來源：中國銀河證券研究

【報(bào)告導(dǎo)讀】

1. 吉利汽車 (0175.HK)：科技吉利4.0轉(zhuǎn)型加速，開啟新一輪成長

2. 老板電器（002508）：更新需求占比提升，穩(wěn)住廚電市場(chǎng)

3. 天壇生物（600161）：營收維持穩(wěn)健增長，毛利率和利潤短期承壓

4. 深南電路（002916）：Q2業(yè)績高增，算力相關(guān)PCB需求旺盛

5. 菲利華（300395）：特種業(yè)務(wù)支撐基本盤，半導(dǎo)體業(yè)務(wù)打開增長空間

6. 比音勒芬（002832）：收入逆勢(shì)增長，電商表現(xiàn)亮眼

7. 彩訊股份（300634）：AI全棧布局，智算業(yè)務(wù)注入強(qiáng)勁增長動(dòng)力

8. 恒立液壓 (601100)：盈利能力持續(xù)提升，新業(yè)務(wù)前景向好

銀河觀點(diǎn)

1、吉利汽車 (0175.HK)：科技吉利4.0轉(zhuǎn)型加速，開啟新一輪成長

石金漫丨汽車行業(yè)首席分析師

S0130522030002

秦智坤丨汽車行業(yè)分析師

S0130525070003

張淥荻丨汽車行業(yè)分析師

S0130524060002

一、核心觀點(diǎn)

全面擁抱新能源，科技吉利4.0轉(zhuǎn)型加速，開啟新一輪成長：公司是國內(nèi)首家民營轎車企業(yè)，經(jīng)過了近三十年的深耕成長為自主品牌主機(jī)廠龍頭，2020年公司進(jìn)入科技吉利4.0時(shí)代，2024年極氪、領(lǐng)克、吉利銀河多品牌同步發(fā)力，驅(qū)動(dòng)公司新能源銷量高速增長，2024年全年公司實(shí)現(xiàn)新能源產(chǎn)品銷量88.8萬輛，同比+91.9%，新能源占比達(dá)到40.8%，同比+12.9pct。2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)新能源銷量72.5萬輛，同比+119.7%，新能源占比達(dá)到51.5%，同比+16.9pct，新能源轉(zhuǎn)型進(jìn)一步加速。復(fù)盤公司股價(jià)來看，2016年-2017年受益于自主品牌SUV崛起帶來的銷量中樞上移（由50萬輛快速提升至130萬輛），公司股價(jià)迎來高速增長，我們認(rèn)為公司在科技吉利4.0時(shí)代的新能源轉(zhuǎn)型成效將加速顯現(xiàn)，基于銀河+極氪+領(lǐng)克三大品牌對(duì)新能源主力市場(chǎng)的全方位產(chǎn)品覆蓋，公司新能源轉(zhuǎn)型將進(jìn)入提速期，新能源時(shí)代公司出色的平臺(tái)化、電動(dòng)化、智能化能力將構(gòu)成核心競(jìng)爭(zhēng)壁壘，驅(qū)動(dòng)公司銷量中樞提升至350-400萬輛，帶動(dòng)公司業(yè)績邁向新的臺(tái)階，推動(dòng)公司在新一輪上漲周期的快速成長。

平臺(tái)化、電動(dòng)化、智能化能力構(gòu)建核心技術(shù)壁壘：平臺(tái)化能力方面，公司擁有近20年的平臺(tái)化造車經(jīng)驗(yàn)，2024年4月北京車展期間，發(fā)布新能源造車架構(gòu)GEA，補(bǔ)齊了過去在經(jīng)濟(jì)型新能源造車平臺(tái)上的缺失，實(shí)現(xiàn)技術(shù)升級(jí)與降本，助力銀河E5、吉利星愿、星艦7等新品上市即熱銷；電動(dòng)化能力方面，公司實(shí)現(xiàn)了三電系統(tǒng)的全棧自研，電池、電機(jī)、插混系統(tǒng)性能行業(yè)領(lǐng)先；智能化能力上，公司基于全域AI技術(shù)體系在智能座艙、智能駕駛進(jìn)入行業(yè)第一梯隊(duì)，智能座艙攜手魅族打造“銀河Flyme Auto”智能座艙，手車互聯(lián)功能達(dá)到與華為、小米齊平的行業(yè)第一梯隊(duì)水平，智能駕駛方面，與千里科技合作打造的“千里浩瀚”智駕系統(tǒng)滿足全價(jià)格帶產(chǎn)品智駕需求，高級(jí)別智駕能力上，極氪已推送滿血版車位到車位導(dǎo)航，L3技術(shù)架構(gòu)首發(fā)搭載于9X光輝版車型。

新能源多品牌成效將加速顯現(xiàn)，出口增長動(dòng)能十足：公司新能源多品牌戰(zhàn)略2024年以來取得顯著成效，銀河E5、吉利星愿、星艦7、極氪7X、領(lǐng)克900等多款新上市車型取得熱銷，在杰出的平臺(tái)化、電動(dòng)化、智能化能力加持下，公司新品產(chǎn)品力領(lǐng)先熱銷競(jìng)品，爆款潛力十足。伴隨公司銀河+極氪+領(lǐng)克三品牌新能源矩陣的進(jìn)一步完善，公司在10-50萬元主力價(jià)格帶市場(chǎng)新能源銷量有望加速提升。出口方面， 2024年以來，極氪、領(lǐng)克品牌加速在歐洲、東南亞等地區(qū)布局，新能源出口增長空間廣闊，有望為公司銷量增長貢獻(xiàn)額外動(dòng)能。

