文/秦楠

編輯/漁夫

來(lái)源/萬(wàn)點(diǎn)研究

今年以來(lái)，監(jiān)管層面在一步步加強(qiáng)對(duì)上市的監(jiān)管，研究提高上市標(biāo)準(zhǔn)，并要優(yōu)化新上市企業(yè)結(jié)構(gòu)，并強(qiáng)調(diào)壓實(shí)擬上市企業(yè)及“關(guān)鍵少數(shù)”對(duì)信息披露真實(shí)準(zhǔn)確完整的第一責(zé)任，嚴(yán)禁以“圈錢”為目的盲目謀求上市、過(guò)度融資。

在上市風(fēng)向發(fā)生變化以來(lái)，半年左右時(shí)間已經(jīng)有近300家企業(yè)撤回來(lái)IPO材料。即使是沒(méi)有撤回，正在問(wèn)詢和上會(huì)的IPO企業(yè)也不再穩(wěn)當(dāng)。例如，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體新秀歌爾微電子早在2022就過(guò)會(huì)，但最終在5月27日被終止。

而在當(dāng)下一系列排隊(duì)上市的公司中，永杰新材從質(zhì)地上來(lái)看也存在一定的“危險(xiǎn)性”，其業(yè)績(jī)波動(dòng)、突擊入股、鋰電產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)較大等問(wèn)題都可能成為妨礙其上市的因素。

5月24日，永杰新材向上交所提交了首輪問(wèn)詢回復(fù)函，這標(biāo)志其上市邁出了重要一步。

但在監(jiān)管日趨嚴(yán)格的背景下，永杰新材的IPO前景如何呢？

業(yè)績(jī)過(guò)山車，鋰電錢不好賺

根據(jù)招股書披露，永杰新材主要從事鋁板帶箔的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，其產(chǎn)品線主要包括鋁板帶和鋁箔兩大類，應(yīng)用在鋰電池、車輛輕量化、新型建材以及電子電器等下游產(chǎn)業(yè)或領(lǐng)域。這當(dāng)中鋁板帶在2019年至2023年，在永杰新材主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中的占比穩(wěn)定在90%以上。

對(duì)鋰電和車輛鋁帶板依賴較大的情況下，永杰新材業(yè)績(jī)波動(dòng)也受其強(qiáng)烈影響。

從2021年起，鋰電行業(yè)進(jìn)入“野蠻”發(fā)展?fàn)顟B(tài)，受政策利好和市場(chǎng)需求的驅(qū)動(dòng)，資本大量涌入，導(dǎo)致產(chǎn)能迅速擴(kuò)張，碳酸鋰一度上漲至60萬(wàn)每噸。然而，自2023年下半年開始，行業(yè)驟然遇冷，產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題逐漸顯現(xiàn)，碳酸鋰的價(jià)格已經(jīng)穩(wěn)定在10萬(wàn)左右。

產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致中游材料+電池環(huán)節(jié)產(chǎn)量增速下滑明顯，下游不管是電池廠家還是零部件企業(yè)都通過(guò)降低排產(chǎn)和減緩新產(chǎn)能投放的方式持續(xù)降庫(kù)。

對(duì)于行業(yè)周期帶來(lái)的影響，永杰新材在招股說(shuō)明書中也毫不遮掩。

招股書中表示，自2019年至2021年度以及2022年上半年，其主要業(yè)務(wù)中尤其是鋰電池領(lǐng)域的收入占比呈現(xiàn)逐年上升的趨勢(shì)。

從2019年至2021年以及2022年上半年，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)收分別為34.億元、38.3億元、63億元和71.5億元。

然而，值得注意的是，在2023年公司營(yíng)收卻出現(xiàn)下降，僅有65億元，尤其是在2022年占據(jù)永杰新材營(yíng)收近四成的鋰電池產(chǎn)品的收入同比下降了17.28%，受鋰電行業(yè)劇烈波動(dòng)導(dǎo)致的業(yè)績(jī)變化加劇了市場(chǎng)的擔(dān)憂。

