蘆哲、 張佳煒 （蘆哲系東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇成員）

核心觀點(diǎn)

核心觀點(diǎn)：本周降息預(yù)期升溫與地緣政治局勢緩提振市場情緒，美股上行；而美債拍賣結(jié)果不佳反映市場需求疲軟，美債利率上行，10年期美債利率升6.7bps至4.283%。本周特朗普在社交媒體上宣布提名經(jīng)濟(jì)顧問委員會主席斯蒂芬·米蘭擔(dān)任美聯(lián)儲理事，以接替提前宣布辭職的美聯(lián)儲理事庫格勒。由于米蘭此前的公開發(fā)言曾批評美聯(lián)儲的貨幣政策決議帶有“政治動機(jī)”，因此米蘭的提名如果最終得到參議院確認(rèn)，則未來美聯(lián)儲內(nèi)部對于政策利率路徑的分歧或進(jìn)一步加劇。向前看，下周公布的美國7月CPI數(shù)據(jù)環(huán)比存在再度抬升的可能，屆時(shí)市場對9月的降息預(yù)期或因此進(jìn)一步回落。

大類資產(chǎn)：降息預(yù)期升溫與地緣政治局勢緩和提振市場情緒，美股上行；美債拍賣結(jié)果不佳反映市場需求疲軟，美債利率上行。本周伊始，7月非農(nóng)就業(yè)不及預(yù)期令市場期待美聯(lián)儲降息，疊加周五美俄就尋求俄烏?；疬_(dá)成協(xié)議，提振市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響下，美股上行；而本周美國財(cái)政部拍賣10年期與30年期國債結(jié)果均顯示市場需求疲軟，美債利率上行。整體來看，全周（8月4日至8月8日）10年期美債利率升6.7bps至4.283%，2年期美債利率升8.1bps至3.762%，美元指數(shù)降0.97%至98.18；標(biāo)普500、納斯達(dá)克指數(shù)分別收漲2.43%、3.87%；現(xiàn)貨黃金價(jià)格收漲1.02%至3397美元/盎司。

海外經(jīng)濟(jì)：特朗普提名米蘭接替美聯(lián)儲理事，美聯(lián)儲內(nèi)部利率路徑分歧或進(jìn)一步加劇。7月美國ISM服務(wù)業(yè)PMI錄得50.1，預(yù)期51.5，前值50.8；新訂單降至50.3，就業(yè)指數(shù)降至46.4；支付價(jià)格指數(shù)69.9，預(yù)期66.5，為22年10月以來的最高水平，連續(xù)第8個(gè)月高于60。紐約聯(lián)儲7月消費(fèi)者調(diào)查未來一年的通脹預(yù)期3.09%，前值3.02%。貨幣政策方面，本周四特朗普在社交媒體上宣布提名經(jīng)濟(jì)顧問委員會主席斯蒂芬·米蘭擔(dān)任美聯(lián)儲理事。由于該提名用以接替上周宣布提前辭職的美聯(lián)儲理事庫格勒，因此米蘭的任期將持續(xù)至明年1月。由于米蘭此前的公開發(fā)言曾批評美聯(lián)儲的貨幣政策決議帶有“政治動機(jī)”，因此米蘭的提名如果最終得到參議院確認(rèn)，則未來美聯(lián)儲內(nèi)部對于政策利率路徑的分歧或?qū)⑦M(jìn)一步加劇（詳見報(bào)告《7月FOMC：給9月降息潑冷水——2025年7月FOMC會議點(diǎn)評》）。而本周六美聯(lián)儲理事鮑曼再度表示支持9月降息并呼吁全年降息3次，她認(rèn)為9月降息將有助于避免勞動力市場出現(xiàn)“不必要”的惡化，同時(shí)關(guān)稅對價(jià)格上行的推動不太可能一直持續(xù)下去。此外根據(jù)華爾街日報(bào)的報(bào)道，目前特朗普仍在研究下任美聯(lián)儲主席的候選人名單，其中比較熱門的人選包括現(xiàn)任美聯(lián)儲理事沃勒、前任美聯(lián)儲理事沃什和國家經(jīng)濟(jì)委員會主任哈賽特。增長方面，截至8月7日，亞特蘭大聯(lián)儲GDPNow模型對25Q3美國GDP最新預(yù)測值為+2.5%；截至8月8日，紐約聯(lián)儲Nowcast模型對25Q3美國GDP預(yù)測值為+2.02%。

7月CPI前瞻：商品價(jià)格再度抬升，CPI環(huán)比或超預(yù)期帶動降息預(yù)期回落。北京時(shí)間8月12日20:30，BLS將公布美國7月CPI數(shù)據(jù)。①當(dāng)前彭博分析師一致預(yù)期7月CPI/核心CPI環(huán)比+0.2%/+0.3%，同比+2.8%/3.0%；②美聯(lián)儲Inflation Nowcasting預(yù)測7月CPI/核心CPI環(huán)比+0.16%/+0.24%，同比+2.72%/3.04%；③交易員預(yù)期7月CPI同比+2.76%，環(huán)比+0.20%。整體來看，由于基數(shù)效應(yīng)，CPI與核心CPI同比在未來一個(gè)季度大概率將延續(xù)目前的上行趨勢，因此市場更為關(guān)注的是未來CPI的環(huán)比增長情況。今年2月以來，美國核心CPI環(huán)比增速預(yù)期保持在0.3%，但在關(guān)稅對核心商品通脹傳導(dǎo)的滯后性與不充分性及對核心服務(wù)需求抑制的作用下，核心CPI環(huán)比實(shí)際值始終特朗普政策超預(yù)期；美聯(lián)儲降息幅度過大引發(fā)通脹反彈甚至失控；美聯(lián)儲維持高利率水平時(shí)間過長，引發(fā)金融系統(tǒng)流動性危機(jī)。低于預(yù)期。此外由于市場更加關(guān)心關(guān)稅穩(wěn)定后對通脹的影響，因此即使7月CPI再度不及預(yù)期，市場可能仍視其為“關(guān)稅影響尚未完全顯現(xiàn)”的結(jié)果，對降息預(yù)期的加碼或較為有限。向前看，根據(jù)論文

Tracking the Short-Run Price Impact of U.S. Tariffs

>截至7月26日的數(shù)據(jù)，7月7日以來，高頻數(shù)據(jù)顯示美國商品價(jià)格再次開始出現(xiàn)抬升，且上漲呈現(xiàn)出較強(qiáng)的廣泛性，即本國制造，外國進(jìn)口商品價(jià)格都在抬升。同時(shí)疊加特朗普的“對等關(guān)稅2.0”于8月7日起開始生效，屆時(shí)商品通脹的上行幅度可能更加顯著。因此7月及以后的CPI環(huán)比存在再度抬升的可能，9月降息預(yù)期或因此進(jìn)一步回落。

風(fēng)險(xiǎn)提示：特朗普政策超預(yù)期；美聯(lián)儲降息幅度過大引發(fā)通脹反彈甚至失控；美聯(lián)儲維持高利率水平時(shí)間過長，引發(fā)金融系統(tǒng)流動性危機(jī)。

以上為報(bào)告部分內(nèi)容，完整報(bào)告請查看《美國7月CPI前瞻:商品價(jià)格抬升或推動CPI環(huán)比走高——海外周報(bào)20250810》