“慢牛已產(chǎn)生了基本共識，分歧或許只在于上漲的節(jié)奏和主線。”

文 / 巴九靈（微信公眾號：吳曉波頻道）

“現(xiàn)在不承認(rèn)牛市，是榆木腦袋?！彼€補(bǔ)充道：“沒辦法，有的人就是不愿認(rèn)錯(cuò)”。

這一熱門點(diǎn)評并非空穴來風(fēng)。8月13日周三，A股延續(xù)進(jìn)攻態(tài)勢，盤中突破3674.4點(diǎn)前期高點(diǎn)，創(chuàng)下四年來新高，在成交量方面，A股更是時(shí)隔113天重回2萬億元，市場活躍度顯著提升。

8月13日，A股繼續(xù)大漲，兩市成交破2萬億元

從歷史來看，不管是2008年的股改牛，還是2014年的杠桿牛，A股市場走的都是K線陡峭，情緒瘋狂的“瘋?！?。這種瘋牛來得快去得也快，投資者往往只能在賬戶上經(jīng)歷一場“紙上富貴”。

然而這一次，本輪“牛市”既沒有2007年“股改?！焙?014年“杠桿牛”那么迅猛瘋狂，反而走出了類似美股穩(wěn)步攀升、徐徐上攻的態(tài)勢。

對眾多投資者而言，準(zhǔn)確判斷A股到底是“快?！边€是“慢?！敝陵P(guān)重要。如果是快牛，或許意味著可以迅速入市，追求短期收益；但如果是慢牛，則可以考慮逢低布局，享受更完整的行情周期。

不知不覺，朋友圈開始出現(xiàn)各種各樣關(guān)于“慢牛來了”的文章，那么，為什么“慢牛之說”開始風(fēng)靡？這一觀點(diǎn)市面上有很多不同的視角，我們一一來看看。

假說一：形似美股

究竟何為“慢?！保緼股投資者或許一時(shí)難以回答，但美股投資者對此可能再熟悉不過。

從2005年至今，美股經(jīng)歷了四輪“慢?！?，納斯達(dá)克指數(shù)更是在昨晚續(xù)創(chuàng)歷史新高。因此，便有人借鑒美股的經(jīng)驗(yàn)，來研判目前A股的走勢?？偨Y(jié)發(fā)現(xiàn)，美股走出“慢?！毙星橛腥笠?。

8月13日，紐約證券交易所早盤交易景象

◎首先，美股在慢牛期間，經(jīng)濟(jì)基本面通常表現(xiàn)強(qiáng)勁。

從數(shù)據(jù)來看，美國前十大公司市值占比高達(dá)37%左右，以至于美股指數(shù)和頭部企業(yè)盈利情況息息相關(guān)，一旦這些巨頭企業(yè)交出漂亮財(cái)報(bào)，指數(shù)就會明顯上漲，所以美國企業(yè)盈利水平和標(biāo)普500指數(shù)的走勢一致性很高。

在過去的四輪美股慢牛行情中，美國的GDP增速、零售業(yè)數(shù)據(jù)和PMI等宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均表現(xiàn)優(yōu)異，企業(yè)業(yè)績亮眼，共同推動(dòng)了美股的慢牛與長牛。

◎其次是高分紅。在美股的四輪牛市中，美國上市公司的分紅總額均呈現(xiàn)上升趨勢。反之，當(dāng)上市公司分紅減少時(shí)，美股往往步入熊市。

◎第三點(diǎn)在于市場流動(dòng)性的寬松。從歷史上看，當(dāng)美聯(lián)儲開啟量化寬松、進(jìn)入降息周期時(shí)，美股往往產(chǎn)生牛市。充足的資金持續(xù)推動(dòng)美股上漲，最終形成了慢牛行情。

