夏春系騰訊集團(tuán)高級經(jīng)濟(jì)顧問、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事

中央金融工作會(huì)議指出，要做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融“五篇大文章”，為推進(jìn)金融高質(zhì)量發(fā)展指明了方向。鑒于此，新浪財(cái)經(jīng)年度策劃《金融新啟航》特別推出《財(cái)富領(lǐng)航征程》系列訪談欄目，深度對話金融機(jī)構(gòu)高管、專家學(xué)者，共謀行業(yè)發(fā)展之道。

作為金融市場的重要組成部分，牛市是投資者實(shí)現(xiàn)財(cái)富躍升的黃金窗口， 隨著指數(shù)持續(xù)上行，市場對牛市是否真正啟動(dòng)的討論愈發(fā)熱烈。當(dāng)前背景下，如何在牛市抓住財(cái)富風(fēng)口？如何搭建科學(xué)的全球資產(chǎn)配置？本期《財(cái)富領(lǐng)航征程》對話上善資本首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事夏春。

近期，A股市場強(qiáng)勢爆發(fā)，牛市特征顯現(xiàn)。在夏春看來，本輪A股的逆轉(zhuǎn)時(shí)刻始于去年9月底的政策發(fā)力，除中央各部委將執(zhí)行“五只箭”政策（宏觀逆周期調(diào)節(jié)、擴(kuò)大內(nèi)需、優(yōu)化營商環(huán)境、房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)、提振資本市場）外，最大的驅(qū)動(dòng)力來自估值和敘事（信心）逆轉(zhuǎn)，以及中國應(yīng)對美國貿(mào)易打壓的底氣和韌性。

不過，夏春在看好政策發(fā)力、投資者熱情上升帶來市場行情延續(xù)的同時(shí)，也提醒投資留意可能的逆轉(zhuǎn)。一方面，美國雖與一些國家達(dá)成貿(mào)易協(xié)議，但條件仍然苛刻；另一方面，A股上市龍頭公司市占率雖高，但創(chuàng)造利潤能力弱的局面在GDP平減指數(shù)持續(xù)負(fù)增長九個(gè)季度下，短期內(nèi)難以改善，A股僅靠估值修復(fù)的后勁可能不足。他強(qiáng)調(diào)，長遠(yuǎn)來看，在波動(dòng)高的A股市場需堅(jiān)持做逆向投資，而非盲目跟風(fēng)，指數(shù)增強(qiáng)和股少債多的策略更適合普通投資者。

談及投資者關(guān)心的資產(chǎn)配置方法，夏春建議使用“金字塔配置”法，即40%資金配置安全性高的銀行存款、保險(xiǎn)產(chǎn)品（儲(chǔ)蓄分紅險(xiǎn)等）、貨幣基金、黃金等；30%配置債券類基金；20%配置權(quán)益類基金、平衡高成長基金與高股息基金；10%配置私募基金、加密資產(chǎn)等。

多重政策利好助推A股牛市行情，堅(jiān)持“逆向投資”思維

根據(jù)近期政策動(dòng)向、市場表現(xiàn)等，夏春分析稱，2025年A股呈現(xiàn)牛市行情。截止到8月18日，上證漲幅11.23%，北證50漲幅51.8%，70%個(gè)股上漲，三分之二基金正收益。

他表示：“本輪A股的逆轉(zhuǎn)時(shí)刻始于去年9月底的政策發(fā)力，除了中央各部委將執(zhí)行‘五只箭’（宏觀逆周期調(diào)節(jié)、擴(kuò)大內(nèi)需、優(yōu)化營商環(huán)境、房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)、提振資本市場）政策之外，最大的驅(qū)動(dòng)力來自估值和敘事（信心）的逆轉(zhuǎn)，以及中國應(yīng)對美國貿(mào)易打壓的底氣和韌性。”

在夏春看來，今年A股的漲幅主要在中美暫緩加征關(guān)稅之后。談及逆轉(zhuǎn)背后的原因，他將其總結(jié)為兩大關(guān)鍵詞，即“覺醒”和“清醒”，此意味著，除了投資者的信心回復(fù)，也與決策部門坦誠經(jīng)濟(jì)下行壓力，積極出臺(tái)促消費(fèi)與去產(chǎn)能政策有關(guān)。

