文/謝逸楓

自2024年4月起，碧桂園股票已停牌超過9個月。1月14日，楊惠妍將主持召開董事局會議，批準2023年全年業(yè)績、2024年年中業(yè)績的發(fā)布，為重回正軌做準備。

1月14日晚上，碧桂園終于公布2023年財報，本集團實現(xiàn)總收入約為人民幣4010億元，同比下降約6.8%。本集團實現(xiàn)稅前虧損約人民幣1673億元。

2023年年度本集團連同其合營企業(yè)及聯(lián)營公司，共實現(xiàn)歸屬本公司股東權(quán)益的合同銷售金額約人民幣1743億元，歸屬本公司股東權(quán)益合同銷售面積約2170萬平。

2024年上半年權(quán)益銷售金額約260億元，虧損縮至約108億元，凈資產(chǎn)為740.56億元。公司同時披露，2023年進行了一次大規(guī)模計提。

房地產(chǎn)持續(xù)調(diào)整，出現(xiàn)房企資不抵資情況有所增多背景下，碧桂園凈資產(chǎn)依然保持為正，較為難得。盡管出現(xiàn)虧損，2024年上半年虧損較2023年已大幅收窄。

碧桂園短期內(nèi)面臨財務(wù)困境，依然積極履行企業(yè)責任，持續(xù)探索和實施可行的策略努力改善經(jīng)營狀況，公司核心團隊相對穩(wěn)定且具有較強執(zhí)行力。

加之房地產(chǎn)市場正在逐漸改善、政策利好，碧桂園公司資產(chǎn)水平豐厚、凈資產(chǎn)保持為正、家族有現(xiàn)金和資產(chǎn)支持，其未來一定機會實現(xiàn)復蘇和發(fā)展。

新的一年碧桂園復牌和股價、清盤呈清、債務(wù)及交樓、銷售低迷、流動性六大危機來襲，如何在市場止跌回穩(wěn)背景下，實現(xiàn)逆境自救，成為2025年翻盤的關(guān)鍵。

碧桂園逆境自救策略應該是時間換空間，即財報按時公布-債務(wù)重組-聚焦主業(yè)-加快銷售回款-產(chǎn)品和價格調(diào)整及加大營銷力度-資產(chǎn)處置和退地換地等。

碧桂園處于保交房和修復資產(chǎn)負債表的過渡階段，恢復盈利的時間暫無法預估，需結(jié)合外部市場環(huán)境、銷售回款情況、債務(wù)處置情況、集團經(jīng)營情況綜合考慮。

復牌和股價危機

根據(jù)碧桂園在港交所發(fā)布公告，因未按時披露定期財務(wù)報告，自2024年4月2日上午9時起，碧桂園的股份將暫停買賣，直至另行通知為止。

目前碧桂園（02007.HK）股票處于停牌中。公司上周披露的公告顯示，公司正在采取積極行動以達成港交所復牌指引所提出的要求。

根據(jù)聯(lián)交所的復牌指引，碧桂園需要完成以下幾個任務(wù)，分別為發(fā)布2023年的財務(wù)業(yè)績、證明公司有持續(xù)經(jīng)營能力、向市場公布所有重大信息12。

截至2025年1月16日，碧桂園都沒有復牌。2025年1月14日晚上碧桂園終于公布2023年財報和2024年中期報，意味著碧桂園股票（港股）可能將近期擇日復牌。

一方面是有待境外債重組方案通過，另一方面是清盤呈現(xiàn)撤銷。因此，2023年財報和2024年中期報公布之后，境外債重組方案通過、清盤呈現(xiàn)撤銷是關(guān)鍵。

2025年1月14日晚上，碧桂園終于公布2023年財報。財報顯示，本集團實現(xiàn)總收入同比下降約6.8%。年內(nèi)，本集團實現(xiàn)稅前虧損約人民幣1673億元。

本集團連同其合營企業(yè)及聯(lián)營公司，共實現(xiàn)歸屬本公司股東權(quán)益的合同銷售金額約人民幣1743億元，歸屬本公司股東權(quán)益的合同銷售面積約2170萬平。

2024年上半年中期報告顯示，上半年權(quán)益銷售金額約260億元，虧損縮至約108億元，凈資產(chǎn)為740.56億元。公司同時披露，2023年進行了一次大規(guī)模計提。

從碧桂園2023年財報數(shù)據(jù)來看，透露出碧桂園營收虧損慘重、銷售業(yè)績暴跌。2024年上半年碧桂園的權(quán)益銷售金額跌負擴大，虧損收窄。

預計碧桂園將會在近期擇日復牌，股價能否大漲，存懸念。因為融創(chuàng)中國、債務(wù)重組停牌1年復牌期間，股價最低0.87元、股價最高5.51元、漲幅6.33倍。

