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作者 | 丁萍

頭圖 | 視覺中國

2025年8月13日，上證指數(shù)成功突破了去年2024年10月8日創(chuàng)下的高點(diǎn)。

目前A股的上漲趨勢已相當(dāng)清晰且結(jié)構(gòu)性明顯。從指數(shù)走勢（上漲斜率溫和）、成交量（日均成交額穩(wěn)定在1-2萬億元）以及板塊輪動節(jié)奏上（金融、科技和周期等輪動主導(dǎo)，而非無差別普漲），都呈現(xiàn)出典型的“慢?！碧卣?/strong>。

回顧2024年9月24日，A股迎來了大幅反彈，上證指數(shù)在10月8日最高觸及3674點(diǎn)。從波浪理論的角度來看，這次反彈正是牛市啟動第一波（1浪）的典型表現(xiàn)——政策催化下，市場悲觀預(yù)期得到大幅修復(fù)。

之后市場進(jìn)入了第2浪的調(diào)整階段。直到2025年4月7日，上證指數(shù)最低探至3040點(diǎn)，回調(diào)幅度達(dá)到17%。在第2浪調(diào)整結(jié)束且未創(chuàng)新低后，市場緩慢修復(fù)了跌幅。截至8月13日收盤，上證指數(shù)最高觸及3688點(diǎn)，成功突破了第一浪的高點(diǎn)。

（圖片來源：東方財富）

很明顯，我們現(xiàn)在正處于3浪上升期。

但市場情緒并非一片大好——很多持倉投資者感到舉步維艱，賣出了怕賣飛，堅守又擔(dān)心調(diào)整風(fēng)險；而空倉的投資者也很煎熬，追高怕被套，不進(jìn)場又害怕錯過機(jī)會，左右為難；也有持倉的板塊或標(biāo)的不漲反虧……

面對這樣的局面，我們該如何把握機(jī)遇，規(guī)避風(fēng)險，真正享受牛市帶來的紅利？妙投將在本文圍繞兩個核心問題展開解析：一是這輪慢牛行情能否持續(xù)？二是投資者怎么做，才能獲得超額收益？

行情持續(xù)性強(qiáng)不強(qiáng)？

我們認(rèn)為很大，是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)基本面會緩慢而持續(xù)的改善。

這里提到的“基本面”，并非傳統(tǒng)的公司財報意義上的營收利潤，更是指總量經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)層面的寬闊視角，像GDP、規(guī)模以上工業(yè)增加值、企業(yè)總體利潤增速等核心指標(biāo)。

我們所說的基本面改善，實(shí)際上是指GDP增速的變化，即GDP回落的速度是快還是慢。舉例來說，如果GDP從7%降至6%，意味著每年下降1個百分點(diǎn)；但如果現(xiàn)在每年的下降幅度僅為0.5個百分點(diǎn)，這本身就是一種改善的趨勢。并不是簡單地以為GDP會回升至6%以上的水平，因?yàn)槟欠N大幅度上升的可能性基本不存在。

具體來看，上市公司盈利增速的改善也反映了這一趨勢——單季度盈利的同比增速已經(jīng)開始逐步轉(zhuǎn)正，且增幅逐漸擴(kuò)大。例如2025Q1全A歸母凈利潤同比上漲3.51%，較2024Q4有所回升，雖然這改善過程在數(shù)字上或體感上可能不顯著（就像期末考由60分升到61分），但這代表著從“及格線”邊緣慢慢向好。

GDP主要由投資、出口和消費(fèi)三大部分組成，當(dāng)前這些數(shù)據(jù)整體呈現(xiàn)底部震蕩的態(tài)勢，時而好轉(zhuǎn)，時而回落，但整體緩慢趨于回升。這種趨勢和我們平時體感中一些新聞報道，比如“外賣大戰(zhàn)”或者“企業(yè)繳社保壓力”等，對企業(yè)帶來的局部影響是兩回事，后者屬于個別現(xiàn)象，不能代表整體經(jīng)濟(jì)基本面已經(jīng)崩潰。

實(shí)際上，從2023年到2025年這兩年半的時間里，宏觀基本面是在持續(xù)改善的，只是改善的坡度較為緩慢，我們可以把這理解為經(jīng)濟(jì)處于底部震蕩的狀態(tài)。