公司在回復(fù)函中解釋稱，2023年鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈普遍進(jìn)行了庫(kù)存調(diào)整，導(dǎo)致一季度出貨量大幅減少；隨著年中需求的恢復(fù)，出貨量有所回升，但整體表現(xiàn)仍受到不同庫(kù)存政策差異的影響。

在行業(yè)整體下行的趨勢(shì)中，永杰新材也不得不面對(duì)價(jià)格戰(zhàn)“跟上”。在2023年，永杰新材鋰電池領(lǐng)域產(chǎn)品銷售量同比下降不到11%左右的情況下，鋰電方面的收入同比下降17.3%。說(shuō)明，鋁材在鋰電行業(yè)收的價(jià)格戰(zhàn)影響也不小。

問(wèn)題是，這種降價(jià)如果是永杰新材面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)而主動(dòng)打起的價(jià)格戰(zhàn)來(lái)爭(zhēng)取市場(chǎng)份額，那這種策略是否能長(zhǎng)期維持？

2023年雖然鋰電行業(yè)整體情況不好，但是進(jìn)入2024年上半年，由于下游新能源汽車銷量總體高于預(yù)期，6月份的新能源滲透率已經(jīng)接近50%大關(guān)，鋰電和汽車市場(chǎng)的變化對(duì)永杰新材來(lái)講也是一件好事。

根據(jù)問(wèn)詢函數(shù)據(jù)顯示，2024年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16.69億元，同比增長(zhǎng)30.95%；歸母凈利潤(rùn)6656.78萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)59.38%；扣非后歸母凈利潤(rùn)6554.22萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)54.05%。上半年1-6月預(yù)計(jì)營(yíng)收、凈利潤(rùn)分別約為37億、1.4億元，雙雙實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)?？梢钥闯?，其業(yè)績(jī)出現(xiàn)了不小的業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)。

但是在一年中，永杰新材就實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的“突擊”大反轉(zhuǎn)，面對(duì)鋰電以及新能源汽車的風(fēng)云變動(dòng)，是否有可持續(xù)性？這都是其上市前值得進(jìn)一步探討的問(wèn)題。

產(chǎn)業(yè)鏈話語(yǔ)權(quán)低，資金壓力大

從永杰新材鋁板材主要在鋰電、整車、建材中運(yùn)用可知，其在產(chǎn)業(yè)鏈的談判優(yōu)勢(shì)，尤其是資金利用的話語(yǔ)權(quán)不高。根據(jù)公司問(wèn)詢函顯示，2023年永杰新材的應(yīng)收賬款余額為5.75億元，但應(yīng)付賬款卻僅為1.05億元。雖然應(yīng)收賬款占營(yíng)收收入比重不大，但大大高于應(yīng)付賬款。說(shuō)明公司在上下游的話語(yǔ)權(quán)不夠，下游應(yīng)收的款項(xiàng)不能遞延到上游，說(shuō)明對(duì)上下游都存在一定依賴。

首先是上游的供應(yīng)商的依賴程度過(guò)高，根據(jù)招股說(shuō)明書，在報(bào)告期內(nèi)，公司2020年-2023年上半年向前五大供應(yīng)商的采購(gòu)總額分別為26.5億元、28.6億元、49.7億元和25.9億元，占采購(gòu)總額的比例分別為86%、79%、84%和76%。

公司回應(yīng)稱，若原材料供應(yīng)商的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)或財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)惡化，或原材料質(zhì)量不符合公司要求，或原材料供應(yīng)不及時(shí)，而在短期內(nèi)其他供應(yīng)商無(wú)法及時(shí)供應(yīng)滿足公司質(zhì)量要求的原材料，則可能對(duì)公司的產(chǎn)品生產(chǎn)產(chǎn)生影響，進(jìn)而對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