二、風(fēng)險(xiǎn)提示

1、國內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；2、智能化技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；3、出口銷量不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

2、老板電器 (002508)：更新需求占比提升，穩(wěn)住廚電市場(chǎng)

何偉丨研究所副所長、大消費(fèi)組組長

S0130525010001

陸思源丨家電行業(yè)分析師

S0130525060001

楊策丨家電行業(yè)分析師

S0130520050005

劉立思丨家電行業(yè)分析師

S0130524070002

一、核心觀點(diǎn)

公司發(fā)布2025年中期報(bào)告：2025H1營業(yè)收入為46.1億元，同比-2.6%；歸母凈利潤為7.1億元，同比-6.3%；歸母凈利率為15.5%，同比-0.6pct。其中，2025Q1/Q2營業(yè)收入分別為20.8/25.3億元，同比-7.2%/+1.6%；歸母凈利潤為3.4/3.7億元，同比-14.7%/+3%；歸母凈利率為16.4%/14.7%，同比-1.4pct/+0.2pct。分紅：中期分紅相當(dāng)于上半年歸母凈利潤的66.4%。

廚電業(yè)務(wù)龍頭地位穩(wěn)固：1）25H1吸油煙機(jī)、燃?xì)庠罘謩e實(shí)現(xiàn)收入22.1億元、11.6億元，同比-2.4%、-1.1%；毛利率分別為53.4%、55.1%，同比+2.6pct、+2.1pct。AVC數(shù)據(jù)，25H1老板品牌吸油煙機(jī)、燃?xì)庠罹€下零售額市占率分別為31.2%、31.4%，穩(wěn)居行業(yè)第一。2）精裝修開盤連續(xù)多年大幅下滑致工程渠道銷售下滑。AVC數(shù)據(jù)，25H1我國精裝修新開盤項(xiàng)目1088個(gè)，同比-31.8%，整體仍延續(xù)下行態(tài)勢(shì)。25H1老板品牌吸油煙機(jī)在精裝修渠道市占率28.1%，居行業(yè)第二，但這一業(yè)務(wù)收入下滑是導(dǎo)致總收入下滑的重要原因。

25H1廚電行業(yè)零售受益國補(bǔ)拉動(dòng)：1）AVC數(shù)據(jù)，受益于國補(bǔ)拉動(dòng)，25H1我國油煙機(jī)、燃?xì)庠盍闶垲~分別同比+11.8%、+10.1%。此外由于25年國補(bǔ)將微波爐、洗碗機(jī)納入補(bǔ)貼品類中，品需廚電表現(xiàn)出較強(qiáng)的增長韌性，零售額同比+6.1%。2）煙灶市場(chǎng)線上性價(jià)比需求提升，導(dǎo)致25H1油煙機(jī)、燃?xì)庠睢⒓稍町a(chǎn)品均價(jià)分別同比-1.2%、-3.5%、-10.6%，其中集成灶面臨的壓力最大。公司在線上針對(duì)性的推出星辰子系列，滿足部分市場(chǎng)性價(jià)比需求。

更新需求占比提升對(duì)沖地產(chǎn)后周期：1）廚電市場(chǎng)需求結(jié)構(gòu)受地產(chǎn)后周期負(fù)面影響，但隨著二手房裝修、更新裝修占比提升，更新需求比例在提升，對(duì)沖部分新房裝修需求下滑的負(fù)面影響。此外，精裝修房占比下降導(dǎo)致部分廚電需求由工程渠道轉(zhuǎn)向零售，需求延遲。2）2020年以來受工程、KA（蘇寧、國美）渠道回款減值的影響越來越弱。

二、投資建議

公司當(dāng)前估值低，在手資金多，具備吸引力。公司期末在手現(xiàn)金、存款、理財(cái)82.4億元，相當(dāng)于市值42%。

三、風(fēng)險(xiǎn)提示

地產(chǎn)后周期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；國補(bǔ)退坡的風(fēng)險(xiǎn)。

3、天壇生物 (600161)：營收維持穩(wěn)健增長，毛利率和利潤短期承壓

程培丨醫(yī)藥行業(yè)首席分析師

S0130522100001

宋麗瑩丨醫(yī)藥行業(yè)分析師

S0130524050001

一、核心觀點(diǎn)

事件：公司2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入31.10億元，同比增長9.47%；歸母凈利潤6.33億元，同比下降12.88%；扣非歸母凈利潤6.18億元，同比下降14.54%；毛利率45.40%，同比下降10pct；經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-2億元，主因公司銷售信用政策變化導(dǎo)致銷售商品收到的現(xiàn)金流減少，以及實(shí)際支付的各項(xiàng)稅費(fèi)增加。2025Q2營業(yè)收入17.93億元，同比增加10.7%；歸母凈利潤3.88億元，同比下降5.13%；扣非歸母凈利潤3.79億元，同比下降7.53%。

營收維持增長，毛利率和利潤短期承壓。2025年上半年公司人血白蛋白收入13.45億元，同比增長20.79%，毛利率41.02%，同比下降11.61pct；靜注人免疫球蛋白收入14.27億元，同比增長6.56%，毛利率49.82%，同比下降7.67pct；其他血液制品收入3.28億元，同比下降13.16%，毛利率43.29%,同比下降14.78pct。2025上半年公司在營85家單采血漿公司，實(shí)現(xiàn)采集血漿1361噸，同比增長0.7%，保持國內(nèi)行業(yè)占比約20%。公司已完成永安廠區(qū)、云南項(xiàng)目、蘭州項(xiàng)目和重組因子車間項(xiàng)目建設(shè)，未來血液制品設(shè)計(jì)產(chǎn)能超過5000噸。

