劉郁、謝瑞鴻、黃思源（劉郁系華西證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）

8月28日，股市上演日內(nèi)逆轉(zhuǎn)行情，開盤后主力與大戶連續(xù)止盈離場(chǎng)，午后上證指數(shù)跌幅擴(kuò)大至1%以上，但在機(jī)構(gòu)源源不斷的買盤支撐下，做多共識(shí)重新凝聚，各大股指均迎來(lái)強(qiáng)勢(shì)反彈，上證指數(shù)、滬深300尾盤漲幅達(dá)到1.14%、1.77%，科創(chuàng)50作為本輪上漲的號(hào)手，單日漲幅達(dá)到7.23%。

權(quán)益市場(chǎng)縮量上漲，穩(wěn)市預(yù)期得以鞏固。萬(wàn)得全A上漲1.58%，全天成交額3.00萬(wàn)億元，較昨日（8月27日）縮量1969億元。市場(chǎng)在日內(nèi)走出V型反彈，萬(wàn)得全A在午后一度下跌超過(guò)1%，隨后迅速上漲。類似的“假摔”走勢(shì)曾在8月18-22日的一周內(nèi)反復(fù)出現(xiàn)，本質(zhì)上是本輪行情的三大主線邏輯——穩(wěn)市&科技&反內(nèi)卷仍然牢固。尤其是穩(wěn)市預(yù)期方面，“大幅下跌-回穩(wěn)反彈”的走勢(shì)反復(fù)出現(xiàn)，可能會(huì)使市場(chǎng)的穩(wěn)市預(yù)期被持續(xù)夯實(shí)。在這種狀態(tài)下，行情的大幅調(diào)整更可能被視作“倒車接人”，資金仍會(huì)被敘事吸引，流入市場(chǎng)博弈反彈。

科技成為反彈的絕對(duì)主力。芯片龍頭寒武紀(jì)超預(yù)期業(yè)績(jī)發(fā)布后，國(guó)產(chǎn)算力板塊的上漲動(dòng)能再度強(qiáng)化。同時(shí)，在英偉達(dá)的財(cái)報(bào)發(fā)布會(huì)上，黃仁勛預(yù)計(jì)中國(guó)潛在市場(chǎng)約為500億美元，若公司（英偉達(dá)）有強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品可以滿足市場(chǎng)，預(yù)計(jì)接下來(lái)有50%的年增長(zhǎng)。受此“鼓舞”，海外算力鏈邏輯被進(jìn)一步鞏固。事實(shí)上，資金對(duì)科技利好始終處于敏感狀態(tài)，例如《關(guān)于深入實(shí)施“人工智能+”行動(dòng)的意見》印發(fā)后，AI板塊顯著走強(qiáng)，對(duì)于通常與企業(yè)資本開支更相關(guān)的科技行情而言，政策利好能夠推動(dòng)短期大幅上漲，即是資金對(duì)科技利好敏感的體現(xiàn)。

值得注意的是，市場(chǎng)上漲方向集中于科技，意味著資金可能會(huì)向科技板塊聚集。近期科技品種走強(qiáng)的同時(shí)，其他板塊卻基本未能取得持續(xù)穩(wěn)健的收益。對(duì)于投資者而言，持有科技的體驗(yàn)相對(duì)較好，而參與其他品種的處境相對(duì)被動(dòng)。在這種情況下，資金可能會(huì)繼續(xù)向科技板塊聚集，推動(dòng)科技行情走強(qiáng)，進(jìn)而再度吸引更多的資金流入，形成行情和資金的正循環(huán)。事實(shí)上，當(dāng)前市場(chǎng)或已處于這一循環(huán)之中，這既顯示出科技在本輪行情中的重要性，也意味著科技板塊或?qū)②呌趽頂D，對(duì)上漲邏輯的要求將會(huì)進(jìn)一步提高（當(dāng)前TMT擁擠度處于2016年以來(lái)65%分位數(shù)，仍有一定上升空間）。