目前碧桂園凈資產(chǎn)高達2544億、3000個項目、在凈資產(chǎn)、規(guī)模、土儲成本、市凈率、債務(wù)結(jié)構(gòu)、負債率、楊氏擔當、碧桂園家底遠優(yōu)于融創(chuàng)中國。

碧桂園2023年財報和2024年中期財報釋放業(yè)績、營收、經(jīng)營能力不利信息、清盤呈清未撤銷、境外債重組未通過、保交樓未完成，對復牌后的股價有重大影響。

成功復牌對現(xiàn)在的碧桂園來說是好事，因為不僅可以多一條融資渠道，還可以讓碧桂園的股價能在一定程度上漲，避免退市風險，帶來資產(chǎn)負債表的修復加快。

清盤呈請危機

碧桂園清盤呈請自2024年2月27日一筆“16億港元本金及應計利息的未支付定期貸款”開始，后聆訊延期四次，為5月17日、6月11日、7月29日、2025年1月20日。

獲得法院批準聆訊延期原因，是碧桂園預計主要債權(quán)人團體將在9月底前就債務(wù)條款書達成一致，并計劃在10月之前向所有債權(quán)人公開重組支持協(xié)議。

截至1月16日，碧桂園清盤呈請尚未有再度聆訊延期的消息。毫無疑問，碧桂園清盤呈請危機解除的條件，就是境外債務(wù)重組方案獲得債權(quán)人一致性通過。

碧桂園境外債務(wù)重組方案于2025年1月9日披露。目前債權(quán)人沒有一致性通過碧桂園境外債務(wù)重組方案。簡單說，碧桂園境外債務(wù)重組方案正在推進中，未成功。

一旦碧桂園境外債務(wù)重組方案未成功，在1月20日清盤呈請聆訊前沒有再延期，債權(quán)人必申請碧桂園清盤呈請，可能會影響到碧桂園股票復牌或復牌股價。

債務(wù)危機

截至2022年末，碧桂園總資產(chǎn)1.74萬億，總負債1.43萬億，凈資產(chǎn)3100億元。盡管凈資產(chǎn)尚有3000億元，只要違約，這些凈資產(chǎn)瞬間將不復存在。

2022年末，碧桂園總負債1.43萬億元，負債結(jié)構(gòu)為合約負債6600億元，占47%，欠供應商及金融機構(gòu)約8000億元，占53%，沒有出現(xiàn)資不抵債。

截至2022年末碧桂園總負債1.43萬億元，其中合同負債6682億元，有息負債2713億元，貿(mào)易及其他應付款4374億元，其他負債581億元。

有息負債中銀行及其他借款1625億元、優(yōu)先票據(jù)707億元、公司債券323億元。合同負債為業(yè)主、有息負債為金融和類金融債、貿(mào)易及其他應付款為供應商債。

2022年末碧桂園1.43萬億元的債務(wù)中，流動負債1.23萬億元，即使刨除6682億元的合同負債，1年之內(nèi)需要償還的債務(wù)5630億元，手持的現(xiàn)金與等價物無法覆蓋一年到期債務(wù)。

碧桂園流動資產(chǎn)合計1.54萬億元，其中在建物業(yè)8839億元、貿(mào)易及其他應收款3800億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物1283億元。說明碧桂園能否正常償還債務(wù)依賴于銷售回款。

截至2023年6月末碧桂園總負債1.3641萬億元，其中合同負債6036億元，貿(mào)易及其他應付款4485億元，有息負債2579億元，其他負債541億元。

有息負債中銀行及其他借款1562億元、優(yōu)先票據(jù)687億元、公司債券269億元。合同負債為業(yè)主、有息負債為金融和類金融債、貿(mào)易及其他應付款為供應商債。

截至2023年6月末碧桂園總負債1.3641萬億元，其中流動負債11902.74億元，其中應付款項及應付票據(jù)達2022.37億元，一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有1087.03億元。

碧桂園截至2023年6月底的總負債為1.36萬億元，低于恒大的債務(wù)超2.3萬億元。碧桂園相比恒大的幸運之處在于負債結(jié)構(gòu)合理、土地儲備和項目布局廣泛。

截至2023年6月末碧桂園總資產(chǎn)為1.6185萬億元，總負債1.3641萬億元，凈資產(chǎn)2543.69億元，資產(chǎn)負債率84.28%。流動負債有1.1902萬億元。

流動負債內(nèi)，其中應付款項及應付票據(jù)達2022.37億元，一年內(nèi)到期債務(wù)有1087.03億元。有息負債總額2579.05億，其中一年內(nèi)到期有息負債為1087.03億元。

碧桂園現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物約1011.15億元，受限制現(xiàn)金約294.54億元，兩者之和達1305.69億元，較2022年年底的1475.5億元，減少了169.81億元。