目前的情形正有可能發(fā)生轉(zhuǎn)變，改善的斜率或?qū)⒅饾u抬升，基本面的改善幅度會更為顯著，整體趨勢也更加樂觀。

前段時間，我們還一直強(qiáng)調(diào)二季度和三季度存在一個較大的不確定因素——關(guān)稅。包括在專欄《A股的牛來了，又走了？》里，我們也在擔(dān)憂下半年的出口壓力還會延續(xù)。

具體來說，關(guān)于中美貿(mào)易戰(zhàn)關(guān)稅對進(jìn)出口的影響，市場測算結(jié)果差異較大，有的預(yù)計回落3個百分點(diǎn)，有的5個百分點(diǎn)，甚至有聲音預(yù)測可能達(dá)到10個百分點(diǎn)，這對應(yīng)的GDP增速可能下降一到兩個百分點(diǎn)。

但現(xiàn)在我們也已經(jīng)看到了，原本市場對國內(nèi)二季度經(jīng)濟(jì)基本面的悲觀預(yù)期，實(shí)際上并沒有出現(xiàn)。一是中美貿(mào)易沖突在4-5月并未體現(xiàn)在外貿(mào)數(shù)據(jù)上，相反因?yàn)閾尦隹?，出口?shù)據(jù)表現(xiàn)相對不錯；二是消費(fèi)“以舊換新”政策的延續(xù)，整體的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可以定性為“穩(wěn)弱”，這種狀態(tài)恰恰符合慢牛的特征——既不是快牛依賴的強(qiáng)刺激，也不是熊市的全面衰退。

接下來也不必悲觀，就在臨近最后期限的幾個小時內(nèi)，美國總統(tǒng)特朗普簽署了對華延遲征收關(guān)稅期限的命令，自2025年8月12日起，美國繼續(xù)暫停實(shí)施24%的對等關(guān)稅90天，保留10%的基準(zhǔn)關(guān)稅。關(guān)稅休戰(zhàn)的延長，減少了中美貿(mào)易緊張局勢的短期升級風(fēng)險，也減輕了對國內(nèi)出口和相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的沖擊。

雖然關(guān)稅風(fēng)險仍未完全消除，但利空是邊際減弱的。與此同時，全球貨幣政策的寬松態(tài)勢也逐漸明朗。

美聯(lián)儲9月降息基本成定局——據(jù)CME“美聯(lián)儲觀察”數(shù)據(jù)顯示，9月降息25個基點(diǎn)的概率為94.3%，降息50個基點(diǎn)的概率為5.7%。高盛最新報告預(yù)測，美聯(lián)儲將在2025年進(jìn)行三次25個基點(diǎn)的降息，2026年還將有兩次降息，這將為A股提供較大的流動性支持。

政策訴求還未達(dá)成

這是我們認(rèn)為慢牛行情還要繼續(xù)的另一個關(guān)鍵因素。

當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)正面臨“有效需求不足”的難題，而牛市很可能是破解這個難題的重要“解藥”之一。

什么是“有效需求不足”？就是居民不敢消費(fèi)，企業(yè)不敢投資，市場經(jīng)濟(jì)活力減弱。

我們復(fù)盤1990年代日本，當(dāng)時金融危機(jī)引發(fā)地產(chǎn)泡沫破裂，房價和股票齊跌，普通人資產(chǎn)縮水嚴(yán)重，大家對未來充滿悲觀，消費(fèi)意愿極低。資金不是拿來消費(fèi)，而是用來還貸款或存銀行。這樣一來，日本經(jīng)濟(jì)陷入“失去的三十年”——經(jīng)濟(jì)低迷，通縮持續(xù)，消費(fèi)停滯。

而我們現(xiàn)在的情況和當(dāng)時的日本有很多相似點(diǎn)。中國城市家庭資產(chǎn)中，房地產(chǎn)占比高達(dá)77.7%。隨著房價的下跌，大部分家庭的財富感也跟著縮水，居民消費(fèi)自然會受到很大影響。