研發(fā)管線推陳出新，持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品出口和國際化銷售。研發(fā)層面，1）成都蓉生的重組人凝血因子Ⅶa完成在成人及青少年（≥12歲）人群Ⅲ期臨床試驗(yàn)，有效改善血友病 A/B 伴抑制物患者的出血癥狀和體征，2025年1月遞交上市許可申請(qǐng)，處于藥品審評(píng)階段；目前國內(nèi)僅有諾和諾德產(chǎn)品上市，海外市場(chǎng)另有LFB SA產(chǎn)品上市。2）皮下注射人免疫球蛋白2g/瓶（20%，10ml）完成Ⅲ期臨床試驗(yàn)，國內(nèi)首家遞交上市許可申請(qǐng)，用于治療原發(fā)性免疫缺陷病（PID）和繼發(fā)性免疫缺陷?。⊿ID），用藥后能維持穩(wěn)定的體內(nèi)IgG血藥濃度，有效減少嚴(yán)重細(xì)菌感染（SBI）的發(fā)生，國內(nèi)尚無同類產(chǎn)品上市，國際市場(chǎng)對(duì)標(biāo)CSL、Takeda、Grifols的產(chǎn)品。3）注射用重組人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白完成Ⅰ期臨床試驗(yàn)。4）第四代10%濃度靜注人免疫球蛋白（5g/瓶）新增治療慢性炎性脫髓鞘性多發(fā)性神經(jīng)根神經(jīng)病適應(yīng)癥開展Ⅲ期臨床試驗(yàn)。5）第四代10%濃度靜注人免疫球蛋白（2.5g/瓶）獲得《藥品補(bǔ)充申請(qǐng)批準(zhǔn)通知書》。銷售層面，2024年以來公司重視產(chǎn)品出口和國際化，新產(chǎn)品國際市場(chǎng)開發(fā)和注冊(cè)準(zhǔn)備工作持續(xù)推進(jìn)，完成靜丙和乙免在中國澳門上市備案，實(shí)現(xiàn)破免、靜丙、乙免、狂免等產(chǎn)品出口。

二、投資建議

天壇生物是國內(nèi)血制品龍頭企業(yè)，擁有單采漿站數(shù)量107家，預(yù)計(jì)具備4000-5000噸的血漿處理能力，趕超國際一線血制品公司的業(yè)務(wù)規(guī)模。同時(shí)，公司在研管線豐富，潛力產(chǎn)品有望陸續(xù)上市，噸漿利潤有望持續(xù)改善。

三、風(fēng)險(xiǎn)提示

原材料價(jià)格上漲影響產(chǎn)品毛利率的風(fēng)險(xiǎn)；單采血漿站監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；下游需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

4、深南電路 (002916)：Q2業(yè)績高增，算力相關(guān)PCB需求旺盛

高峰丨電子行業(yè)首席分析師

S0130522040001

錢德勝丨電子行業(yè)分析師

S0130521070001

一、核心觀點(diǎn)

事件：公司披露2025年半年報(bào)。2025H1公司實(shí)現(xiàn)營收104.53億元，同比增長25.63%；歸母凈利潤為13.6億元，同比增長37.75%；扣非后歸母凈利潤為12.65億元，同比增長39.98%。Q2單季度營收為56.71億元，同比增長30.06%；歸母凈利潤為8.69億元，同比增長42.92%；扣非后歸母凈利潤為7.80億元，同比增長37.22%。

Q2單季度持續(xù)創(chuàng)新高，算力相關(guān)PCB需求釋放是核心驅(qū)動(dòng)因素。2025H1公司PCB業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收62.74億元，同比增長29.21%，占營收比重達(dá)60.02%，毛利率為34.42%，同比提升3.05pct。通信領(lǐng)域， 2025Q1全球無線網(wǎng)絡(luò)接入市場(chǎng)在經(jīng)歷兩年的周期性調(diào)整后迎來首次增長；在算力需求拉動(dòng)下，400G及以上的高速交換機(jī)、光模塊需求顯著增長。數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，受益于AI加速卡等產(chǎn)品需求釋放，帶動(dòng)訂單同比顯著增長，成為PCB業(yè)務(wù)業(yè)績?cè)鲩L的核心驅(qū)動(dòng)力。汽車領(lǐng)域，公司繼續(xù)重點(diǎn)把握汽車電子和ADAS方向的增長機(jī)會(huì)，訂單保持快速增長。2025H1公司PCB業(yè)務(wù)整體產(chǎn)能利用率處于相對(duì)高位。新增產(chǎn)能方面，公司積極推進(jìn)泰國工廠和南通四期項(xiàng)目的基礎(chǔ)工程建設(shè)。