不過，站在現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)看待A股，在看好政策發(fā)力、投資者熱情上升帶來市場行情延續(xù)的同時(shí)，夏春也提醒投資者留意可能的逆轉(zhuǎn)。

一方面，美國雖然與一些國家達(dá)成貿(mào)易協(xié)議，但條件仍然苛刻。市場預(yù)期的中美談判結(jié)果，仍然充滿變數(shù)。雖然上半年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好，但下半年經(jīng)濟(jì)仍然有壓力；另一方面，A股上市龍頭公司雖然市占率高但創(chuàng)造利潤能力弱的局面，在GDP平減指數(shù)持續(xù)負(fù)增長九個(gè)季度下，難以在短期內(nèi)改善，A股僅靠估值修復(fù)的后勁可能不足。

近期有數(shù)據(jù)顯示，A股投資者的盈虧狀況與賬戶資金高度正相關(guān)，大部分賬戶資金在100萬以下的投資者即使在牛市行情也虧損。

夏春強(qiáng)調(diào)，長遠(yuǎn)來看，在波動(dòng)高的A股市場要堅(jiān)持做逆向投資，而非盲目跟風(fēng)，指數(shù)增強(qiáng)和股少債多的策略更適合普通投資者。

他表示，今年A股和全球股市一樣，在4月因?yàn)樘乩势招紝Φ汝P(guān)稅后出現(xiàn)大幅回撤，又隨著關(guān)稅暫停而開啟穩(wěn)步上漲，板塊之間的輪動(dòng)也相對有序。

談及“潛力股”，夏春表示，其通常集中在高成長性行業(yè)，例如AI算力、半導(dǎo)體與先進(jìn)制程、AI終端、智能能網(wǎng)聯(lián)汽車、智能機(jī)器人、低空經(jīng)濟(jì)，以及服務(wù)消費(fèi)升級領(lǐng)域。

具體來看，驅(qū)動(dòng)因素包括：第一，全球AI算力需求爆發(fā)，CPO技術(shù)因?yàn)榈湍芎?，高集成?yōu)勢成為數(shù)據(jù)中心光通信的未來趨勢。第二，國內(nèi)半導(dǎo)體廠商的AI芯片獲頭部云廠商認(rèn)可，疊加國產(chǎn)替代政策支持；芯片價(jià)格進(jìn)入上漲通道，上市企業(yè)業(yè)績高增。第三，AI終端市場規(guī)模預(yù)計(jì)在5年內(nèi)突破5萬億元；高階智能駕駛需求增長，車路云一體化將創(chuàng)造數(shù)千億增量市場；物流與養(yǎng)老機(jī)器人需求激增。第四，今年低空經(jīng)濟(jì)市場規(guī)模預(yù)計(jì)突破1.5萬億元，2035年可能達(dá)到今年的四倍；電動(dòng)垂直起降飛行器進(jìn)入商業(yè)化元年。第五，服務(wù)消費(fèi)（如旅游、醫(yī)療、教育）成為新增長點(diǎn)， 2025上半年服務(wù)零售額同比增長5.3%，增速高于商品消費(fèi)。平臺(tái)經(jīng)濟(jì)通過精準(zhǔn)補(bǔ)貼激活服務(wù)需求，民生服務(wù)滲透率進(jìn)一步提升。

除此以外，他也表示，以舊換新推動(dòng)消費(fèi)升級，家電和智能家居（例如洗烘套裝、凈水設(shè)備、AI新風(fēng)空調(diào)等）升級也成為消費(fèi)板塊新熱點(diǎn)。

未來銀行股走勢取決凈息差企穩(wěn)等因素，優(yōu)質(zhì)企業(yè)仍可能取得超額收益

2025上半年，中國金融市場中銀行股逆市大漲，國有大行股價(jià)更是創(chuàng)下歷史新高，在夏春看來，大漲的原因在于受到政策紅利、高股息吸引力、估值修復(fù)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期等多重因素驅(qū)動(dòng)。