如果和美股慢牛三大要素進(jìn)行對比，A股似乎有了慢牛的跡象。

??首先來看A股盈利基本面的修復(fù)。

從宏觀數(shù)據(jù)看2025年上半年，中國GDP增速達(dá)到5.3%，高于年初5%的增速目標(biāo)。其中，二季度GDP同比增速達(dá)到5.2%，且季調(diào)環(huán)比增速為1.1%，高于2021年以來歷史均值，好于市場預(yù)期。

從盈利能力看，截至8月11日，A股已經(jīng)累計(jì)有181家上市公司披露了2025年半年報(bào)。其中160家盈利，20家虧損，合計(jì)營收同比增長9.08%，凈利潤1895.77億元，同比增長16.87%。從基本面來說，A股正在向美股靠攏。

??第二，我們還可以看一下A股的分紅情況。

數(shù)據(jù)顯示，2024年滬深A(yù)股上市公司分紅2.4萬億，同比增長9%，其中133家上市公司近3年股息率超過5%。

不僅如此，A股上市公司還呈現(xiàn)出分紅連續(xù)性逐漸增強(qiáng)，連續(xù)分紅上市公司逐漸增多等趨勢。在新“國九條”的引導(dǎo)下，A股上市公司回報(bào)投資者的意識已進(jìn)一步提升。

??第三點(diǎn)，在于A股的流動(dòng)性的持續(xù)寬松。這是慢牛行情最重要的基礎(chǔ)，而本輪A股寬松的流動(dòng)性，主要來自機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者兩個(gè)方面。

首先來看機(jī)構(gòu)。今年1月份，六部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動(dòng)中長期資金入市工作的實(shí)施方案》，要求大型國有保險(xiǎn)公司增加對A股的投資規(guī)模和實(shí)際比例，并對經(jīng)營績效進(jìn)行考核。

特別是“力爭大型國有保險(xiǎn)公司每年新增保費(fèi)的30%用于投資A股”的條款，機(jī)構(gòu)據(jù)此預(yù)計(jì)，2025年有超過5040億元的增量資金入市，而這些資金部分已經(jīng)進(jìn)入銀行等大金融板塊，成為A股慢牛的主力軍。

而從個(gè)人投資者角度來看，隨著A股市場持續(xù)走強(qiáng)，2025年7月A股新開戶數(shù)高達(dá)196.36萬戶，環(huán)比增速高達(dá)19.27%。較去年同期大幅增長70.54%。

假說二：地產(chǎn)落，A股升

也有人看來，A股的這輪“慢?！焙头康禺a(chǎn)息息相關(guān)。8月12日，曾經(jīng)被譽(yù)為“宇宙房企”的中國恒大發(fā)布了自己的謝幕公告：公司因未能滿足聯(lián)交所復(fù)牌要求，聯(lián)交所根據(jù)上市規(guī)則條例，決定取消公司上市地位。

恒大集團(tuán)在資本市場的落幕，象征著“房地產(chǎn)時(shí)代”的結(jié)束。2025年1—7月份，TOP100房企銷售總額為2.07萬億元，同比下降13.3%。

此外，國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)還顯示，一線城市6月份新房價(jià)格環(huán)比下降0.3%，降幅比上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)。二、三線城市新房價(jià)格環(huán)比分別下降0.2%和0.3%。

作為過去十幾年中國家庭資產(chǎn)配置核心的房地產(chǎn)，越來越缺乏吸引力。

這在客觀上可能促進(jìn)社會資金從房地產(chǎn)等傳統(tǒng)“蓄水池”中流出，轉(zhuǎn)而到更具賺錢效應(yīng)的資本市場尋求配置機(jī)會，為股市帶來長期且穩(wěn)定的增量資金。

與此同時(shí)，國內(nèi)市場的無風(fēng)險(xiǎn)利率仍然不斷下行。

2025年5月7日，央行、金融監(jiān)管總局和證監(jiān)會監(jiān)管層推出的一攬子方案，其中最重要的就是一系列降準(zhǔn)降息的舉措，包括但不限于降低存款準(zhǔn)備金0.5%；下調(diào)政策利率0.1%，下調(diào)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具0.25%，五年期以上首套房利率由2.85%降至2.6%等等。