封裝基板把握存儲(chǔ)市場(chǎng)增長機(jī)會(huì)，廣州項(xiàng)目爬坡、原材料漲價(jià)拖累毛利率。2025H1公司封裝基板實(shí)現(xiàn)營收17.4億元，同比增長9.03%，占營收比重達(dá)16.64%，毛利率為15.15%，同比減少10.31pct。上半年公司抓住國內(nèi)存儲(chǔ)市場(chǎng)增長的機(jī)遇，訂單較去年同期顯著增長。由于廣州封裝基板項(xiàng)目處于產(chǎn)能爬坡階段，金鹽等部分原材料漲價(jià)，造成公司封裝基板業(yè)務(wù)毛利率下滑。BT類載板方面，得益于前期導(dǎo)入并量產(chǎn)了關(guān)鍵客戶新一代高端DRAM產(chǎn)品，帶動(dòng)公司存儲(chǔ)產(chǎn)品訂單顯著增長，RF射頻類產(chǎn)品穩(wěn)步推進(jìn)新客戶新產(chǎn)品導(dǎo)入，完成目標(biāo)產(chǎn)品的穩(wěn)定批量生產(chǎn)。ABF類封裝基板方面，廣州新工廠產(chǎn)能爬坡穩(wěn)步推進(jìn)，公司已具備20層及以下產(chǎn)品批量生產(chǎn)能力，22-26層產(chǎn)品的技術(shù)研發(fā)及打樣工作按期推進(jìn)。

電子裝聯(lián)業(yè)務(wù)重點(diǎn)布局?jǐn)?shù)據(jù)中心和汽車電子領(lǐng)域，營收穩(wěn)健增長。2025H1公司電子裝聯(lián)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收14.78億元，同比增長22.06%，占營收比重達(dá)14.14%，毛利率為14.98%，同比提升0.34pct。數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，公司重點(diǎn)把握算力需求帶來的相關(guān)機(jī)會(huì)，積極推進(jìn)客戶關(guān)鍵項(xiàng)目，帶動(dòng)營收明顯增長。汽車電子領(lǐng)域，公司聚焦高價(jià)值業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

二、投資建議

公司深耕電子電路行業(yè)，已形成“技術(shù)同根、客戶同源”的“3-In-One”業(yè)務(wù)布局，國內(nèi)AI發(fā)展加速有望帶動(dòng)公司產(chǎn)品需求。

三、風(fēng)險(xiǎn)提示

國際貿(mào)易環(huán)境變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。

5、菲利華（300395）：特種業(yè)務(wù)支撐基本盤，半導(dǎo)體業(yè)務(wù)打開增長空間

李良丨軍工行業(yè)首席分析師

S0130515090001

胡浩淼丨軍工行業(yè)分析師

S0130521100001

一、核心觀點(diǎn)

事件：公司發(fā)布2025年半年報(bào)，2025H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 9.08 億元（YoY -0.77%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利2.22億元（YoY+28.7%）。

25Q2營收微降，盈利高增：2025H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 9.08 億元（YoY -0.77%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利2.22億元（YoY+28.7%）。2025Q2營收5.02億元（YoY-0.6%，QoQ+23.5%），同比降幅持續(xù)收窄，季度間增長動(dòng)能增強(qiáng)。歸母凈利1.17億元（YoY+23.0%，QoQ+11.0%），業(yè)績同比和環(huán)比皆有所改善，業(yè)務(wù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)逐步明晰。

業(yè)務(wù)分化明顯：石英玻璃制品營收2.62億元（YoY-30.9%），其中潛江菲利華營收1.94 億元（YoY +19.0%），凈利潤0.14億元（YoY-50.0 %）；石英玻璃材料營收6.43億元（YoY+21.4%），其中上海石創(chuàng)營收1.86 億元（YoY -48.2%），凈利潤0.34億元（YoY+126.7%），中益新材料營收0.86 億元（YoY -39.9%），凈利潤0.10億元（YoY+25.0%）。

毛利率顯著回升：2025H1毛利率49.2%，同比增長6.37pct，顯著回升，主要因?yàn)槊瘦^高的石英玻璃材料占比提升。分業(yè)務(wù)來看，石英玻璃制品毛利率25.98%，同比減少3.17pct；石英玻璃材料毛利率58.74%，同比增長6.02pct。

費(fèi)用控制有所成效：公司2025H1期間費(fèi)用率22.47%，同比下降1.8pct。其中研發(fā)費(fèi)用率和管理費(fèi)用率

分別降低0.84pct和0.59pct，銷售費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別降低0.28pct和0.09pct。

現(xiàn)金流大幅改善，在產(chǎn)品環(huán)比提升明顯。2025H1經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額1.91億元，同比大幅提升3161.4%，主要系回款大幅增加，疊加費(fèi)用支出減少所致。應(yīng)收賬款6.83億較年初提升5.1%，或因行業(yè)季節(jié)性變動(dòng)所致。存貨7.63億，較年初微增2.6%，其中在產(chǎn)品大增64.1%，或因公司提前備貨擴(kuò)產(chǎn)。

半導(dǎo)體穩(wěn)定增長，航空航天景氣度回升。全球行業(yè)復(fù)蘇，公司半導(dǎo)體板塊延續(xù)穩(wěn)步增長態(tài)勢(shì)，行業(yè)景氣度回升成為核心增長驅(qū)動(dòng)力；航空航天領(lǐng)域需求回暖，訂單持續(xù)恢復(fù)；受行業(yè)階段性供需錯(cuò)配、產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)加劇雙重沖擊，公司光伏板塊營收同比大幅下降；光通訊板塊需求穩(wěn)定，板塊營收同比基本持平。