日本最初是怎么應(yīng)對的呢？他們先采取大規(guī)模的貨幣寬松和財政刺激，造橋修路、發(fā)債拉動投資，甚至直接買股托房，但效果并不理想，是因?yàn)榫用窈推髽I(yè)信心已經(jīng)重創(chuàng)，資產(chǎn)負(fù)債表壓力巨大，大家更多在“堵漏洞”、還債，而不是敢于借錢消費(fèi)或擴(kuò)大投資，財富效應(yīng)還沒帶起來。

直到2013年，日本推出了聞名全球的“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”，開啟了大規(guī)模量化寬松。從那時起，日經(jīng)225指數(shù)從約1萬點(diǎn)緩慢提振至2025年初的4萬點(diǎn)，累計漲幅超300%。這場慢牛行情極大地提升了居民財富感，刺激了消費(fèi)動力——日本的消費(fèi)物價指數(shù)（CPI）有所回升，通縮壓力得到緩解（這一改善是多種因素共同作用的結(jié)果，股市只是其中之一）。

對比中國現(xiàn)狀，我們也還有“資產(chǎn)縮水—信心不足—消費(fèi)投資謹(jǐn)慎”的初期階段。只有當(dāng)股市進(jìn)入穩(wěn)定的慢牛階段，市場的財富效應(yīng)真正顯現(xiàn)，居民會感覺手里有“真金白銀”，才會大幅提振消費(fèi)信心。

現(xiàn)在這一變化顯然并未到來，經(jīng)濟(jì)活力也未被激活，慢牛行情自然不會輕易結(jié)束。

這里我們補(bǔ)充一個點(diǎn)，為什么刺激消費(fèi)需要的是慢牛而不是快牛？

快牛的特征是“短、暴、急”，財富效應(yīng)更多是曇花一現(xiàn)。普通投資者容易追高殺跌，“賺錢快變虧錢更快”，導(dǎo)致心態(tài)崩潰，長牛成短命牛。

回看歷史上典型“快?！敝芷冢热?005-2007年和2014-2015年這兩輪大牛市，指數(shù)在短時間內(nèi)暴漲，甚至翻了三倍以上。但隨之而來的回撤同樣慘烈——2007年牛市結(jié)束后，最大跌幅達(dá)到70%；2015年股災(zāi)期間，更是短短幾周內(nèi)跌去50%以上。2015年7月，“千股跌停”“千股停牌”等詞匯成為散戶的噩夢。

反觀慢牛周期（如2019-2021）持續(xù)時間長，漲幅雖不算瘋狂，但回撤小、波動溫和，投資者有時間布局調(diào)倉，哪怕遇到行情調(diào)整也能安然應(yīng)對，能讓堅持價值投資的投資者真正體會到“慢就是穩(wěn)，穩(wěn)才能贏”。

但是，慢牛行情里就一定會穩(wěn)賺不虧嗎？

牛市反而容易虧錢

即使身處慢牛行情，許多投資者的賺錢效應(yīng)依然不理想，甚至?xí)濆X，這正印證了那句廣為流傳的話：“我在熊市賺的錢，到了牛市都賠掉了”。

那么，當(dāng)你判斷市場進(jìn)入牛市時，如何才能真正從中獲利呢？觀察專業(yè)投資者，無論多么資深和專業(yè)，他們的思考框架和買賣決策其實(shí)并沒有什么神秘之處。

以普通投資者的視角來看，要想在一輪牛市中賺錢，可以回顧2007年、2015年和2020年這三次典型牛市，重點(diǎn)關(guān)注兩個關(guān)鍵方面：

第一點(diǎn)是抓住龍頭公司。這些公司通常能實(shí)現(xiàn)5-10倍市值增長，特別是正中當(dāng)時風(fēng)口的標(biāo)的，比如2015年的互聯(lián)網(wǎng)，2020年及2021年的消費(fèi)和新能源板塊。無論你是專業(yè)還是門外漢，只要押中風(fēng)口，上漲空間巨大。

第二點(diǎn)是避免被無主題、經(jīng)營平庸的股票拖累。這類股票漲幅通常只有50%-100%，漲幅強(qiáng)弱與指數(shù)整體走勢密切相關(guān)。例如2015年指數(shù)漲約100%，這類股票也大致翻倍；而2020年指數(shù)表現(xiàn)平淡時，漲幅同樣有限。