具體來看，監(jiān)管部門對系統(tǒng)重要性銀行的流動(dòng)性支持政策持續(xù)加碼，如降準(zhǔn)、存款利率下調(diào)等，降低銀行負(fù)債成本，緩解凈息差壓力；國有大行股息率在5-7%，高于存款利率，吸引社保、險(xiǎn)資等長期資金增持；工行、農(nóng)行等首次實(shí)施中期分紅，提升股東回報(bào)率，增強(qiáng)市場信心；銀行市凈率仍然處于歷史低位，房貸利率下調(diào)、首付比例降低、貸款結(jié)構(gòu)優(yōu)化（綠色金融，科技貸款占比提升）等措施緩解了銀行資產(chǎn)質(zhì)量擔(dān)憂。

展望下半年，他認(rèn)為，銀行股走勢將取決于凈息差企穩(wěn)、資產(chǎn)質(zhì)量改善、政策支持力度等因素，優(yōu)質(zhì)企業(yè)仍可能獲得超額收益，但板塊整體收益可能收窄。不過，未來，央行進(jìn)一步降準(zhǔn)或調(diào)整LPR將緩解銀行負(fù)債端壓力。而優(yōu)質(zhì)區(qū)域性銀行零售不良率改善，貸款久期較短，能夠更快受益于利率環(huán)境改善。但需留意的是，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)并未完全出清，需警惕宏觀經(jīng)濟(jì)下行、信貸需求疲軟等潛在風(fēng)險(xiǎn)。

現(xiàn)如今，中長期資金入市正在深刻改變A股的運(yùn)行邏輯，那么，未來中長期資金在A股將扮演怎樣的角色？對此，夏春認(rèn)為，中長期資金（以社保、險(xiǎn)資和公募基金為代表）的持續(xù)流入對A股整體是系統(tǒng)性長期利好，將推動(dòng)市場從散戶主動(dòng)轉(zhuǎn)向機(jī)構(gòu)主動(dòng)，從短期博弈轉(zhuǎn)向長期價(jià)值投資。

首先，2025年中長期資金預(yù)計(jì)為A股帶來1.4-2.3萬億元增量資金。未來3-5年，機(jī)構(gòu)投資者持股比例將從目前的25%提升至35%以上。同時(shí)，中長期資金換手率低，有助于平抑短期投機(jī)帶來的市場波動(dòng)。而在2016-2023年外資持續(xù)流入期間，上證年化波動(dòng)率明顯下降，提升了市場定價(jià)效率。在市場下跌時(shí)，中長期資金逆勢加倉，為市場提供流動(dòng)性支撐。

其次，中長期資金偏好現(xiàn)金流穩(wěn)定，分紅率高的標(biāo)的（如銀行、公用事業(yè)），同時(shí)布局符合國家戰(zhàn)略的科技成長股（如半導(dǎo)體、新能源）。2025年險(xiǎn)資試點(diǎn)基金重點(diǎn)配置高股息龍頭，并逐步向中證A500中的科技企業(yè)滲透。

第三，中長期資金通過參與定向增發(fā)，行使股東權(quán)利等方式，推動(dòng)上市公司優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)（如提高分紅比例，減少無效并購），降低上市企業(yè)融資成本等，支持科技創(chuàng)新與實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

何為科學(xué)的全球資產(chǎn)配置？哪些人需要做好全球資源配置？

現(xiàn)如今，全球資產(chǎn)配置已成為抵御風(fēng)險(xiǎn)的必要選項(xiàng)，對此，夏春從自身工作經(jīng)歷角度闡述稱：“2008-2015年，我在香港大學(xué)金融系任教，2015年至今又先后擔(dān)任兩家在美國上市的財(cái)富管理公司研究部總經(jīng)理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行全球宏觀、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、投資策略和全球資產(chǎn)配置的工作。目前在一家家族辦公室為上市公司高管和超高凈值家庭從事資產(chǎn)管理與財(cái)富管理的工作。在我看來，近年來，資產(chǎn)配置的重要性已經(jīng)越來越為大眾了解，但真正掌握科學(xué)方法進(jìn)行配置的機(jī)構(gòu)和投資人仍是少數(shù)?！?/p>