碧桂園以流動負債（11902.74億元）為主，占總負債（13641.6億元）87%。還有非流動負債1738.86億元為長期借貸，其長期有息負債1492.02億元，規(guī)模大。

截至2023年末，碧桂園有息負債2496.5億元，其中流動負債1923.7億元，遠超不可受限現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物的71.3億元。

截至2024年中期，碧桂園國內(nèi)未售權(quán)益總貨值約6041億元，與1.1354萬億元龐大的債務(wù)比較，債務(wù)風險依然大。

截至2024年6月末，碧桂園總資產(chǎn)1.2095萬億，總負債1.1354萬億。以全口徑看，資產(chǎn)完全能夠覆蓋負債，沒有資不抵債。

截至2024年6月末碧桂園總負債1.1354萬億元，包括合同負債，有息負債、貿(mào)易及其他應付款、其他負債。有息負債包括銀行及其他借款、優(yōu)先票據(jù)、公司債券。

合同負債為業(yè)主、有息負債為金融和類金融債、貿(mào)易及其他應付款為供應商債，其他債務(wù)為公司前三項外的債務(wù)，其中合同負債占比約50%。

截至2024年6月末碧桂園總負債1.1354萬億元，即刨除合同負債，剩余為流動負債，1年之內(nèi)需要償還的債務(wù)來看，手持的現(xiàn)金與等價物無法覆蓋一年到期債務(wù)。

截至2024年6月末，碧桂園負債1.1354萬億，其中有息負債2501.5億元，凈資產(chǎn)741億元（受限資金381億元-預售資金監(jiān)管），現(xiàn)金66.98億元加受限現(xiàn)金380.86億元。

可以看到，2024年碧桂園的收入大打折扣，有息債務(wù)不降反增，超過2500億元，日子比想象中要難，好的方面是沒有資不抵債。

這種情況下，違約債務(wù)更多了，截至2024年6月涉及1473億元。碧桂園是“緊衣縮食“，最大限度地削減支出，2024年上半年銷管費用同比下降了一半。

碧桂園外債務(wù)重組方案來看，第一是現(xiàn)金回購，最少會面臨90%的本金削減。要想債務(wù)到期了馬上拿到錢，只能給債權(quán)人10%的本金，100塊還10塊。

第二是強制性可轉(zhuǎn)換債券，實現(xiàn)100%的債轉(zhuǎn)股。把債務(wù)轉(zhuǎn)換為股權(quán)，讓債權(quán)人當股東，以后就有福同享了。

第三是債務(wù)展期+部分債轉(zhuǎn)股，其中轉(zhuǎn)股比例是持有債務(wù)的67%，轉(zhuǎn)股時間是債務(wù)到期后的7.5年。第四是債務(wù)延期到9.5年后還，同時本金減少35%。

第五是只展期不削債。要想錢一分不差地還，就要延期到11.5年后。對于這個方案，碧桂園的目標是最多減少境外債務(wù)116億美元，折合人民幣約850億元。

截至2023年底，碧桂園的境外債總額是164億美元，約1202億元。碧桂園預期減債比例近71%。實際上，債權(quán)人最終會不會答應就是另外一回事兒了。

公開資料，碧桂園截至2023年，還有超過3000個開發(fā)項目，可售合同總面積介于9000-9200萬平方米，以及130到140萬個車位。

預測2024年-2039年，境內(nèi)項目產(chǎn)生的可用于境外分配的預計凈現(xiàn)金流盈余，估計為200-250億元，境外項目產(chǎn)生收益約不超過220億。

意味著這些資產(chǎn)未來15年能帶來的收益合計不超570億元，比起1202億的境外債務(wù)，不足1/2。若重組方案通過，碧桂園能喘口氣，但千億有息負債會繼續(xù)壓頂。

截至2024年6月30日，碧桂園擁有流動資產(chǎn)10777.46億元。其中現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為66.98億元，受限制現(xiàn)金為380.86億元。總資產(chǎn)減流動負債為1401.11億元。

截止2024年6月30日，碧桂園銀行及其他借款、優(yōu)先票據(jù)、公司債券和可換股債券總計約2501.52億元。銀行及其他借款當中有1218.52億元需要一年內(nèi)要償還。

2024年半年報顯示，截至2024年6月30日，碧桂園共有總現(xiàn)金余額約448億元，其中不受限的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅為66.98億元，目前只能賣持有可變現(xiàn)的資產(chǎn)。

碧桂園2025年的路依舊艱難，起碼比2024年好走了許多。因為境內(nèi)債務(wù)將會繼續(xù)展期，預計在2025年上半年與境外債權(quán)人就債務(wù)重組方案達成一致。

