趙偉、賈東旭（趙偉 系申萬(wàn)宏源證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）

摘要

事件：8月15日，央行發(fā)布2025年二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《報(bào)告》）。

經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析：外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，要保持戰(zhàn)略定力，集中力量辦好自己的事。

央行新增強(qiáng)調(diào)“要保持戰(zhàn)略定力，集中力量辦好自己的事，推動(dòng)事關(guān)中國(guó)式現(xiàn)代化全局的戰(zhàn)略任務(wù)取得重大突破”。相較于一季度報(bào)告的“我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的基礎(chǔ)還需要進(jìn)一步穩(wěn)固”，二季度報(bào)告提出“我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行依然面臨不少風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)”。同時(shí)，央行也強(qiáng)調(diào)“我國(guó)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)穩(wěn)、優(yōu)勢(shì)多、韌性強(qiáng)、潛能大，長(zhǎng)期向好的支撐條件和基本趨勢(shì)沒(méi)有變?！?/p>

央行對(duì)外部環(huán)境的關(guān)注度持續(xù)較高，《報(bào)告》指出“當(dāng)前外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻”。這一表述較 2025 年一季度報(bào)告中“當(dāng)前外部沖擊影響加大”更精準(zhǔn)體現(xiàn)環(huán)境的復(fù)雜性。此外，本次報(bào)告還突出強(qiáng)調(diào)“主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)有所分化”，與一季度報(bào)告提出的“地緣沖突持續(xù)存在”相比，更側(cè)重從經(jīng)濟(jì)基本面維度分析外部環(huán)境特征。

政策基調(diào)：落實(shí)落細(xì)適度寬松的貨幣政策，提高資金使用效率，防范資金空轉(zhuǎn)。

總基調(diào)方面，《報(bào)告》提出“落實(shí)落細(xì)適度寬松的貨幣政策”，后續(xù)貨幣政策或更重視政策執(zhí)行與落地。《報(bào)告》重申7月政治局會(huì)議的“保持政策連續(xù)性穩(wěn)定性，增強(qiáng)靈活性預(yù)見(jiàn)性”，且較一季度報(bào)告新增“持續(xù)營(yíng)造適宜的金融環(huán)境”的表述。結(jié)合7月政治局會(huì)議要求“促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行”，后續(xù)貨幣政策或注重疏通傳導(dǎo)渠道，穩(wěn)定信用需求

利率方面，《報(bào)告》提出“強(qiáng)化央行政策利率引導(dǎo)，完善市場(chǎng)化利率形成傳導(dǎo)機(jī)制，發(fā)揮市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制作用”，這一表述或指向?qū)蕚鲗?dǎo)渠道的進(jìn)一步疏通。此外，《報(bào)告》重申“平衡好支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)與保持銀行體系自身健康性的關(guān)系”“降低銀行負(fù)債成本”，核心邏輯仍是通過(guò)優(yōu)化商業(yè)銀行負(fù)債端成本，為貸款利率下行打開(kāi)空間。

下一階段貨幣政策思路中，《報(bào)告》重提“提高資金使用效率，防范資金空轉(zhuǎn)”，《報(bào)告》還提出“把握好金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)和保持自身健康性的平衡”。這一導(dǎo)向表明，當(dāng)前貨幣適度寬松過(guò)程中，風(fēng)險(xiǎn)防控仍是重點(diǎn)工作。這和7月政治局會(huì)議中“要持續(xù)防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)”“積極穩(wěn)妥化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”的要求相呼應(yīng)。

熱點(diǎn)議題：金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)效提升；金融支持促消費(fèi)要關(guān)注改善高品質(zhì)服務(wù)供給。

專(zhuān)欄一和二聚焦金融“五篇大文章”中的普惠金融和科技金融，央行表示，后續(xù)將進(jìn)一步加大對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域小微企業(yè)，科技型中小企業(yè)的支持力度。專(zhuān)欄一主要論述普惠小微金融服務(wù)十年成就與未來(lái)展望，突出當(dāng)前小微企業(yè)融資狀況出現(xiàn)明顯改善；專(zhuān)欄二聚焦金融體系對(duì)科技創(chuàng)新融資的支持，強(qiáng)調(diào)貨幣政策為高水平科技自立自強(qiáng)提供的金融支撐。

專(zhuān)欄三圍繞近期信貸結(jié)構(gòu)變化展開(kāi)，指出新增信貸結(jié)構(gòu)已由過(guò)去以地產(chǎn)、基建為主，轉(zhuǎn)換為以金融“五篇大文章”為主。《報(bào)告》指出“過(guò)去十年間，信貸投向結(jié)構(gòu)發(fā)生深刻演變，主要驅(qū)動(dòng)因素由重資產(chǎn)行業(yè)向高質(zhì)量發(fā)展領(lǐng)域升級(jí)換擋，新增貸款結(jié)構(gòu)已由2016 年的房地產(chǎn)、基建貸款占比超過(guò) 60%，轉(zhuǎn)變?yōu)槟壳暗慕鹑凇迤笪恼隆I(lǐng)域貸款占比約 70%。

專(zhuān)欄四聚焦服務(wù)消費(fèi)，明確“金融支持促消費(fèi)要關(guān)注改善高品質(zhì)服務(wù)供給”。發(fā)展服務(wù)消費(fèi)既是增進(jìn)民生福祉的內(nèi)在要求，也是大力提振消費(fèi)的重要抓手。發(fā)展服務(wù)消費(fèi)面臨的突出問(wèn)題是需求較強(qiáng)領(lǐng)域的服務(wù)消費(fèi)供給不足：一是供給總量不足；二是供給質(zhì)量有待提升；三是企業(yè)盈利能力不足。下階段，金融政策將從供給側(cè)發(fā)力、推動(dòng)高品質(zhì)服務(wù)消費(fèi)供給。

風(fēng)險(xiǎn)提示

經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期，政策超預(yù)期。

報(bào)告正文

8月15日，央行發(fā)布2025年二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《報(bào)告》）。

風(fēng)險(xiǎn)提示

政策變化超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期。