文|港灣商業(yè)觀察 蕭秀妮

2025年8月15日，蘇州豐倍生物科技股份有限公司（以下簡稱，豐倍生物）向上交所提交注冊稿，保薦機構(gòu)為海通證券。此前，豐倍生物于2023年6月8日遞表上交所并獲受理，分別于2024年12月31日、2025年6月30日和7月31日更新招股書內(nèi)容。

豐倍生物的IPO申請已于2025年8月7日通過上交所上市委會議審議，標(biāo)志著其已跨過監(jiān)管審核的關(guān)鍵門檻。根據(jù)上交所流程，通過上市委會議后，通常需完成注冊程序即可正式掛牌。

即便如此，在近日披露的招股說明書中，公司經(jīng)營方的諸多問題仍被市場所關(guān)注著：業(yè)績的增收不增利、存貨規(guī)模攀升、應(yīng)收賬款的大幅波動、產(chǎn)能利用率驟降，以及募投項目用地信息披露存在差異等，為其IPO之路增添了諸多待解之疑。

主營業(yè)務(wù)單價持續(xù)下滑，營收增長與利潤承壓

據(jù)天眼查和招股書顯示，豐倍生物成立于2014年，主要業(yè)務(wù)涵蓋廢棄油脂資源的綜合利用，核心產(chǎn)品包括生物基材料和生物燃料。此外，公司還輔以油脂化學(xué)品業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品有DD油和脂肪酸等。

2022年至2024年（報告期內(nèi)），豐倍生物的主營業(yè)務(wù)收入逐年增長，分別為17.04億元、17.26億元和19.45億元，占營業(yè)收入的比例分別為99.74%、99.88%和99.86%。

在銷售數(shù)據(jù)方面，豐倍生物的主營產(chǎn)品呈現(xiàn)出單價持續(xù)下降趨勢。報告期內(nèi)，廢棄油脂資源綜合利用業(yè)務(wù)的銷售收入分別為13.55億元、14.14億元和15.89億元，銷量分別為15.7萬噸、20.14萬噸和25.03萬噸，單價分別為0.86萬元/噸、0.7萬元/噸和0.63萬元/噸。油脂化學(xué)品的銷售收入分別為3.49億元、3.12億元和3.56億元，銷量分別為2.96萬噸、3.18萬噸和3.99萬噸，單價分別為1.18萬元/噸、0.98萬元/噸和0.89萬元/噸。

其中，生物燃料的銷售金額大幅下降幾乎腰斬。受歐盟發(fā)起反傾銷政策影響，豐倍生物對歐盟的銷售額驟降。報告期內(nèi)，生物燃料的銷售收入分別為6.36億元、6.39億元和3.7億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為37.33%、37.03%和19.01%。

報告期內(nèi)，豐倍生物的營業(yè)收入分別為17.09億元、17.28億元、19.48億元；凈利潤分別為1.33億元、1.3億元、1.24億元；毛利率分別為13.55%、13.95%、11.67%。而在2025年1—6月，豐倍生物營業(yè)收入為14.78億元，較2024年1—6月的9.89億元增長49.62%，凈利潤為8506.33萬元，較去年同期6886.91萬元增長23.51%。

同時，豐倍生物于注冊稿中補充了2025年1—9月的業(yè)績預(yù)測。預(yù)期營業(yè)收入將為21億-23億元，較2024年1—9月13.87億元增長51.40%-65.82%；扣非后歸母凈利潤為1.05億-1.15億元，較去年同期7847.4萬元增長33.80%-46.55%。

表面上看，豐倍生物營業(yè)收入持續(xù)增長，但細看財務(wù)數(shù)據(jù)，其"增收不增利"的病癥略顯端倪。在豐倍生物的營業(yè)收入同比增長分別為1.11%、12.73%的情況下，凈利潤卻背道而馳，降幅分別為2.26%和4.62%。對此，豐倍生物坦言，2024年受我國生物燃料出口減少影響，盡管公司積極應(yīng)對使?fàn)I業(yè)收入保持增長，但凈利潤仍小幅下滑。若未來出現(xiàn)宏觀經(jīng)濟下行、行業(yè)政策及貿(mào)易政策不利變化、市場競爭加劇致產(chǎn)品價格下滑、成本優(yōu)化不力、客戶需求變化或市場拓展受阻等情況，公司經(jīng)營業(yè)績可能不及預(yù)期，存在下滑風(fēng)險。

華東和境外銷售占比達75.71%，經(jīng)營現(xiàn)金流大降

在收入結(jié)構(gòu)上，華東地區(qū)和境外銷售收入在營業(yè)收入中占比過高，也對凈利潤增長構(gòu)成了不穩(wěn)定的風(fēng)險敞口。報告期內(nèi)，這兩部分合計銷售收入在主營業(yè)務(wù)收入中的占比分別為79.55%、77.96%及75.71%。