截至2023年末，碧桂園的境外有息負債總額（不含應計利息）約164億美元，約合人民幣1200億元。因此，楊惠妍團隊要重組債務(wù)，首先是削債減負。

其次是為增強債權(quán)人信任，碧桂園將提供信用支持，包括若干附屬公司的保證及股份質(zhì)押、以指定項目及資產(chǎn)組合進行現(xiàn)金還款等。

此前楊惠妍家族為碧桂園提供了約416億港元的流動性支持，并以自持資產(chǎn)為其15億元中期票據(jù)提供擔保。

后續(xù)境外債重組方案若能落實，目標是減少債務(wù)最多116億美元，碧桂園最高可減債七成，實現(xiàn)大幅去杠桿化。

最后是需要增量資金入場，兌現(xiàn)償債，避免二次重組。常規(guī)銷售是碧桂園現(xiàn)金流的主要來源，在公告中，楊惠妍團隊透露現(xiàn)有家底和籌碼。

截至2023年底，碧桂園公司擁有超過3000個開發(fā)項目，可售合同總面積超9000萬平方米，還有超過130萬個車位可供出售。

碧桂園預計2024年-2039年其境內(nèi)現(xiàn)金流中，可用于境外分配的凈現(xiàn)金盈余介于200億-250億元之間，主要來源于開發(fā)項目和出售非核心資產(chǎn)。

碧桂園境外有29個國際開發(fā)項目，估計到2040年，可產(chǎn)生應占杠桿自由現(xiàn)金流26億-30億美元。最后還有若干少數(shù)權(quán)益金融投資，珠海萬達商管的股權(quán)。

估計到2033年出售這些權(quán)益金融投資可獲得6億美元-8億美元收益，用于支持新債務(wù)工具下的償債責任。后市修復緩慢、銷售、資產(chǎn)出售難度增大，局面嚴峻。

2024年9月10日，帝歐家居子公司歐神諾和碧桂園的子公司簽訂了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，正在通過以房抵債的方式來化解債務(wù)。通過以房抵債的方式來保全交付。

碧桂園境內(nèi)債務(wù)的化債動作是2024年9月5日碧桂園將其境內(nèi)的9筆債務(wù)150億元延期6個月，兌付寬限期延長至2025年3月，并正在制定新的債務(wù)處理方案。

一旦碧桂園9筆境內(nèi)債150億元延期6個月（至2025年3月），這次展期即將在2025年第一季度末屆滿，屆時碧桂園將再次尋求展期、重組，阻力不會特別大。

碧桂園境外債務(wù)重組方案于2025年1月9日披露，截至2023年12月31日，就境外債務(wù)而言，碧桂園有應占有息負債總額（不包括利息）約164億美元。

包括債券貸款未償還本金額103億美元、銀團貸款未償還本金額36億美元、股東貸款未償還本金額11億美元、有擔保及無擔保債務(wù)未償還本金額14億美元。

若境外債務(wù)重組方案落實，則有望減少債務(wù)最多116億美元，同時新債務(wù)工具期限最長11.5年，以及將重組前每年平均借貸成本約6%降到重組后每年約2%。

碧桂園境外債務(wù)重組方案分為現(xiàn)金回購、存粹股權(quán)化、強制可轉(zhuǎn)債與新債務(wù)工具（票據(jù)或貸款融資）組合，以及兩種形式的新債務(wù)工具，共5個選項。

具體而言，選項一是債權(quán)人可以獲得現(xiàn)金，但本金需最少削減90%。選項二是債權(quán)人債務(wù)完全股權(quán)化，轉(zhuǎn)股期限為參考日期（即2025年6月30日）后3.5年。

三是債權(quán)人選擇部分債務(wù)股權(quán)化，部分轉(zhuǎn)換為新發(fā)行債務(wù)工具，股權(quán)化比例在67%，轉(zhuǎn)股期限為參考日期后7.5年。四是債權(quán)人舊債務(wù)轉(zhuǎn)化為新發(fā)行債務(wù)工具。

年期延長至參考日期后9.5年，并伴隨35%本金削減。選項五是債權(quán)人將舊債務(wù)轉(zhuǎn)化為新發(fā)行的債務(wù)工具，完全沒有本金削減，但年期延長至參考日期后11.5年。

2025年1月9日，碧桂園公告顯示公司已與由七家知名銀行（均為集團長期業(yè)務(wù)伙伴）組成的協(xié)調(diào)委員會達成共識，目標是減少債務(wù)最多116億美元。

目前碧桂園已收到不少債權(quán)人的表態(tài)，表示愿意長期支持碧桂園渡過當前的難關(guān)，同時期望其能夠盡快完成重組。

從目前來看，碧桂園境內(nèi)債需新的展期，否則要違約、清盤呈請。境外債務(wù)重組方案未成功，因為需要債權(quán)人的一致性通過，才是成功的關(guān)鍵。