AI算力革命催生高頻高速材料剛需，公司石英電子布或成第二增長級(jí)。隨著新一代硬件升級(jí)，AI服務(wù)器對(duì)PCB基材的介電性能提出嚴(yán)苛要求，超薄石英電子布因優(yōu)異的介電損耗和超低的膨脹系數(shù)，是應(yīng)用于高頻高速覆銅板(CCL)的優(yōu)選材料。公司重點(diǎn)研發(fā)的超薄石英電子布產(chǎn)品目前正處于客戶端小批量測(cè)試及終端客戶認(rèn)證階段，石英電子布25H1實(shí)現(xiàn)銷售收入0.13億元，研發(fā)成果逐步轉(zhuǎn)化為營收，后續(xù)有望成為公司業(yè)績第二增長級(jí)。

股權(quán)激勵(lì)落地，綁定核心骨干與業(yè)績?cè)鲩L。公司于7月25日發(fā)布限制性股票激勵(lì)計(jì)劃草案，授予255名核心銷售及研發(fā)人員（占員工總數(shù)0.27%）第一類限制性股票，并預(yù)留26.41萬股（0.05%）。業(yè)績考核以2024年凈利潤3.14億元為基數(shù)，要求2025-2027年凈利潤增長率分別不低于25%、56%、95%（對(duì)應(yīng)三年復(fù)合增長率25%）。該方案設(shè)計(jì)強(qiáng)化了激勵(lì)約束機(jī)制，使得股權(quán)激勵(lì)更好地與公司發(fā)展相聯(lián)系，有效綁定了核心人才與公司長期利益。

二、風(fēng)險(xiǎn)提示

下游行業(yè)需求波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；客戶延遲驗(yàn)收的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和軍品審價(jià)導(dǎo)致毛利率下降的風(fēng)險(xiǎn)。

6、比音勒芬（002832）：收入逆勢(shì)增長，電商表現(xiàn)亮眼

郝帥丨紡織服飾行業(yè)首席分析師

S0130524040001

艾菲拉·迪力木拉提丨紡織服飾行業(yè)分析師

S0130525080004

一、核心觀點(diǎn)

公司發(fā)布2025上半年業(yè)績，收入逆勢(shì)增長：公司上半年實(shí)現(xiàn)收入21.03億元，同比增長8.63%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.14億元，同比下降13.56%。其中Q2單季收入為8.17億元，同比增長22.33%，歸母凈利潤0.83億元，同比減少29.30%。Q2收入增長環(huán)比提速，盈利端波動(dòng)。

電商、直營渠道逆勢(shì)高增，品牌力不斷加強(qiáng)：分渠道看，25H1公司電商/直營/加盟/其他渠道收入分別為2.14/14.12/4.63/0.14億元，同比變動(dòng)+71.82%/+10.56%/-10.34%/-22.68%。期間公司加快電商渠道推廣，與平臺(tái)深度合作，通過直播加大引流，電商增長超預(yù)期。同時(shí)，公司加大對(duì)直營門店建設(shè)，并通過開設(shè)不同類型門店覆蓋更多消費(fèi)人群，期間公司全球先鋒店落戶深圳，終端形象不斷升級(jí)。品牌宣傳方面，公司新簽代言人丁禹兮，提升品牌年輕化形象，不斷打磨品牌知名度和美譽(yù)度。截至期末，公司線下直營/加盟門店分別為672/652家，同比變動(dòng)+63/+2家，較年初變動(dòng)+28/+6家。

凈利率受毛利率和銷售費(fèi)用增加造成階段性波動(dòng)：公司25H1凈利率為19.69%，同比下降5.05pct，主要原因是毛利率和銷售費(fèi)用增加影響。期間公司毛利率為75.92%，同降1.94pct，系公司加大推出具有競(jìng)爭(zhēng)力價(jià)格段產(chǎn)品，銷售單價(jià)下降影響。上半年公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)率分別為41.42%/7.93%/3.11%，同比變動(dòng)+2.47/+0.13/-0.14pct，銷售費(fèi)率增加主要由于公司加大直營門店和電商渠道建設(shè)，以及推廣新品牌所致。公司正處于發(fā)展新門店類型、新品牌的重要階段，短期費(fèi)用上升符合預(yù)期，Q2收入端提速表明公司戰(zhàn)略初見成效。公司期末存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為354天，同比提升45天，主要是電商、直營渠道收入增加導(dǎo)致的結(jié)構(gòu)性變化。

二、投資建議

公司業(yè)績短期波動(dòng)不改長期邏輯，主品牌比音勒芬市占率不斷提升，新門店、新渠道、新品牌持續(xù)拓展，為長遠(yuǎn)發(fā)展不斷奠基。

三、風(fēng)險(xiǎn)提示

終端銷售低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；庫存積壓導(dǎo)致存貨減值增加的風(fēng)險(xiǎn)；渠道擴(kuò)張低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

7、彩訊股份 (300634)：AI全棧布局，智算業(yè)務(wù)注入強(qiáng)勁增長動(dòng)力

吳硯靖丨科創(chuàng)板&計(jì)算機(jī)行業(yè)首席分析師

S0130519070001

胡天昊丨計(jì)算機(jī)行業(yè)分析師

S0130525070004

一、核心觀點(diǎn)

事件：8月25日，公司發(fā)布2025年中期業(yè)績報(bào)告。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.2億元，同比增長17.72%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.35億元，同比增長14.74%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.07億元，同比下降12.8%。