一方面是投資性購房愈發(fā)困難，房地產(chǎn)的“蓄水池”功能減弱；另一方面無風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)走低，一年期定存利率已跌破1%。

看房買房的消費(fèi)者

對于普通居民來說，一旦A股展現(xiàn)出更強(qiáng)的賺錢效應(yīng)，可能會有越來越多的資金從低收益的銀行存款轉(zhuǎn)向股票和基金領(lǐng)域。

這并不是無端猜測，因?yàn)閺臍v史數(shù)據(jù)來看，去年“9·24”行情引爆A股之時(shí)，銀行存款增速就出現(xiàn)下行，非銀存款則增速則從18.4%提升至27.3%。這也并非孤例，因?yàn)锳股歷史多次出現(xiàn)類似的情況。

很顯然A股指數(shù)表現(xiàn)和銀行存款增速存在呈負(fù)相關(guān)，只要A股上漲，那么投資者就會愿意把錢從銀行掏出來，投入A股市場。

假說三：政策呵護(hù)，信任修復(fù)

看好A股慢牛的人，幾乎都不約而地指出了本次行情的特殊之處——A股獨(dú)特的安全感，政策的保駕護(hù)航。

2024年9月24日。監(jiān)管層公布三大重磅政策，分別是“降低存款準(zhǔn)備金率和政策利率”“降低存量房貸利率”“統(tǒng)一房貸最低首付比例”，為A股撐腰。

除了降準(zhǔn)降息之外，監(jiān)管層甚至專門為A股設(shè)計(jì)了一系列工具，比如5000億元的互換便利和股票回購、增持專項(xiàng)再貸款等等，生怕A股漲不起來。

央行行長潘功勝甚至直言：“人民銀行堅(jiān)定支持匯金公司在必要時(shí)實(shí)施對股票市場指數(shù)基金的增持，并向其提供充足的再貸款支持”，這在當(dāng)時(shí)被解讀為，央行將為國家隊(duì)提供近乎“無限”的流動(dòng)性。

在當(dāng)時(shí)極度悲觀的市場預(yù)期之下，監(jiān)管層的政策用略顯“強(qiáng)硬”的手段，硬生生扭轉(zhuǎn)了市場和投資者的信心，從而奠定了本輪行情的“底部”。

除了提供“無限彈藥”，監(jiān)管層還對投資者詬病的IPO“抽血”現(xiàn)象，進(jìn)行了極為嚴(yán)格的限制。

2023年，A股共有313只新股上市，融資額3563億元。到了2024年，A股市場IPO現(xiàn)象明顯放緩，全面僅有100家公司上市，全面融資額僅為640.65億元，創(chuàng)下10年來新低，盡管今年IPO金額略有增加，但監(jiān)管者嚴(yán)控IPO的態(tài)度依然不變。

監(jiān)管層對IPO審核政策的持續(xù)收緊，贏得了投資者的“信任”，在他們看來，A股不“抽血”本身就是一個(gè)大利好，可以“加倉”了。

更令人振奮的是，今年的A股市場走出了自己的“獨(dú)立行情”，并沒有受到國外利空的較大影響。盡管4月份特朗普的“對等關(guān)稅”導(dǎo)致A出現(xiàn)殺跌，但監(jiān)管層和央企果斷出手，并通過直接增持等手段維護(hù)A股市場，利空消息很快便被市場消化。

在投資者看來，目前的A股市場抗風(fēng)險(xiǎn)能力，已經(jīng)遠(yuǎn)超2018年的水平。而隨后A股也順理成章地繼續(xù)走出了自己的慢牛行情。

監(jiān)管層用政策和實(shí)際行動(dòng)，完成了一次歷史性的“信任修復(fù)”，給予了慢牛持續(xù)走穩(wěn)的“底氣”。

觀望的場外資金

盡管如此，對于慢牛是否真實(shí)存在，依然有巨額資金保持觀望態(tài)勢。

8月13日，中國人民銀行公布的金融數(shù)據(jù)顯示，1-7月份，中國人民幣存款增加18.44萬億，其中，住戶存款增加9.66萬億元，超過半數(shù)。