碧桂園復牌、清盤呈請撤銷、債務(wù)三大危機化解的關(guān)鍵是境外債務(wù)重組成功，其次是境內(nèi)債再次展期成功，否則債務(wù)問題將會影響復牌，復牌后的股價。

碧桂園盡管銷售修復和資金監(jiān)控問題依然存在，計劃通過銷售、資產(chǎn)盤活、削減行政管理開支方式籌措資金，并與投資人溝通協(xié)商新的債務(wù)處理方案24。

保交樓危機

2025年1月6日，碧桂園召開2025年第一次集團月度管理會議，楊惠妍明確了碧桂園全年的工作核心，分別為保交房和修復資產(chǎn)負債表。

碧桂園首次披露保交樓相關(guān)數(shù)據(jù)是在2022年，當年完成保交樓約70萬套。2023年，碧桂園預計交付70萬套，最終完成60萬套。

2024年碧桂園計劃交房超48萬套，根據(jù)最新披露，年內(nèi)交付數(shù)量為38萬套房屋，完成目標不足8成。預計2025年碧桂園的交房任務(wù)總量將較去年明顯減少。

2024年碧桂園再融資基本上“斷流”，“開源”只能依賴資產(chǎn)出售，資金的缺乏令項目建設(shè)推進受到阻礙，交房任務(wù)和目標無法完成。

碧桂園旗下一些較優(yōu)質(zhì)項目開始被各地納入“白名單”。截至2024年3月15日，碧桂園旗下25個省區(qū)市272個項目被納入白名單，已獲融資支持金額17.32億元。

后續(xù)，碧桂園未公布旗下項目被納入“白名單”的具體情況，只有一些類似“對比9月13日的數(shù)據(jù)，至10月10日公司進入白名單項目增加約12.8%。

而新增到賬貸款增加約260%，延展資金增加62.8%”的例子，顯示被納入規(guī)模不斷增長。對比碧桂園旗下項目整體數(shù)量，“白名單”無法覆蓋全部“保交樓”任務(wù)。

隨著前幾年交付高峰已過去，2025年“保交樓”任務(wù)和壓力比過去2年輕，依然存在逾期交付的危機風險。因為2023年-2024年分別有10萬套房未按期交付。

2025年碧桂園保交樓的總交付量已經(jīng)降低至20萬套，相比較2022年70萬套、2023年60萬套、2024年38萬套的總交付量，已經(jīng)是輕舟已過萬重山。

白名單及保交樓融資支持方面，截至2025年1月9日，碧桂園共有超200個項目獲批納入白名單，獲得新增融資15.23億元，貸款延展金額207.7億元。

預計碧桂園納入房地產(chǎn)項目白名單的規(guī)模擴大，資產(chǎn)處置加快，目的是籌集更多的資金實現(xiàn)保交樓的任務(wù)和目標，避免更大規(guī)模的逾期交房危機風險。

銷售低迷危機

2025年1月7日，碧桂園一份未經(jīng)審核營運數(shù)據(jù)顯示，碧桂園在2024年12月份的合同銷售額約為人民幣34.2億元，合同銷售建筑面積約為35萬平方米。

碧桂園2024年全年累計實現(xiàn)歸屬于公司股東權(quán)益的合同銷售金額約為471.7億元人民幣，累計實現(xiàn)歸屬于本公司股東權(quán)益的合同銷售面積約為492.2萬平方米。

碧桂園銷售額連續(xù)四年下跌，跌幅不斷擴大。2019年-2024年合同銷售金額分別為7715億元、7888.1億元、7588.2億元、4643億元、2169.1億元、627.8億元。

2024年權(quán)益合同銷售金額約471.7億元，對比2023年同比下滑73%。2019年增長10.03%、2020年增長3%、2021年-2023年同比下滑為2.2%、35.9%、51.2%。

碧桂園權(quán)益銷售額連續(xù)四年下跌，跌幅不斷擴大。2019年-2024年權(quán)益銷售金額分別為5522億元、5706億元、5580億元、3574.7億元、1743億元、471.7億元。

預計碧桂園會加大項目產(chǎn)品和價格調(diào)整、加大營銷力度，實現(xiàn)銷售回升和加快銷售回款。例如2024年12月銷售業(yè)績環(huán)比錄得一定幅度上漲，實現(xiàn)翹尾收官。

流動性危機（財務(wù)危機）

碧桂園的家底來看，截至2024年6月30日，碧桂園凈資產(chǎn)還有741億元。即資產(chǎn)總額減除同期負債所剩的凈值。這就是碧桂園當下真正的“家底”。