營收連續(xù)五年正增長，Q2單季度呈現(xiàn)加速態(tài)勢(shì)?；仡櫣緲I(yè)績，近五年?duì)I收端保持穩(wěn)健正增長，上半年公司公司扣非歸母凈利潤略有下滑，主要系持有金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)受益所致，H1實(shí)現(xiàn)毛利率33.57%，同比-8.25pct，主要源自公司智算業(yè)務(wù)與數(shù)據(jù)智能業(yè)務(wù)快速增長，其中外購硬件設(shè)備等成本為3.78億元，同比增長94.08%，在一定程度上對(duì)毛利率有所影響，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為2.10億元，較去年同期增加2.43億元。單季度來看，Q2單季度實(shí)現(xiàn)營收4.3億元，同比增長20.86%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6188.71萬元，同比增長80.75%，公司實(shí)現(xiàn)營收連續(xù)五年維持正增長，財(cái)務(wù)狀況保持良性發(fā)展?fàn)顟B(tài)。

AI戰(zhàn)略落地加速兌現(xiàn)業(yè)績，智算業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)業(yè)績?cè)鲩L。公司推出AI原生云計(jì)算解決方案 Rich AICloud，面向大模型及AI應(yīng)用公司、國央企、政府等企業(yè)客戶，提供端到端部署和規(guī)?；懔汗芾淼囊惑w化解決方案。上半年公司智算業(yè)務(wù)中標(biāo)多個(gè)國央企項(xiàng)目，報(bào)告期內(nèi)公司智算服務(wù)與數(shù)據(jù)智能產(chǎn)品線收入2.84億元，同比增長50.05%，占營收比例30.87%，其中AI及算力相關(guān)收入為1.77億元，占營收比例19.24%。我們認(rèn)為，公司AI全棧布局戰(zhàn)略加速落地，25H1逐漸在業(yè)績端開始兌現(xiàn)，智算服務(wù)與數(shù)據(jù)智能產(chǎn)品線增長強(qiáng)勁，收入占比提升至公司第二大業(yè)務(wù)板塊，逐漸成為公司未來發(fā)展核心驅(qū)動(dòng)力，公司AI全棧能力在人工智能浪潮下?lián)屨枷葯C(jī)。

AI應(yīng)用產(chǎn)品線協(xié)同發(fā)展，股權(quán)激勵(lì)彰顯長期發(fā)展信心。報(bào)告期內(nèi)，公司AI應(yīng)用層：1）協(xié)同辦公產(chǎn)品線：實(shí)現(xiàn)營收2.5億元，同比增長2.01%，基于彩訊Rich AIBox平臺(tái)打造的系列辦公產(chǎn)品套件，AI滲透率持續(xù)提升，新簽?zāi)戏胶娇?、中國人壽AI郵箱項(xiàng)目，彩訊Rich M@il APP鴻蒙版預(yù)裝華為線下展示門店鴻蒙筆記本電腦樣機(jī)，并榮獲2025華為HDC大會(huì)“華為鴻蒙辦公創(chuàng)新合作獎(jiǎng)”，未來有望隨鴻蒙PC打開C端廣闊空間；2）智慧渠道產(chǎn)品線：實(shí)現(xiàn)營收3.53億元，同比增長14.8%，存量業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，深挖AI技術(shù)與場(chǎng)景融合，在線上渠道建設(shè) 運(yùn)營、5G消息、5G新通話、具身智能等領(lǐng)域均取得突破。公司5月向 51 名激勵(lì)對(duì)象授予 100 萬股第二類限制性股票，彰顯未來長期發(fā)展信心。

二、投資建議

公司是信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)重要參與者，AI賦能三大產(chǎn)品線與煥然升級(jí)，業(yè)務(wù)維持穩(wěn)定增長，智算服務(wù)與數(shù)據(jù)智能產(chǎn)品線有望打開公司業(yè)績第二增長曲線。

三、風(fēng)險(xiǎn)提示

技術(shù)研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；AI發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；政策推進(jìn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；下游企業(yè)需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。

8、恒立液壓 (601100)：盈利能力持續(xù)提升，新業(yè)務(wù)前景向好

魯佩丨機(jī)械行業(yè)首席分析師

S0130521060001

一、核心觀點(diǎn)

事件：公司公布25年中報(bào)，25H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入51.71億元，同比+7.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤14.29億元，同比+10.97%。25H1歸母凈利率27.64%，同比+0.99pct。分季度看25Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入27.49億元，同比+11.24%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.12億元，同比+18.31%，創(chuàng)單季歷史新高，歸母凈利率29.52%，同比+1.76pct。另外，25H1公司擬每股派發(fā)現(xiàn)金紅利 0.30元（含稅）。

盈利能力不斷優(yōu)化，現(xiàn)金流水平穩(wěn)健。25H1毛利率41.85%，同比+0.33pct，25Q2毛利率44%，同比+1.12pct，主要由于規(guī)模增長、成本管控和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，如中大挖泵閥、馬達(dá)等占比提升。25H1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別2.01%/ 5.72%/ 6.89%/ -5.17%，同比+0.05pct/ +1.11pct/ -0.03pct/ -3.06pct，管理費(fèi)用率上升主要由于員工薪酬及差旅費(fèi)增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用降低主要由于匯兌收益增加。此外，25H1公司經(jīng)營性現(xiàn)金流6.19億元/+13.25%yoy，表現(xiàn)穩(wěn)健。Q2經(jīng)營性現(xiàn)金流5.68億元/+26%yoy，較去年同期增加1.16億元，資本開支3.3億元，較去年同期+2億元，未來資本開支將逐漸減少且集中海外。