港股方面，恒生指數(shù)和恒生科技分別下跌0.81%和0.94%，互聯(lián)網(wǎng)品種大幅下跌，或與美團(tuán)中報(bào)業(yè)績(jī)不及預(yù)期相關(guān)。AH股溢價(jià)指數(shù)（HSAHP.HI）上漲0.73%至126.66，延續(xù)8月20日以來(lái)的上升趨勢(shì)。南向資金凈流出204.41億元（港元，下同），“大幅下跌-博弈反彈”的交易思路未能延續(xù)，指向南向資金避險(xiǎn)情緒加重。從活躍個(gè)股來(lái)看，中芯國(guó)際、華虹半導(dǎo)體分別凈流入8.92億元和4.64億元，資金對(duì)自主可控邏輯仍然重視；康方生物凈流入5.12億元，同時(shí)行情大幅下跌3.06%，資金仍在嘗試博弈創(chuàng)新藥品種反彈。而美團(tuán)、阿里巴巴分別凈流入3.33億元、3.30億元，兩者今日分別大跌12.55%和4.69%，資金或在博弈“外賣戰(zhàn)”的悲觀預(yù)期可能已被充分計(jì)價(jià)，互聯(lián)網(wǎng)品種仍有反彈空間。

整體來(lái)看，“大跌-反彈”的行情再度上演，市場(chǎng)穩(wěn)市預(yù)期被進(jìn)一步鞏固。同時(shí)，科技行情愈演愈烈，成為行情反彈的絕對(duì)主力。往后看，市場(chǎng)在牢固的穩(wěn)市預(yù)期下，潛在調(diào)整幅度或許不大，即使面臨短期波動(dòng)，仍然有望企穩(wěn)反彈。同時(shí)，穩(wěn)市信心推升資金風(fēng)險(xiǎn)偏好，科技板塊或仍將受到青睞，“行情走強(qiáng)-資金流入”的正循環(huán)可能延續(xù)，直至板塊過(guò)于擁擠且暫無(wú)強(qiáng)利好支撐時(shí)，可能將面臨一定的波動(dòng)。

今日盤后，新華社發(fā)布《中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于推動(dòng)城市高質(zhì)量發(fā)展的意見》，可以作為資金對(duì)科技以外產(chǎn)業(yè)利好敏感度的測(cè)試。若地產(chǎn)板塊走強(qiáng)，可能會(huì)吸引部分資金“高低切”，有助于科技板塊擁擠度降低，推動(dòng)科技行情更“健康”地演繹；而若地產(chǎn)行情無(wú)明顯變化，意味著市場(chǎng)對(duì)科技以外的產(chǎn)業(yè)利好趨于鈍化，科技板塊擁擠度可能將繼續(xù)升高。

債市艱難形成的做多預(yù)期，再度被權(quán)益的強(qiáng)勢(shì)反彈沖散。即便是早盤股市下跌時(shí)段，債市表現(xiàn)也并不算亮眼，10年、30年國(guó)債活躍券日內(nèi)低點(diǎn)分別為1.76%、1.99%，基本與前一日收盤價(jià)持平，午后股市加速下跌的同時(shí)，債市收益率反而同步上行，其背后原因可能仍與固收+產(chǎn)品贖回所捆綁的賣債需求相關(guān)。而尾盤股市大漲，則再一次沖散了債市的樂觀情緒，全天7年及以上利率債收益率普遍上行3-4bp，10年、30年活躍券分別收于1.79%、2.03%。

根據(jù)今日V型反轉(zhuǎn)走勢(shì)判斷，股市似乎順利通關(guān)了部分投資者集中止盈的壓力測(cè)試，“九三共識(shí)”變得更加堅(jiān)定，觀望資金如果入場(chǎng)，可能繼續(xù)加速股市的上漲。在這一背景下，債市短期或依然承壓。與此同時(shí)，銀行止盈（止損）盤也有所增加，進(jìn)一步增大了債市壓力。據(jù)第三方交易平臺(tái)數(shù)據(jù)，盡管全天純債基金凈贖回指數(shù)僅為-1.6，負(fù)債沖擊暫不算太強(qiáng)，但銀行自營(yíng)重啟贖回中長(zhǎng)債基，凈申購(gòu)指數(shù)為-2.6。

往后看，本輪股市資金的組織能力，在今日亮明底牌，閱兵典禮之前或難出現(xiàn)連續(xù)的下跌，同樣債市可能較難走出獨(dú)立行情。10年、30年國(guó)債收益率向上偏離1.75%、2.00%市場(chǎng)的兩個(gè)關(guān)鍵心理點(diǎn)位后，可能再次朝著此前調(diào)整的高位靠攏（1.79%和2.05%）。不過(guò)，考慮到9月政府債仍有一定規(guī)模的發(fā)行訴求，如果利率上行幅度過(guò)大，央行同樣具備重啟買債等方式平抑債市沖擊。此外，拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，債市定價(jià)終究無(wú)法長(zhǎng)期脫離基本面、資金面、政策面等傳統(tǒng)框架，只要央行貨幣政策方向不轉(zhuǎn)，債市收益率上行之后依然會(huì)迎來(lái)修復(fù)。

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