741億元的凈資產(chǎn)究竟意味著什么？就是意味著碧桂園遠沒有到“資不抵債”的程度。截至2024年6月30日，碧桂園總資產(chǎn)約1.21萬億，負債總額約1.14萬億。

全口徑看，碧桂園的總資產(chǎn)金額完全能夠覆蓋總負債金額。碧桂園陷入當下的危機，歸根結(jié)底是流動性因素導致的。曾經(jīng)宇宙第一房企，還有逆天改命的機會。

所謂是碧桂園是第二個恒大、萬科是第二個恒大是言過其實，危言聳聽，嘩眾取寵。主要是恒大，早已資不抵債，碧桂園、萬科，都沒有出現(xiàn)資不抵債。

2024年碧桂園虧損有望大幅收窄。截至2024年6月30日，凈資產(chǎn)有741億元。碧桂園凈資產(chǎn)保持為正，好于市場預期，傳遞出關(guān)于公司財務(wù)狀況的積極信號。

截至2024年6月30日，碧桂園凈資產(chǎn)741億元。碧桂園凈資產(chǎn)741億元中，包括受限資金381億元，就是預售資金監(jiān)管，只有交付進度提升，受限才資金“解凍。

截至2024年6月30日，碧桂園共有總現(xiàn)金余額約448億元，總借貸約2502億元。期內(nèi)，公司營銷及市場推廣成本和行政費用約49億元，同比下降50.8%。

說明碧桂園的總現(xiàn)金余額約448億元無法覆蓋國內(nèi)、境外到期債務(wù)，無法覆蓋總借貸約2502億元。況且總現(xiàn)金余額約448億元（其中限制的現(xiàn)金380.86億元）。

碧桂園2023年全年巨虧2009億元，2024年上半年虧損額只有151億元，同比縮減近70%。這兩份財報水分不大，通俗而言，“最差可能也就是這樣了”。

1月14日晚間，碧桂園發(fā)布2023年及2024年上半年財報。2023年年報，其實現(xiàn)歸屬公司股東權(quán)益的合同銷售金額約1743億元，權(quán)益銷售面積2170萬平方米。

2023年年報期內(nèi)，碧桂園實現(xiàn)總收入4010億元，同比減少6.8%。2023年年報期內(nèi)，公司實現(xiàn)稅前虧損約1673億元。

2023年度，歸屬于公司股東的應占凈虧損約1784億元（2022年約60.52億元），出現(xiàn)大額虧損，這主要與市場處于深度調(diào)整期，公司資產(chǎn)價值縮水等原因有關(guān)。

銷售量、價格持續(xù)下滑，資產(chǎn)價值嚴重縮水。為客觀反映市場變動對公司資產(chǎn)價值的影響，對在建物業(yè)及持作銷售的已落成物業(yè)進行計提減值約824億元。

合作方、財務(wù)狀況不佳因素影響，部分應收款項存在無法回收的風險，計提金融資產(chǎn)、財務(wù)擔保減值損失凈額約372億元。兩項合計占稅前虧損總額的71.5%。

碧桂園2023年錄得營銷、市場推廣費用及行政費用約180.33億元、凈財務(wù)費用約54.58億元以及其他收入及損失凈額約103.31億元。

以往年度的虧損用于抵扣未來利潤存在一定的不確定性，使2023年年末的遞延所得稅資產(chǎn)較2022年末減少約222億元，導致當期所得稅費用相應增加。

2023年1月-8月，碧桂園償還境內(nèi)外公開市場債本金約185.4億元。從碧桂園財報可以看出，其2023年財報計提了相當大金額的存貨減值準備。

截至2023年12月31日，碧桂園共有總現(xiàn)金余額約638億元，總借貸下降至2496億元。年內(nèi)，本集團營銷及市場推廣成本和行政費用約180億元，同比下降8.6%。

房地產(chǎn)行業(yè)正經(jīng)歷大變局，市場供求關(guān)系發(fā)生重大變化。包括公司在內(nèi)的行業(yè)參與者，都面臨銷售去化低迷，市場信用收緊等嚴峻挑戰(zhàn)。

2024年上半年報顯示，碧桂園銷售額260億元。2024年上半年，碧桂園總收入約1021億元，同比下降54.9%。期內(nèi)，公司稅前虧損約108億元。

主要是受益于2023年已較充分的計提存貨減值準備，致使2024年上半年需計提的存貨減值已大幅減少，致使本期結(jié)算毛利同比有所回升。

碧桂園2024年半年報存貨減值計提已大幅減少為27億元，該公司初步判斷已基本將存貨減值大部分出清，除非未來市場價格還會出現(xiàn)大幅下跌。

2024年上半年市場依舊疲軟，受益于2023年已計提較大額減值準備，致使需額外計提的存貨減值已大幅減少，預計2024年全年虧損會大幅收窄。

兩份財報的虧損構(gòu)成看，來自于資產(chǎn)減值以及與之相關(guān)的計提。2023年，在建物業(yè)及持作銷售的已落成物業(yè)”計提減值大約有824億元，2024年上半年約27億元。