但是這種供應(yīng)商過(guò)于集中，知道有風(fēng)險(xiǎn)卻沒(méi)去降低，背后是否有其他難言之隱，暫時(shí)還不得而知。

上游依賴性過(guò)高，下游情況也并不樂(lè)觀，首先是下游客戶都是科達(dá)利、中材國(guó)際、比亞迪、寧德時(shí)代等。

其次是鋁材價(jià)格的確定主要采用行業(yè)內(nèi)通用的“鋁錠價(jià)格＋加工費(fèi)”的模式確定產(chǎn)品銷售價(jià)格，公司對(duì)提價(jià)自主性較差。必定導(dǎo)致在上下游中不占優(yōu)勢(shì)。

這種在上下游產(chǎn)業(yè)鏈不占優(yōu)勢(shì)的情況最終會(huì)導(dǎo)致永杰新材資金緊張并產(chǎn)生借款。

據(jù)招股書披露，2019-2022上半年各期末，永杰新材的短期借款金額分別為12.70億元、12.56億元、11.92億元、10.04億元，其在總負(fù)債中的占比依次為68%、59%、59%、63%。

同時(shí)，該公司在相應(yīng)期末的貨幣資金余額為3.21億元、3.99億元、5.10億元、2.89億元，均未能覆蓋其短期借款金額。

從資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)看，盡管在報(bào)告期內(nèi)有所降低，但永杰新材的資產(chǎn)負(fù)債率仍高于同行業(yè)水平。具體而言，各期末的資產(chǎn)負(fù)債率分別為92.21%、90.48%、71.48%、61.45%，而同行業(yè)可比公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率分別為56.30%、50.15%、53.23%、54.55%，均低于永杰新材。

面對(duì)永杰新材償債能力受到質(zhì)疑，上交所已要求其對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分說(shuō)明。對(duì)此，永杰新材回應(yīng)稱，截至2023年12月31日，公司可用的銀行存款為29043.87萬(wàn)元。同時(shí)，2023年公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為60173.16萬(wàn)元，顯示出公司貨幣資金充足，現(xiàn)金流量狀況良好。但其資產(chǎn)負(fù)債率仍處于較高水平，財(cái)務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)較重。

值得注意的是，在短期償債能力受到質(zhì)疑的背景下，永杰新材本次IPO計(jì)劃募集資金20.89億元，其中8億元將用于償還銀行貸款及補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金，占擬募資額的38.30%，如此大的金額用于還貸款和補(bǔ)充運(yùn)營(yíng)資金，能否通過(guò)審查是一大關(guān)注點(diǎn)。

突擊入股引質(zhì)疑

永杰新材在面臨業(yè)績(jī)挑戰(zhàn)和產(chǎn)業(yè)鏈劣勢(shì)的同時(shí)，其上市進(jìn)程亦因突擊入股及外部監(jiān)管問(wèn)題而受到質(zhì)疑。

據(jù)招股書披露，沈建國(guó)作為永杰新材的董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理，與其配偶王旭曙通過(guò)永杰控股持有公司47.86%的股權(quán)，兩人共同構(gòu)成公司的實(shí)際控制人。

但在2022年7月提交招股書之前的一年內(nèi)，永杰新材發(fā)生了兩次顯著的增資或股權(quán)轉(zhuǎn)讓事件，涉及多名自然人和投資機(jī)構(gòu)。首次增資于2021年8月進(jìn)行，公司注冊(cè)資本由1.2億元增至1.3億元，新增股本1072萬(wàn)股，由長(zhǎng)興國(guó)悅、濟(jì)南銳杰、溫州禾草和崔嶺等投資者以12.5元/股的價(jià)格購(gòu)入。第二次增資則發(fā)生在同年10月，前海投資、中原前海、齊魯前海和許逸帆等投資者分別認(rèn)繳新增出資額，增資價(jià)格與前次相同。