根據(jù)央行調(diào)查顯示，2025年二季度，“傾向儲蓄”的居民占比高達(dá)63.8%，傾向“更多消費(fèi)”占比為23.3%，而傾向“更多投資”的居民占比僅為12.9%。

這意味著場外資金仍處在從高儲蓄向高風(fēng)險(xiǎn)偏好的“搬家”早期。踏空資金尚多，新增場外資金池仍然可觀。

此外，杠桿資金規(guī)模也已經(jīng)開始迅速回暖。在8月5日，象征市場情緒的A股兩融余額突破2萬億大關(guān)，依然有媒體表示這個(gè)數(shù)據(jù)接近2015年大牛市的規(guī)模。但由于如今的A股總市值相比15年已出現(xiàn)大幅度增長，所以這個(gè)數(shù)據(jù)依然“不夠看”。

那么，如何正確判斷目前杠桿資金的“熱度”？我們可以融資融券余額與股市自由流通市值之比進(jìn)行計(jì)算。

2015年7月3日，當(dāng)時(shí)兩融余額占A股流通市值的比例達(dá)4.73%。如今這個(gè)數(shù)據(jù)為2.3%附近，僅有巔峰時(shí)期的一半左右；此外，2015年2月10日，兩融交易額占A股總成交額比重高達(dá)22.23%。8月10日的占比僅為10%左右。

中國銀河證券策略首席分析師楊超認(rèn)為，目前杠桿資金占比處于歷史中樞水平，距離2015年峰值，還差得遠(yuǎn)。

從多家券商的研報(bào)來看，機(jī)構(gòu)對于慢牛已經(jīng)有了基本共識，分歧或許只在于上漲的節(jié)奏和主線。

東吳證券認(rèn)為，目前A股市場“蓄水池”作用凸顯，ETF、散戶、杠桿資金均積極入市，呈現(xiàn)“眾人拾柴火焰高”的景象。從微觀情緒來看，杠桿資金交投活躍，市場情緒指數(shù)表現(xiàn)更佳，這意味著市場下行風(fēng)險(xiǎn)有限。

申萬宏源則表示，投資者普遍對牛市有期待，雖然對短期市場的分歧有所加大，但牛市氛圍不會輕易消失。在申萬宏源看來本輪牛市的主線結(jié)構(gòu)有兩個(gè)方向：第一個(gè)是國內(nèi)科技突破；第二個(gè)則是全球市占率高的制造業(yè)，進(jìn)行反內(nèi)卷引發(fā)的機(jī)會。

華西證券的觀點(diǎn)更為樂觀，在它看來，本輪慢牛已經(jīng)是板上釘釘，“勿質(zhì)疑本輪A股行情的上行趨勢與市場空間”。

在資產(chǎn)荒背景下，居民增量資金入市將成為本輪“慢?！毙星榈闹匾?qū)動(dòng)，仍看好下半年A股沖擊2024年高點(diǎn)。風(fēng)格上，“十五五”規(guī)劃成為聚焦點(diǎn)，科技成長仍是主線。

當(dāng)然，越是在一片樂觀的合唱中，投資者越需要保持一份清醒和審慎。因?yàn)闅v史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，沒有只漲不跌的市場，投資的重點(diǎn)不再是精準(zhǔn)擇時(shí)，而是選擇具有長期價(jià)值的優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)，分享中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與企業(yè)成長的紅利。

投資者或許需要摒棄“一夜暴富”的幻想，真正地“慢”下來，以更長遠(yuǎn)的眼光和更理性的心態(tài)，參與到這場可能改變中國資本市場生態(tài)的“慢?！毙星橹?。

本篇作者| 王振超|責(zé)任編輯|何夢飛

主編|何夢飛|圖源|VCG