行業(yè)持續(xù)回暖，公司市場(chǎng)份額和產(chǎn)品豐富度提升。1-6月挖機(jī)內(nèi)銷增速23%，7月內(nèi)銷增速17%超預(yù)期，行業(yè)逐步從5-6月份的淡季回暖，資金到位情況轉(zhuǎn)優(yōu)，1-7月挖機(jī)累計(jì)內(nèi)銷僅達(dá)21年同期高點(diǎn)的35%，尚處低位。同時(shí)非挖層面7月起重機(jī)等表現(xiàn)亦較強(qiáng)。海外，1-6月和7月中國挖機(jī)出口增速分別10%和32%，自5月以來出口增速逐月回升。金、銅等多數(shù)核心大宗商品價(jià)格仍較高，歐洲利率下調(diào)&財(cái)政擴(kuò)張&經(jīng)濟(jì)景氣度提升，需求出現(xiàn)觸底跡象。25H1公司共銷售挖機(jī)油缸30.83萬只，同比增長超15%；中大型挖機(jī)液壓泵閥產(chǎn)品份額提升，非挖用液壓泵閥產(chǎn)品譜系不斷完善，銷量同比增長30+%。

線性驅(qū)動(dòng)器進(jìn)展亮眼，產(chǎn)能建設(shè)步入收獲期。線性驅(qū)動(dòng)器項(xiàng)目作為公司電動(dòng)化戰(zhàn)略核心業(yè)務(wù)之一，上半年在技術(shù)研發(fā)和市場(chǎng)拓展上表現(xiàn)亮眼，累計(jì)開發(fā)新品超過50款，并均完成量產(chǎn)轉(zhuǎn)化投放市場(chǎng)。同時(shí)，25H1公司海外最大生產(chǎn)基地——墨西哥工廠6月已正式投產(chǎn)運(yùn)營，有望在下半年貢獻(xiàn)訂單和收入增量。

二、投資建議

行業(yè)層面，工程機(jī)械內(nèi)銷持續(xù)復(fù)蘇，海外非洲礦采和能源基建需求持續(xù)活躍，歐洲景氣度回升。公司產(chǎn)品豐富度和市場(chǎng)份額持續(xù)提高，線性驅(qū)動(dòng)器新品技術(shù)研發(fā)和市場(chǎng)拓展順利，盈利能力不斷優(yōu)化，有望順應(yīng)工程機(jī)械行業(yè)景氣回暖及機(jī)器人行業(yè)高成長性趨勢(shì)實(shí)現(xiàn)業(yè)績放量。

三、風(fēng)險(xiǎn)提示

國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，工程機(jī)械行業(yè)回暖不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，出口貿(mào)易爭(zhēng)端的風(fēng)險(xiǎn)。

如需獲取報(bào)告全文，請(qǐng)聯(lián)系您的客戶經(jīng)理，謝謝！

本文摘自：

1.中國銀河證券2025年8月28日發(fā)布的研究報(bào)告《【銀河汽車】吉利汽車 (0175.HK)：科技吉利4.0轉(zhuǎn)型加速，開啟新一輪成長》

分析師：石金漫 S0130522030002；秦智坤 S0130525070003；張淥荻 S0130524060002

2.中國銀河證券2025年8月28日發(fā)布的研究報(bào)告《【銀河家電】老板電器 (002508)：更新需求占比提升，穩(wěn)住廚電市場(chǎng)》

分析師：何偉 S0130525010001；陸思源 S0130525060001；楊策 S0130520050005；劉立思 S0130524070002

3.中國銀河證券2025年8月28日發(fā)布的研究報(bào)告《【銀河醫(yī)藥】天壇生物 (600161)：營收維持穩(wěn)健增長，毛利率和利潤短期承壓》

分析師：程培 S0130522100001；宋麗瑩 S0130524050001

4.中國銀河證券2025年8月28日發(fā)布的研究報(bào)告《【銀河電子】深南電路 (002916)：Q2業(yè)績高增，算力相關(guān)PCB需求旺盛》

分析師：高峰 S0130522040001；錢德勝 S0130521070001

5.中國銀河證券2025年8月28日發(fā)布的研究報(bào)告《【銀河軍工】菲利華 (300395)：特種業(yè)務(wù)支撐基本盤，半導(dǎo)體業(yè)務(wù)打開增長空間》

分析師：李良 S0130515090001；胡浩淼 S0130521100001

6.中國銀河證券2025年8月28日發(fā)布的研究報(bào)告《【銀河紡服】比音勒芬 (002832)：收入逆勢(shì)增長，電商表現(xiàn)亮眼》

分析師：郝帥 S0130524040001；艾菲拉·迪力木拉提 S0130525080004

7.中國銀河證券2025年8月28日發(fā)布的研究報(bào)告《【銀河計(jì)算機(jī)】彩訊股份 (300634)：AI全棧布局，智算業(yè)務(wù)注入強(qiáng)勁增長動(dòng)力》

分析師：吳硯靖 S0130519070001；胡天昊 S0130525070004

8.中國銀河證券2025年8月28日發(fā)布的研究報(bào)告《【銀河機(jī)械】恒立液壓 (601100)：盈利能力持續(xù)提升，新業(yè)務(wù)前景向好》

分析師：魯佩 S0130521060001

研究助理：彭星嘉

評(píng)級(jí)體系：

評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為報(bào)告發(fā)布日后的6到12個(gè)月行業(yè)指數(shù)（或公司股價(jià)）相對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)，其中：A股市場(chǎng)以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)，新三板市場(chǎng)以三板成指（針對(duì)協(xié)議轉(zhuǎn)讓標(biāo)的）或三板做市指數(shù)（針對(duì)做市轉(zhuǎn)讓標(biāo)的）為基準(zhǔn)，北交所市場(chǎng)以北證50指數(shù)為基準(zhǔn)，香港市場(chǎng)以恒生指數(shù)為基準(zhǔn)。