在上述增資事件后不到一年，永杰新材的估值在提交招股書時(shí)飆升至84億元（按募資額估算）。這一估值增長(zhǎng)使得新股東的平均投資回報(bào)高達(dá)4.6倍，其中首輪股東浮盈6.16億元，第二輪中的新股東蔡健和許逸帆浮盈超過(guò)7000萬(wàn)元，第三輪新股東浮盈9.66億元。這一連串的增資和估值變化引發(fā)了市場(chǎng)關(guān)于永杰新材是否存在利益輸送行為的疑慮。

特別值得關(guān)注的是，突擊入股的股東中包含了國(guó)泰君安關(guān)聯(lián)公司長(zhǎng)興國(guó)悅。該公司以5000萬(wàn)元出資入股，目前持有永杰新材2.71%的股權(quán)。然而，長(zhǎng)興國(guó)悅的高管王順龍近期因涉嫌嚴(yán)重職務(wù)違法，正在接受上海市靜安區(qū)監(jiān)察委員會(huì)的監(jiān)察調(diào)查。這一事件進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)對(duì)永杰新材上市背后是否存在不當(dāng)操作的擔(dān)憂。

2024年5月14日，上海市紀(jì)律檢查委員會(huì)與上海市監(jiān)察委員會(huì)聯(lián)合發(fā)布公告，確認(rèn)王順龍因涉嫌嚴(yán)重職務(wù)違法行為，目前正處于接受組織調(diào)查的階段。值得特別關(guān)注的是，王順龍?jiān)谟澜苄虏倪f交招股書之前，曾擔(dān)任該公司股東代表監(jiān)事一職，而他的繼任者張英同時(shí)兼任上海國(guó)悅君安的副總經(jīng)理及合規(guī)風(fēng)控部負(fù)責(zé)人。此外，兩人共同參與了多家公司的創(chuàng)立，這進(jìn)一步加劇了彼此之間的利益交織。

王順龍與張英之間還共同設(shè)立了上海隆淳企業(yè)發(fā)展中心和上海泰銀隆企業(yè)服務(wù)有限公司。值得注意的是，上海泰銀隆企業(yè)服務(wù)有限公司在王順龍被調(diào)查前的一個(gè)月，即2024年3月29日，做出了解散決議，這一時(shí)機(jī)引起了外界的廣泛質(zhì)疑。這背后是否存在規(guī)避即將展開的調(diào)查之嫌？

公開資料顯示，王順龍自1987年起在中國(guó)人民銀行江蘇省分行及國(guó)泰君安證券資產(chǎn)部擔(dān)任要職，并于2015年至2023年在國(guó)悅君安擔(dān)任法定代表人、董事長(zhǎng)、總經(jīng)理。王順龍與國(guó)悅君安的副總經(jīng)理及合規(guī)風(fēng)控部負(fù)責(zé)人張英不僅是上下級(jí)關(guān)系，更是緊密的創(chuàng)業(yè)伙伴，共同創(chuàng)立了兩家公司，其中包括上海隆淳企業(yè)發(fā)展中心（有限合伙），該中心持有上海國(guó)悅君安基金20%的股份。王順龍與張英依托國(guó)泰君安的投資平臺(tái)，對(duì)外進(jìn)行了大量的IPO前投資，并獲得了顯著的收益。

鑒于王順龍?jiān)谟澜苄虏纳鲜星暗耐粨羧牍尚袨榧捌渑c永杰新材的關(guān)聯(lián)，其個(gè)人參股的基金在永杰新材上市前獲得的豐厚利潤(rùn)是否涉及利益輸送，以及王順龍此次被查對(duì)永杰新材上市進(jìn)程的影響，均成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

對(duì)此，我們將持續(xù)關(guān)注相關(guān)監(jiān)管部門的調(diào)查進(jìn)展。而在滬深主板上市門檻提高的當(dāng)下，永杰新材闖關(guān)順利與否，還需拭目以待。