報告期內(nèi)，華東區(qū)域是核心收入來源，銷售收入分別為6.84億元、6.72億元和7.84億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為40.14%、38.96%和40.32%。相比之下，國內(nèi)其余地區(qū)的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例均不足7%。同期，境外銷售分別為6.72億元、6.73億元和6.88億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為39.41%、39%和35.39%。

進一步分析，公司客戶結(jié)構(gòu)同樣存在一定風(fēng)險。豐倍生物的前五大客戶中，境外企業(yè)占比較大。報告期內(nèi)，豐倍生物前五大客戶銷售收入分別為5.81億元、5.94億元、5.7億元，占營業(yè)收入比例分別為34.03%、34.41%、29.24%。其中，豐倍生物前五大客戶中貿(mào)易商均為境外企業(yè)，且貿(mào)易商客戶銷售收入分別為2.42億元、4.69億元和1.53億元，占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為14.23%、27.15%和7.85%。

資深財經(jīng)評論員皮海洲表示，豐倍生物的收入高度集中于華東地區(qū)和境外市場，尤其是前五大客戶以境外為主，這一結(jié)構(gòu)是近幾年行業(yè)中比較突出的現(xiàn)象。這種結(jié)構(gòu)具有一定的優(yōu)勢，例如有助于公司集中資源深耕核心市場、形成區(qū)域規(guī)模效應(yīng)，并與大客戶建立穩(wěn)定的合作關(guān)系。但同時也存在明顯的劣勢和風(fēng)險。過度依賴單一國內(nèi)區(qū)域和海外市場，抗風(fēng)險能力較弱。若華北地區(qū)或海外主要市場的政策、經(jīng)濟環(huán)境或需求發(fā)生變動，可能對公司營收造成較大影響。同時，相對集中的外銷模式，其業(yè)務(wù)和賬目的真實性難以核查，這是值得關(guān)注的一點。

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的集中風(fēng)險進一步傳導(dǎo)至運營層面，流動資產(chǎn)管理的壓力逐漸顯現(xiàn)。一方面，豐倍生物的存貨規(guī)模持續(xù)攀高。報告期內(nèi)，存貨賬面價值分別為1.04億元、1.98億元、2.42億元，占流動資產(chǎn)比例分別為17.01%、34.92%、33.14%，存貨周轉(zhuǎn)率分別為13.21次、9.72次、7.76次。其存貨跌價準(zhǔn)備變化波動較大，分別為69.92萬元、258.26萬元、64.88萬元，計提比例分別為0.67%、1.29%、0.27%。

另一方面，應(yīng)收賬款的報告期內(nèi)賬面價值微降后大幅上升，分別為9679.43萬元、5846.71萬元、1.33億元，占流動資產(chǎn)比例分別為15.80%、10.29%、18.24%，占營業(yè)收入的比例分別為5.66%、3.38%、6.84%。應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備同趨勢變化，分別為610.64萬元、408.06萬元、854.74萬元，計提比例分別為5.93%、6.52%、6.03%。值得注意的是，豐倍生物應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率有所波動，分別為17.59次、20.89次和19.07次，而同行業(yè)可比公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率平均值分別為27.44次、406.64次、55.39次。對比之下，豐倍生物應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率明顯低于同行業(yè)平均水平。

存貨與應(yīng)收賬款的"雙高"直接制約了資金流動性，這一壓力在現(xiàn)金流層面體現(xiàn)得尤為明顯。報告期內(nèi)，豐倍生物的經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額也大幅下降，分別為6972萬元、1.62億元、2243.03萬元，2024年降幅達86.2%。貨幣資金分別為2.18億元、1.57億元、1.67億元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額分別為1.66億元、1.38億元、1.51億元。

與此同時，報告期內(nèi)，公司債務(wù)規(guī)模持續(xù)擴張，短期借款從1.59億元增至1.73億元，長期借款從4050萬元增至1.06億元，長短期債務(wù)壓力疊加，而經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額已明顯不足以覆蓋短期債務(wù)，資金鏈的緊張態(tài)勢進一步凸顯。值得一提的是，在此情況下，豐倍生物仍連續(xù)兩年分紅。2022年、2023年，豐倍生物分紅金額分別為1500萬元、1614萬元，合計3114萬元。

產(chǎn)能利用率驟降，募集資金縮水2.5億

就當(dāng)前情況來看，豐倍生物的IPO進程可謂是挑戰(zhàn)與機遇并存。一方面，公司經(jīng)營顯露的風(fēng)險客觀存在。而另一方面，循環(huán)經(jīng)濟和綠色能源的政策導(dǎo)向為公司提供長期增長空間?！稇?zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)分類（2018）》和《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄（2024年本）》等政策鼓勵和支持豐倍生物的主要產(chǎn)品和業(yè)務(wù)擴展，相關(guān)政策的逐步落實進一步拓展其下游應(yīng)用和市場規(guī)模。但豐倍生物能否抓住行業(yè)政策紅利，還有待進一步考量。