行業(yè)評(píng)級(jí)

推薦：相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)漲幅10%以上。

中性：相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-5%～10%之間。

回避：相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)跌幅5%以上。

公司評(píng)級(jí)

推薦：相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)漲幅20%以上。

謹(jǐn)慎推薦：相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在5%～20%之間。

中性：相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-5%～5%之間。

回避：相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)跌幅5%以上。

法律申明：

本公眾訂閱號(hào)為中國銀河證券股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“銀河證券”）研究院依法設(shè)立、運(yùn)營的研究官方訂閱號(hào)（“中國銀河證券研究”“中國銀河宏觀”“中國銀河策略”“中國銀河總量”“中國銀河科技”“中國銀河先進(jìn)制造”“中國銀河消費(fèi)”“中國銀河能源周期”“中國銀河證券新發(fā)展研究院”）。其他機(jī)構(gòu)或個(gè)人在微信平臺(tái)以中國銀河證券股份有限公司研究院名義注冊(cè)的，或含有“銀河研究”，或含有與銀河研究品牌名稱等相關(guān)信息的其他訂閱號(hào)均不是銀河研究官方訂閱號(hào)。

本訂閱號(hào)不是銀河證券研究報(bào)告的發(fā)布平臺(tái)，本訂閱號(hào)所載內(nèi)容均來自于銀河證券研究院已正式發(fā)布的研究報(bào)告，本訂閱號(hào)所摘錄的研究報(bào)告內(nèi)容經(jīng)相關(guān)流程及微信信息發(fā)布審核等環(huán)節(jié)后在本訂閱號(hào)內(nèi)轉(zhuǎn)載，本訂閱號(hào)不承諾在第一時(shí)間轉(zhuǎn)載相關(guān)內(nèi)容，如需了解詳細(xì)、完整的證券研究信息，請(qǐng)參見銀河證券研究院發(fā)布的完整報(bào)告，任何研究觀點(diǎn)以銀河證券發(fā)布的完整報(bào)告為準(zhǔn)。

本訂閱號(hào)旨在交流證券研究經(jīng)驗(yàn)。本訂閱號(hào)所載的全部內(nèi)容只提供給訂閱人做參考之用，訂閱人須自行確認(rèn)自己具備理解證券研究報(bào)告的專業(yè)能力，保持自身的獨(dú)立判斷，不應(yīng)認(rèn)為本訂閱號(hào)的內(nèi)容可以取代自己的獨(dú)立判斷。在任何情況下本訂閱號(hào)并不構(gòu)成對(duì)訂閱人的投資建議，并非作為買賣、認(rèn)購證券或其它金融工具的邀請(qǐng)或保證，銀河證券不對(duì)任何人因使用本訂閱號(hào)發(fā)布的任何內(nèi)容所產(chǎn)生的任何直接或間接損失或與此有關(guān)的其他損失承擔(dān)任何責(zé)任，訂閱號(hào)所提及的任何證券均可能含有重大的風(fēng)險(xiǎn)，訂閱人需自行承擔(dān)依據(jù)訂閱號(hào)發(fā)布的任何內(nèi)容進(jìn)行投資決策可能產(chǎn)生的一切風(fēng)險(xiǎn)。

本訂閱號(hào)所載內(nèi)容僅代表銀河證券研究院在相關(guān)證券研究報(bào)告發(fā)布當(dāng)日的判斷，相關(guān)的分析結(jié)果及預(yù)測(cè)結(jié)論，會(huì)根據(jù)銀河證券研究院后續(xù)發(fā)布的證券研究報(bào)告，在不發(fā)出預(yù)先通知的情況下做出更改，敬請(qǐng)訂閱者密切關(guān)注后續(xù)研究報(bào)告的最新相關(guān)結(jié)論。

本訂閱號(hào)所轉(zhuǎn)發(fā)的研究報(bào)告，均只代表銀河證券研究院的觀點(diǎn)。本訂閱號(hào)不保證銀河證券其他業(yè)務(wù)部門或附屬機(jī)構(gòu)給出與本微信公眾號(hào)所發(fā)布研報(bào)結(jié)論不同甚至相反的投資意見，敬請(qǐng)訂閱者留意。

《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》于2017年7月1日起正式實(shí)施，通過微信訂閱號(hào)發(fā)布的本圖文消息僅面向銀河證券客戶中的機(jī)構(gòu)專業(yè)投資者，請(qǐng)勿對(duì)本圖文消息進(jìn)行任何形式的轉(zhuǎn)發(fā)。若您并非銀河證券客戶中的機(jī)構(gòu)專業(yè)投資者，為保證服務(wù)質(zhì)量、控制投資風(fēng)險(xiǎn)，請(qǐng)取消關(guān)注，請(qǐng)勿訂閱、接收或使用本訂閱號(hào)中的任何信息。

本訂閱號(hào)所載內(nèi)容的版權(quán)歸銀河證券所有，銀河證券對(duì)本訂閱號(hào)保留一切法律權(quán)利。訂閱人對(duì)本訂閱號(hào)發(fā)布的所有內(nèi)容（包括文字、影像等）的復(fù)制、轉(zhuǎn)載，均需注明銀河研究的出處，且不得對(duì)本訂閱號(hào)所在內(nèi)容進(jìn)行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。

投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市請(qǐng)謹(jǐn)慎。