相比于單一市場投資，夏春認(rèn)為，科學(xué)的全球資產(chǎn)配置可以利用黃金、大宗商品、房地產(chǎn)，以及加密貨幣與傳統(tǒng)股債市場的低相關(guān)性，平滑整體收益分散風(fēng)險(xiǎn)；抓住高成長經(jīng)濟(jì)體和板塊帶來的增長紅利；利用不同國家的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)差別（如美國科技、歐洲高端制造、中國新能源），通過全球布局優(yōu)化行業(yè)配置；而持有多幣種，則可降低人民幣匯率波動(dòng)對財(cái)富的侵蝕。

除此之外，他認(rèn)為，全球配置還可以幫助優(yōu)化稅務(wù)與財(cái)富傳承。其中，部分海外市場（如新加坡等）稅率較低，合理配置可優(yōu)化稅務(wù)結(jié)構(gòu)；家族信托、離岸架構(gòu)等全球資產(chǎn)配置方式有助于財(cái)富跨代傳承。

不過，他也直言：“具體到落地的策略，要根據(jù)每個(gè)家庭不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，收入結(jié)構(gòu)，現(xiàn)有資產(chǎn)狀況等多方面的情況來進(jìn)行設(shè)計(jì)?！?/p>

那么，哪些人需要做好全球資源配置？夏春表示，很多人認(rèn)為只有高凈值人群（例如可投資資產(chǎn)大于600萬元的家庭、企業(yè)家群體、或者計(jì)劃移民的家庭）才需要全球資產(chǎn)配置，但事實(shí)上，現(xiàn)在普通人都可以通過基金公司投資與主要經(jīng)濟(jì)體（美國、日本、歐洲、中國香港等）大盤指數(shù)或者大宗商品掛鉤的基金來實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)的全球資產(chǎn)配置。

談及資產(chǎn)配置方法，夏春建議，可以使用最基礎(chǔ)的金字塔配置方法，即40%資金配置安全性高的銀行存款、保險(xiǎn)產(chǎn)品（儲(chǔ)蓄分紅險(xiǎn)、重疾險(xiǎn)、壽險(xiǎn)、財(cái)險(xiǎn)等）、貨幣基金、黃金等；30%配置債券類基金；20%配置權(quán)益類基金、平衡高成長基金與高股息基金；10%配置私募基金、加密資產(chǎn)等。

“比例因人而異，建議投資者與專業(yè)機(jī)構(gòu)合作來解決實(shí)施中遇到的難題?！毕拇禾嵝?，雖然市場上金融產(chǎn)品眾多，各種觀點(diǎn)爭論不休，讓人眼花繚亂，但只要掌握一些基礎(chǔ)知識，采取大道至簡的方法，便可以取得不錯(cuò)的結(jié)果。投資者可以從了解投資心理學(xué)和ETF投資方法入手，以此掌握金融投資的核心規(guī)律，避免“走彎路”。

ETF產(chǎn)品供給從單一寬基向多元化策略擴(kuò)展，利率債ETF等逐漸豐富

在夏春看來，國內(nèi)ETF生態(tài)在短時(shí)間內(nèi)經(jīng)歷了顯著變革，從產(chǎn)品供給，流動(dòng)性管理到投資者結(jié)構(gòu)均發(fā)生了深刻的變化。未來，行為發(fā)展將圍繞產(chǎn)品創(chuàng)新、流動(dòng)性優(yōu)化和機(jī)構(gòu)化深化等方面展開。

首先，ETF產(chǎn)品供給從單一寬基（滬深300，中證500）向多元化策略擴(kuò)展，其一，紅利、低波、成長等策略ETF加速涌現(xiàn)；其二，主題與行業(yè)（例如科技創(chuàng)新、AI、新能源等）成為市場熱點(diǎn)；其三，利率債ETF、商品ETF逐步豐富。

其次，流動(dòng)性管理上，做市商覆蓋率提升。截止到2025年6月，上交所98%的ETF有做市商覆蓋，部分產(chǎn)品擁有20多家做市商，有利于減少價(jià)格異常波動(dòng)。相應(yīng)的，費(fèi)率競爭加劇，投資ETF的成本進(jìn)一步降低，頭部ETF的市場占有率提高，形成良性循環(huán)。