從技術(shù)層面來看，豐倍生物的研發(fā)投入持續(xù)滯后于行業(yè)平均水平。近三年來，其研發(fā)費用率分別為3.00%、3.39%和2.75%，而同行業(yè)可比公司的均值分別為3.57%、3.72%和4.32%，差距逐年拉大。皮海洲指出，豐倍生物所處的生物質(zhì)綜合利用行業(yè)，企業(yè)普遍研發(fā)投入率較低，這主要受行業(yè)技術(shù)發(fā)展階段和商業(yè)模式的影響。因此，盡管豐倍生物的研發(fā)費用率略低于行業(yè)均值，但對于一家尚未上市的成長型企業(yè)而言，目前的投入水平仍在合理且可接受的范圍內(nèi)，但后續(xù)仍需密切關(guān)注發(fā)展態(tài)勢。

再聚焦產(chǎn)能方面，豐倍生物2024年利用率下滑23.53%。報告期內(nèi)，豐倍生物生物柴油產(chǎn)能分別為9萬噸、10.5萬噸、10.5萬噸。產(chǎn)量高峰后回落，分別為8.57萬噸、10.48萬噸、8.01萬噸。產(chǎn)能利用率下滑嚴(yán)重，分別為95.28%、99.84%、76.31%。對此，豐倍生物表示，2024年度產(chǎn)能利用率有所下降主要系發(fā)行人減少了部分出口生物柴油的生產(chǎn)，轉(zhuǎn)而通過銷售工業(yè)級混合油彌補生物柴油客戶的需求缺口。

此次豐倍生物擬募集資金7.5億元，與2023年6月首版招股書擬募集資金10億元相比，募集資金縮水2.5億元，主要體現(xiàn)為取消了補充流動資金項目。而擬募集的資金將全部投入新建年產(chǎn)將形成年產(chǎn)30萬噸油酸甲酯、1萬噸工業(yè)級混合油、5萬噸農(nóng)用微生物菌劑、1萬噸復(fù)合微生物肥料及副產(chǎn)品生物柴油5萬噸、甘油0.82萬噸項目。

在2025年1月17日的第一輪審核問詢函中，上交所對豐倍生物關(guān)于市場空間和募投項目進行問詢，要求豐倍生物結(jié)合宏觀市場環(huán)境、下游市場需求、行業(yè)競爭態(tài)勢、行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)產(chǎn)能、市占率情況等，分析新增產(chǎn)品的消化情況。

保薦機構(gòu)海通證券核查表示，豐倍生物主要產(chǎn)品的應(yīng)用領(lǐng)域和下游需求整體充足；對比同行業(yè)公司的定價、質(zhì)量、行業(yè)壁壘等因素，豐倍生物市場拓展的進展情況良好；基于當(dāng)前對宏觀市場環(huán)境、下游市場需求、行業(yè)競爭態(tài)勢、行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)產(chǎn)能、市占率情況等因素的判斷，豐倍生物新增產(chǎn)品可得到有效消化。

另外，對比招股書所披露的用地面積68679.77平方米，張家港市人民政府網(wǎng)站公示信息顯示該項目擬新增用地68745.9平方米，兩者信息存在不一致。

值得注意的是，豐倍生物曾存在頻繁且密切的關(guān)聯(lián)收購。2018年12月，豐倍有限以4808萬元收購韓琳琳（董事長平原配偶）和魏良持（現(xiàn)任董事魏國慶兒子）持有的維格生物100%的股權(quán)。2019年1月，維格生物（豐倍生物子公司）收購李寅和魏良合計持有的良友油脂100%股權(quán)，而李寅所持股權(quán)系平原委托其代為持有，李寅現(xiàn)為公司董事、總經(jīng)理。同月，豐倍有限收購平原和韓琳琳合計持有的福之源100%股權(quán)。

不過，豐倍生物表示，關(guān)聯(lián)收購的目的是為徹底解決同業(yè)競爭，規(guī)范關(guān)聯(lián)交易，提升公司的經(jīng)營規(guī)模、盈利能力和市場競爭力。

豐倍生物董事長平原直接持有貴公司59.78%的股份的，通過眾和商務(wù)和福倍匯盈分別控制16.94%、8.68%的股份，合計控制公司85.4%的股份，累計獲得現(xiàn)金分紅2659.36萬元。此基礎(chǔ)上，通過收購三家關(guān)聯(lián)公司，包括李寅代持平原的70萬元，平原和韓琳琳通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓合計獲得3947.23萬元。