiān)持募資補(bǔ)流，其必要性與真實(shí)動(dòng)機(jī)難免受到拷問。 若無(wú)法清晰、令人信服地解釋巨額分紅后募資補(bǔ)流的實(shí)際需求與資金具體去向，投資者有理由質(zhì)疑其募資動(dòng)機(jī)是否純粹，擔(dān)憂其可能借上市之機(jī)進(jìn)一步充實(shí)控股家族財(cái)富。

從行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)角度看，健信超導(dǎo)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀也難以支撐其大規(guī)模募資的合理性。公司毛利率遠(yuǎn)低于行業(yè)均值，研發(fā)投入強(qiáng)度僅為行業(yè)均值的三分之一。在技術(shù)驅(qū)動(dòng)的醫(yī)療設(shè)備行業(yè)，低毛利疊加低研發(fā)投入，意味著核心競(jìng)爭(zhēng)力薄弱，未來(lái)發(fā)展前景堪憂。在此困境下，不優(yōu)先將資金投入研發(fā)提升競(jìng)爭(zhēng)力、改善經(jīng)營(yíng)效率，反而熱衷分紅后再向公眾投資者募資，實(shí)有本末倒置之嫌。

健信超導(dǎo)IPO前夕巨額家族分紅與募資補(bǔ)流的矛盾操作，嚴(yán)重挑戰(zhàn)了資本市場(chǎng)的公平與理性原則。若想成功登陸科創(chuàng)板并贏得市場(chǎng)信任，公司必須坦誠(chéng)回應(yīng)質(zhì)疑，就分紅決策的合理性、募資補(bǔ)流的緊迫性以及改善公司治理的具體措施，向投資者給出清晰且令人信服的解釋與承諾。否則，其IPO之路恐將在重重質(zhì)疑聲中折戟。

結(jié)語(yǔ)

健信超導(dǎo)亮眼的技術(shù)光環(huán)背后，隱藏著不容忽視的成長(zhǎng)隱患與治理挑戰(zhàn)，其最終將面臨“規(guī)模擴(kuò)張”與“價(jià)值創(chuàng)造”能否統(tǒng)一的嚴(yán)峻考驗(yàn)。資本市場(chǎng)的信任，絕非規(guī)模與技術(shù)光環(huán)的附屬品，而是對(duì)可持續(xù)盈利能力與治理透明度的鄭重投票。對(duì)健信超導(dǎo)而言，深刻的刀刃向內(nèi)治理和經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型已刻不容緩。

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