除此之外，碧桂園對金融資產(chǎn)財務(wù)擔保也進行巨額減值計提，2023年全年減值計提了大約372億元，2024年上半年計提1.22億元。

粗略計算一下，以上兩項減值計提形成的虧損，占了2023年碧桂園稅前虧損總額1637億元的70%還多。盡可能將所有可能發(fā)生的損失，都放在已披露的財報里。

所謂減值計提，就是說碧桂園在手資產(chǎn)（例如已建成的項目，還在賣的項目，不管是投資或合作項目）在市場好的時候值錢，現(xiàn)在市場轉(zhuǎn)差，就不值那么多錢。

財務(wù)做賬的時候，就要把這些資產(chǎn)的價值計為減值，才能體現(xiàn)真實財務(wù)狀況。當減值之后的金額，低于此前拿地、建設(shè)等方面支出總和的時候，就形成了虧損。

碧桂園逆境自救

目前境內(nèi)債新展期成功，境外債重組獲得債權(quán)人一致性通過是碧桂園逆境自救的關(guān)鍵。盡快達成雙方可以接受的債務(wù)重組協(xié)議，對雙方利益都是一種保障。

如果真的變成第二個“恒大”，出現(xiàn)“資不抵債”，最終就是滿盤皆輸，輸家包括債務(wù)人、債權(quán)人、業(yè)主。恒大、碧桂園，最終提出清盤訴請的，不是“大債權(quán)人”。

而是債權(quán)比例較低的小債權(quán)人，例如恒大清盤案中，訴請清盤的小債權(quán)人在開庭時要求撤回清盤訴請。所以1月20日，碧桂園的清盤聆訊前延期勢在必行。

作為中國房地產(chǎn)行業(yè)的風向標，萬科、碧桂園、恒大的命運各有不同。萬科，正在進入調(diào)整、努力穿越周期。碧桂園，正在掙扎期。恒大，正在清盤解散期。

預計碧桂園繼續(xù)減少薪酬和停止拿地、對接土地規(guī)則調(diào)整和置換土地、家族和股東籌資、退地換地、賣資產(chǎn)、加快銷售和債務(wù)重組，獲得更多現(xiàn)金和發(fā)展空間.

碧桂園的流動性危機，已經(jīng)在2022年以來就表現(xiàn)出來，通過出售資產(chǎn)、停止拿地、減少薪酬的方式增加現(xiàn)金流，23-24年賣資產(chǎn)更頻繁。

何時重啟拿地，主要是碧桂園根據(jù)自身經(jīng)營情況，在積極處理存量庫存的同時，結(jié)合企業(yè)戰(zhàn)略部署以銷定產(chǎn)，審慎重啟投資拿地相關(guān)工作。

一是賣資產(chǎn)，包括酒店、商業(yè)物業(yè)、辦公樓、公寓樓、合作股權(quán)、金融資產(chǎn)。自2022年以來，碧桂園已處置難銷類資產(chǎn)及盤活沉淀資金回籠超600億元。

2023年8月，碧桂園出售了其所持廣州亞運城聯(lián)營項目公司26.67%股權(quán)，回籠資金12.92億元。至此之后，碧桂園出售項目動作更加頻繁。

2024年以來已將鳳凰城酒店、佛山禪城希爾頓酒店、鳳凰城永旺商業(yè)物業(yè)、藏瓏府辦公樓、白云區(qū)的人和公寓樓、增城碧桂園中心甲級寫字樓等資產(chǎn)擺上貨架。

另外分兩次出售了珠海萬達合共1.8%股權(quán)。境外方面，碧桂園出售了澳大利亞子公司Risland Australia悉尼剩余所持地塊和英國艾爾莎碼頭(Ailsa Wharf)項目。

碧桂園預計將在2025年至2033年持續(xù)變現(xiàn)所有可出售資源，包括盤活業(yè)績較差的資產(chǎn)，包括酒店、辦公樓和商鋪、城市更新項目及其他金融資產(chǎn)。

2024年12月27日，碧桂園趕在年末前完成出售長鑫科技集團股份有限公司約1.56%的股本權(quán)益，交易總金額20億元，為當初入股的成本價。

主要是緩解流動性壓力，出售所得將用于 “保交樓”等項目的建設(shè)開支。2022年以來，碧桂園已處置難銷類資產(chǎn)及盤活沉淀資金回籠超600億元。

通過資產(chǎn)處置變換現(xiàn)金，碧桂園正在瘋狂賣自己旗下的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，2025年1月9日，一筆1.4億美元的出售收益已經(jīng)存入用于重組提案的指定賬戶。