第三，投資者結(jié)構(gòu)向機(jī)構(gòu)化、長期化轉(zhuǎn)變。險(xiǎn)資、社保加大配置，匯金2025年二季度增持滬深300ETF超過1300億元，成為市場穩(wěn)定器。

展望未來，夏春認(rèn)為中國ETF市場有以下幾大看點(diǎn)：

首先，產(chǎn)品創(chuàng)新將成為新的核心競爭力。結(jié)合AI技術(shù)與最新研究成果，多資產(chǎn)ETF（包含股票、債券、大宗商品、房地產(chǎn)信托基金等）的發(fā)展可以滿足投資者多元配資需求；主動(dòng)型與Smart Beta產(chǎn)品，可以在被動(dòng)跟蹤基礎(chǔ)上加入量化因子，增強(qiáng)收益；跨境ETF擴(kuò)容將深化與港股、美股、新興市場的互聯(lián)互通。

其次，進(jìn)一步優(yōu)化市場流動(dòng)性，可能引入國際著名做市商提升競爭效率；采取區(qū)塊鏈技術(shù)提升清算效率，探索T+0結(jié)算。

第三，未來可能開放個(gè)人養(yǎng)老金賬戶投資ETF，為市場帶來長期增量基金。保險(xiǎn)資金提高權(quán)益和黃金配置都將對市場產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

最后，投資者掌握金融基本知識和規(guī)律，了解ETF產(chǎn)品相對主動(dòng)管理型基金的優(yōu)勢，成為理性和成熟的投資者，享受資本市場發(fā)展帶來的財(cái)產(chǎn)性收入。

全球貿(mào)易的蓬勃發(fā)展及數(shù)字經(jīng)濟(jì)的崛起，為跨境支付行業(yè)帶來前所未有的機(jī)遇。

夏春指出，中國跨境支付行業(yè)受益于全球貿(mào)易數(shù)字化、人民幣國家化、數(shù)字人民幣試點(diǎn)，以及“一帶一路”倡議的深入提交，正處在高速發(fā)展階段，行業(yè)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，創(chuàng)新技術(shù)不斷涌現(xiàn)。

“2025年上半年，盡管美國發(fā)起對等關(guān)稅，中國仍然取得了進(jìn)出口總額同比增長7.2%，達(dá)到21.8萬億元?！毕拇罕硎?，中國對“一帶一路”國家進(jìn)出口額達(dá)到11.3萬億元，占外貿(mào)總額的52%。頭部支付機(jī)構(gòu)加速出海，已經(jīng)獲得全球60多個(gè)國家的支付牌照，覆蓋歐美，東南亞等核心市場。與此同時(shí)，6家外資銀行介入CIPS系統(tǒng)，推動(dòng)人民幣國際化。此外，穩(wěn)定幣和區(qū)塊鏈技術(shù)降低跨境匯款成本，實(shí)現(xiàn)支付即結(jié)算功能；數(shù)商云等平臺(tái)通過多幣種智能結(jié)算引擎，幫助企業(yè)減少匯率損失70%，結(jié)算效率提升80%。

不過，夏春也直言，跨境支付面臨著合規(guī)壓力、匯率波動(dòng)、市場競爭加劇等挑戰(zhàn)，企業(yè)需要通過技術(shù)升級、生態(tài)協(xié)同、本地化布局等策略來迎接挑戰(zhàn)，保持優(yōu)勢。

具體從合規(guī)方面看，不同國家的政策存在差異（歐盟的AML，美國KYC，中國外匯管制），企業(yè)需要持續(xù)適應(yīng)。此外，出海的支付機(jī)構(gòu)出現(xiàn)同質(zhì)化，東南亞市場已趨飽和，需要根據(jù)本地化支付偏好進(jìn)行技術(shù)升級，適配本地習(xí)慣；未來數(shù)字人民幣將與CIPS，SWITF形成協(xié)同，區(qū)塊鏈等Web3技術(shù)可能重塑跨境支付格局，企業(yè)需要提前布局搶占先機(jī)。