在板塊配置上，可以優(yōu)先選擇具有高彈性的科技和非銀（保險、券商）板塊。這兩個板塊歷來是每一次牛市中不可或缺的主力。尤其是科技板塊，我們在專欄《A股的牛來了，又走了？》中也闡述了其底層邏輯——科技進(jìn)步最關(guān)鍵的是0到1的突破，之后1-100的積累只是時間問題。而目前人工智能、核聚變等前沿科技，均已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了0-1的突破。實(shí)際上在應(yīng)用端，人工智能也已經(jīng)進(jìn)入大規(guī)模應(yīng)用的前夜。

那么，如何選股呢？可以參照上述兩個漲幅檔次，結(jié)合自身持倉，分析你持有的最強(qiáng)和最弱個股，判斷它們是否符合整體市場趨勢和自己的預(yù)期。

在此基礎(chǔ)上，還需要對照自己的持倉結(jié)構(gòu)和投資目標(biāo)，制定合理的操作策略：如果期望在牛市中獲得十倍以上的收益，這個簡單的框架很難滿足，除非采取杠桿或更復(fù)雜的交易策略；而若目標(biāo)是一倍到五倍的收益，則基于對個股基本面的了解，通過價值投資的方法進(jìn)行操作，更為切實(shí)可行。

當(dāng)然，牛市賺錢不只是選對板塊和個股，更重要的是合理調(diào)倉和調(diào)整心態(tài)，切忌追漲殺跌和情緒化操作，這往往是牛市投資中最大的陷阱。

在牛市中，板塊輪動現(xiàn)象非常明顯。比方前段時間金融板塊表現(xiàn)搶眼，軍工板塊同樣持續(xù)上漲。假如你滿倉船舶股，看到金融股一路創(chuàng)出新高，便在船舶徘徊低位時，賣出轉(zhuǎn)而追高買入金融股。

這類操作很常見，但真正的考驗(yàn)在于后續(xù)行情——你剛賣掉的船舶開始上漲，而新買入的金融板塊則進(jìn)入調(diào)整，短時間內(nèi)可能就造成10%到15%的浮虧。若反復(fù)這樣，等壓力扛不住再投向科技等板塊，就陷入了輪動切換和追漲殺跌的惡性循環(huán)。

這種頻繁追漲和來回調(diào)倉的結(jié)果，是實(shí)際收益遠(yuǎn)低于預(yù)期。只要在一輪牛市中發(fā)生兩次類似經(jīng)歷，很可能這一輪下來不僅沒賺到錢，甚至出現(xiàn)虧損。

對于個人投資者來說，真正可靠的策略是買入自己熟悉并看好的公司，長期持有，減少無效操作。

當(dāng)前牛市的主題與風(fēng)口非常明晰，主要包括科技、紅利以及部分有色和周期類優(yōu)質(zhì)公司。如果你對某個細(xì)分領(lǐng)域有深入了解，比如知曉企業(yè)正處于擴(kuò)產(chǎn)或業(yè)績高峰周期，那么堅定持有相關(guān)個股會更有底氣，也有機(jī)會獲得超額收益。

寫在最后

牛市本身帶有明顯的泡沫特征，漲勢越快，市場的誘惑也越大。而投資的關(guān)鍵在于能夠抵御這種誘惑，不盲目跟風(fēng)，不隨波逐流。過去兩年里，我們反復(fù)強(qiáng)調(diào)兩點(diǎn)：第一，要對經(jīng)濟(jì)有信心，整體不會突然崩塌；第二，要精選個股，深入研究它們的財報和產(chǎn)業(yè)背景，堅定價值投資理念，忍住短期波動，慢慢買入，不要追高。

牛市里有一句話叫“牛市多暴跌”，意思是牛市過程中調(diào)整往往比較劇烈和頻繁，波動也比較大。調(diào)整肯定會有，我們不應(yīng)該指望自己能在調(diào)整階段輕松買入，因?yàn)檫@操作難度非常高。

我們能做的，就是盡量不要在調(diào)整時被洗出局，控制好自己的情緒，保持耐心和定力，穩(wěn)住持倉，這樣才能真正抓住牛市的機(jī)會。

未進(jìn)場的也不要盲目追漲。很多普通投資者，最終敗給的不是市場，而是人性。

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