碧桂園正在出售境外少數(shù)權(quán)益金融投資，并已就此取得重大進展。公告表示，約1.4億美元出售收益已存入用于重組提案的指定賬戶。

碧桂園在2025年1月至2033年的預測期間內(nèi)，公司預期透過出售這些少數(shù)權(quán)益金融投資，能籌集約6至8億美元的凈出售收益。

截至2023年底，碧桂園在全球布局了超過3000個開發(fā)項目，可售合同總面積達9000至9200萬平方米，還有約130至140萬個車位可供出售。

其中馬來西亞、泰國、澳大利亞等9個國際市場就擁有了29個境外項目，預計在2024年至2040年間可產(chǎn)生26億至30億美元的累計應占杠桿自由現(xiàn)金流。

截至2024年6月末，碧桂園開發(fā)項目遍及31個省份298個地級市，總計覆蓋1373個區(qū)/縣，共3059個項目。其中3059個項目中包括超2900個的境內(nèi)開發(fā)項目。

包括馬來西亞、泰國、澳大利亞、印度尼西亞、美國、印度、中國香港、英國及新西蘭9個國際市場的29個開發(fā)項目。還有約130至140萬個車位。

按照碧桂園目前的“擔子”，買地在短時間內(nèi)難以實現(xiàn)。此前買的地能夠維持周轉(zhuǎn)。截至2024年中期，碧桂園國內(nèi)未售權(quán)益總貨值約6041億元。

需要時考慮處置房地產(chǎn)開發(fā)項目的投資，產(chǎn)生更多現(xiàn)金流入。目前21筆存續(xù)境外債，其中15只美元債，余額達96.41億美元，是境外債務(wù)重組主要討論對象。

目前碧桂園確切的有息境外債務(wù)總額（不包括應計利息）約164億美元，包括現(xiàn)有債券債務(wù)的未償還本金額約103億美元。

還有現(xiàn)有銀團貸款債務(wù)的未償還本金額約36億美元，股東貸款的未償還本金額約11億美元及其他有擔保及無擔保債務(wù)的未償還本金額約14億美元。

二是退地換地，截至2024年底，與政府、城投公司達成收儲合作意向，意向地塊合計約19個，收儲土地對價合計約23.8億元。其中約12億于2024年內(nèi)完成盤活。

三是增加新的資金來源，控股股東及家族通過借款、增持股票、購買債券、以股代息、債轉(zhuǎn)股等方式已累計支持集團總額約416億港元，從未減持股票。

2021年至今，控股股東及家族累計向公司提供折合約96億港元的無息無抵押借款等現(xiàn)金支持，展現(xiàn)出了對公司信心和支持。

除416億港元的流動性支持，家族還以自持的其他資產(chǎn)，為集團在銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)行的15億中期票據(jù)提供了擔保。

公告稱，公司控股股東正在考慮將集團未償還本金總額11億美元的現(xiàn)有股東貸款轉(zhuǎn)換為公司或附屬公司股份，具體條款有待協(xié)定，此舉顯示長遠發(fā)展的信心。

四是加快債務(wù)重組。1月9日晚間，碧桂園披露了境外債重組最新進展。該重組提案若得以落實，有望最多減少116億美元債務(wù)，將使碧桂園實現(xiàn)大幅去杠桿化。

這其中，包括將債務(wù)到期時間最多延長至11.5年以及降低融資成本，目標是將加權(quán)平均借貸成本，從重組前的每年的約6%，降低至重組后的每年約2%。

預計在2025年上半年與境外債權(quán)人就債務(wù)重組方案達成一致，目前已就重組框架性條款與銀團委員會達成原則性一致意見，并已公告披露進展。

公司將繼續(xù)就重組方案繼續(xù)與各債權(quán)人進行積極磋商，并逐步落實重組支持協(xié)議簽署、協(xié)議安排、新債務(wù)工具發(fā)行等一系列程序性工作。

五是加快銷售回款。目前碧桂園的現(xiàn)金流來源主要是通過常規(guī)銷售，唯有通過持續(xù)的銷售增長，碧桂園才能有足夠的資金支持保交房項目的順利推進。

2023年合同銷售金額約1743億元，合同銷售面積約2170萬平方米。2024年實現(xiàn)合同銷售金額471.7億元，合同銷售面積492.2萬平方米，下滑幅度較大。

觀點指數(shù)《2024年1月-12月房企業(yè)銷售表現(xiàn)》，碧桂園年內(nèi)權(quán)益銷售排在行業(yè)第15位。全口徑銷售金額排在行業(yè)第16位。全口徑銷售面積排在行業(yè)第8位置。